Shrnutí

Koronavirová pandemie (COVID-19) od počátku roku 2020 dramaticky ovlivňuje hospodářskou aktivitu ve světě a v eurozóně. Po výrazném poklesu v prvním čtvrtletí se reálný HDP eurozóny ve druhém čtvrtletí snížil o 11,8 %, což však bylo méně, než očekávaly projekce odborníků Eurosystému sestavené v červnu 2020. Tento nebývalý pokles aktivity odráží nepříznivý dopad přísných omezujících opatření zavedených ve většině zemí eurozóny zhruba v polovině března. Dopad následně tlumilo postupné rozvolňování těchto opatření od května i změny chování v reakci na pandemii. Vysokofrekvenční ukazatele získávané v reálném čase začaly v květnu růst. To naznačuje silné, i když ne úplné oživení reálného HDP, který by měl ve třetím čtvrtletí vzrůst o 8,4 %. Na další období vychází základní projekce z hlavního předpokladu dílčí úspěšnosti při potlačování viru, s určitými vzplanutími nákazy v nadcházejících čtvrtletích, která budou vyžadovat pokračující restriktivní opatření, i když méně než během první vlny, a to dokud nebude do poloviny roku 2021 k dispozici medicínské řešení. Tato restriktivní opatření společně se zvýšenou mírou nejistoty a zhoršenými podmínkami na trhu práce by měla nadále nepříznivě působit na nabídku a poptávku. Nicméně výrazná podpora ze strany měnových a fiskálních politik i politik na trhu práce, která od projekcí z června 2020 sestavených odborníky Eurosystému po všech stránkách posílila, by měla zachovat příjmy a omezit hospodářské škody, které mohou po řešení zdravotní krize vzniknout. Předpokládá se, že tyto politiky budou úspěšné i při prevenci zesilování prostřednictvím velkých finančních kanálů. Podle těchto předpokladů by měl reálný HDP v eurozóně v roce 2020 klesnout o 8,0 % a poté se zotavovat v roce 2021 o 5,0 % a v roce 2022 o 3,2 %. Do konce horizontu projekcí by úroveň reálného HDP měla dosáhnout 3½ % pod hodnotou očekávanou v projekcích z prosince 2019 (v době před COVID-19) sestavených odborníky Eurosystému.

Pokud jde o inflaci, předchozí kolaps cen ropy, posílení eura a dočasné snížení DPH v Německu v krátkodobém horizontu naznačují, že celková inflace v eurozóně měřená HICP dosáhne v následujících měsících zhruba nulové úrovně. V roce 2021 vlivy srovnávací základny ve složce energií a v menší míře očekávané navrácení DPH v Německu na původní úroveň následně vyvolají mechanické oživení. Inflace měřená HICP bez započtení potravin a energií by měla až do konce letošního roku klesat. Očekává se, že dezinflační účinky v případě služeb a zboží budou plošné, neboť poptávka zůstane slabá. Pokračující tlaky na růst nákladů související s omezeními na straně nabídky by však tyto vlivy měly částečně kompenzovat. Ve střednědobém horizontu by míra inflace měla vzrůst: ceny ropy by měly oživit a poptávka by se měla zotavit i přes slábnoucí proinflační tlaky ze strany nabídky způsobené nepříznivými dopady pandemie i přes posilování eura. Celkově by měla inflace měřená HICP podle projekcí vzrůst z úrovně 0,3 % v roce 2020 na 1,0 % v roce 2021 a na 1,3 % v roce 2022.^[1]

Vzhledem k nejistotě spojené s vývojem pandemie byly vypracovány dva alternativní scénáře. Mírný scénář považuje šok za dočasný, s rychlým zavedením medicínského řešení, které umožní další uvolnění restrikcí. V tomto scénáři by reálný HDP v letošním roce poklesl o 7,2 % a následně by došlo v roce 2021 k výraznému oživení. Do konce horizontu projekcí by se reálný HDP dostal mírně nad úroveň očekávanou v projekcích z prosince 2019 sestavených odborníky Eurosystému a inflace by v roce 2022 dosahovala 1,8 %. Naproti tomu závažný scénář se silným návratem pandemie znamená obnovení přísných omezení. Ta nepříznivě ovlivňují hospodářskou aktivitu a způsobují její významný a trvalý pokles. V tomto scénáři by poklesl reálný HDP v roce 2020 o 10 %. Na konci horizontu projekcí by byl reálný HDP přibližně 9 % pod svou úrovní očekávanou v projekcích z prosince 2019 sestavených odborníky Eurosystému a inflace by v roce 2022 dosahovala pouze 0,7 %.

1 Hlavní předpoklady a opatření politik použité v projekcích

Základní projekce vychází z řady zásadních předpokladů týkajících se vývoje pandemie. Předpokládá se, že návrat infekcí pozorovaný v některých evropských regionech v posledních týdnech se v příštích několika čtvrtletích rozšíří a zintenzivní, což si vyžádá pokračování restriktivních opatření nebo změny chování ze strany ekonomických subjektů. Na základě získaných zkušeností s tím, jak se vypořádat s pandemií, se předpokládá, že tyto reakce budou účinnější, což znamená nižší ekonomické náklady než v případě počáteční vlny. Kromě toho se předpokládá, že do poloviny roku 2021 bude nalezeno uspokojivé medicinské řešení (např. vakcína), s postupným rozšířením do konce roku 2021. Předpokládá se, že hospodářské oživení se bude zpočátku z velké části odehrávat ve zpracovatelském průmyslu a v některých odvětvích služeb, zatímco další služby, např. umění, zábava, ubytování a rekreace, budou nadále výrazně zasaženy. Podobné předpoklady vývoje pandemie jsou základem mezinárodních projekcí (viz box 2).

Významná měnová a fiskální opatření a opatření na trhu práce pomohou podpořit příjmy, omezit ztráty pracovních míst a bankroty a také z velké míry omezí negativní zpětné vazby mezi reálnou ekonomikou a finančním sektorem. Kromě následných měnověpolitických opatření, která ECB přijala od března, včetně rekalibrace nouzového pandemického programu nákupu aktiv (PEPP) v červnu, zahrnuje základní projekce diskreční fiskální opatření související s krizí COVID-19 v objemu zhruba 4,5 % HDP v roce 2020 (o 1,0 procentního bodu více, než se předpokládalo v projekcích z června 2020 sestavených odborníky Eurosystému). Tato opatření zahrnují rozsáhlé programy se zkrácenou pracovní dobou a mzdové dotace, které zmírňují důsledky propadu ekonomické aktivity na zaměstnanost a pracovní příjmy. Značné dotace a kapitálové transfery dostávají zejména podniky. Přestože byla některá fiskální opatření prodloužena a nové balíčky přijaté na rok 2021 byly zahrnuty do základní projekce, mnohá ze současných nouzových fiskálních opatření se stále považují za dočasná. Ke zmírnění nedostatku likvidity by navíc měly přispět částečné nebo celkové státní záruky v celkové výši přibližně 20 % HDP, zejména pokud jde o úvěry. Dopad fondu pro obnovu EU s názvem Next Generation EU (NGEU) ve výši 750 mld. EUR je rovněž zahrnut do základní projekce v rozsahu, v jakém snížil výnosy státních dluhopisů v některých zemích, a také prostřednictvím vlivu na důvěru. Pokud jde o fiskální předpoklady, základní projekce odráží dopad NGEU pouze do té míry, v níž z něj mohou být financována některá nedávno přijatá vnitrostátní opatření. Základní projekce už dále nezohledňuje budoucí opatření, která ještě nebyla přijata a která by mohla být financována z programu NGEU, a to vzhledem k nejistotě, která se týká výdajových plánů vlád v horizontu projekcí. Především jak měnověpolitická opatření, tak vládní úvěrové a kapitálové nástroje působí jako jištění, což znatelně snižuje mezní rizika negativní zpětné vazby mezi reálnou ekonomikou a finančním sektorem. Nižší zisky pro firmy by však mohly vést ke zvýšení platební neschopnosti a úvěrového napětí, což by vedlo k určitému nepříznivému zesílení finančních dopadů, zejména po skončení platnosti vládních úvěrových záruk. Základní projekce proto zahrnuje některé mírné dopady napjatějších podmínek financování.

2 Reálná ekonomika

Reálný HDP vykázal v druhém čtvrtletí roku 2020 bezprecedentní pokles. Podle Eurostatu reálný HDP ve druhém čtvrtletí poklesl o 11,8 %, což prodloužilo pokles vzniklý v prvním čtvrtletí a snížilo reálný HDP o zhruba 15 % oproti čtvrtému čtvrtletí roku 2019 (viz graf 1). Všechny země eurozóny zaznamenaly ve druhém čtvrtletí výrazné záporné čtvrtletní tempo růstu. Z větších zemí eurozóny se to týkalo zejména Francie, Itálie a Španělska. Dostupné údaje naznačují, že výrobci motorových vozidel, investičního zboží a poskytovatelé služeb v oblasti dopravy, jakož i umění, zábavy a rekreace utrpěli největší ztráty ve druhém čtvrtletí, i když v jednotlivých zemích v různé míře.

Vysokofrekvenční i výhledové ukazatele naznačují silné, ale neúplné oživení aktivity ve třetím čtvrtletí. Průzkumy sestavené Evropskou komisí a indexy vedoucích nákupu (v angl. Purchasing Managers’ Index – PMI) se odrazily z nízkých úrovní zaznamenaných v dubnu 2020. Kompozitní index PMI v červenci/srpnu oživil na průměr 53,4 z nízké hodnoty 13,6 v dubnu a na průměr 31,3 ve druhém čtvrtletí, což signalizovalo oživení reálného HDP ve třetím čtvrtletí. Vysokofrekvenční ukazatele, jako je spotřeba elektrické energie, ukazatele mobility založené na GPS nebo platby kreditními kartami, se začaly přibližovat zpět na úroveň před krizí, neboť země eurozóny zrušily přísná omezení. To také ukazuje na výrazný růst reálného HDP ve třetím čtvrtletí. Celkově se očekává, že aktivita ve třetím čtvrtletí vzroste o 8,4 %, což znamená umazání přibližně poloviny ztrát zaznamenaných v prvním pololetí.

Navzdory předpokladu určitého návratu pandemie a zachování některých restrikcí se předpokládá, že zotavování bude v několika dalších čtvrtletích pokračovat. Další oživení vychází z předpokladu, že dopad restriktivních opatření se bude pomalu snižovat, nejistota bude postupně klesat, zahraniční poptávka se zotaví a politiky budou prorůstové. Nicméně reálný HDP se bude zotavovat na úroveň před krizí pouze postupně. To znamená, že do konce horizontu projekcí by se reálný HDP měl pohybovat zhruba 3½ % pod úrovní očekávanou v projekcích z prosince 2019 sestavených odborníky Eurosystému, přičemž ty ukazovaly na vývoj ekonomiky při absenci pandemie COVID-19.

Pokud jde o složky HDP, očekává se, že soukromá spotřeba v roce 2020 poklesne o historicky rekordních 8,0 %. Soukromá spotřeba se v první polovině roku 2020 velmi výrazně snížila, přičemž nejvíce byl zasažen prodej motorových vozidel a výdaje na dovolenou a stravování v restauracích. Ačkoli ztráty reálného disponibilního příjmu související s přísnými omezeními byly z velké části zmírněny veřejnými transfery, pokles spotřeby byl zesílen kombinací nucených a opatrnostních úspor. Na jedné straně nucené úspory vyplynuly ze skutečnosti, že domácnosti, jejichž příjem nebyl ovlivněn, neměly možnost nakupovat zbytné zboží a služby. Na druhé straně opatrnostní úspory vzrostly kvůli prudkému poklesu důvěry spotřebitelů a mimořádnému zvýšení nejistoty ohledně výhledu ekonomiky a zaměstnanosti.

Co se týče budoucího vývoje, očekává se, že ve druhé polovině roku 2020 se soukromá spotřeba výrazně zotaví, jelikož velké fiskální transfery nadále posilují disponibilní příjem a rozhodování o úsporách se začne po skončení přísných omezení vracet k normálu. Soukromá spotřeba by se měla v roce 2021 dále zotavovat a překonat svou úroveň před krizí až v roce 2022. Její oživení podpoří očekávaný pozvolný pokles nejistoty, zatímco zvýšená nezaměstnanost a ukončování čistých fiskálních transferů budou při zotavování spotřebitelských výdajů působit jako brzda.

Očekává se, že investice do bydlení budou v roce 2020 rovněž prudce klesat. To platí zejména pro země, ve kterých byla zavedena přísnější omezení. Nepříznivé dopady na poptávku po bydlení vyvolané nižším disponibilním příjmem, slabší spotřebitelskou důvěrou a vyšší nezaměstnaností by měly vést k dlouhodobějšímu útlumu investic do bydlení. Předpokládá se, že na konci horizontu projekcí bude jejich úroveň o více než 2 % nižší než před krizí.

Očekává se, že v roce 2020 se podnikatelské investice propadnou a na úroveň před krizí se postupně zotaví až v roce 2022. Odhaduje se, že podnikatelské investice se v první polovině roku 2020 propadly vlivem přísných epidemiologických omezení a také v důsledku propadu globální i domácí poptávky a rychle rostoucí nejistoty. V druhé polovině roku 2020 by mělo nastat velice mírné oživení, přičemž jeho rychlost by se v jednotlivých zemích měla výrazně lišit především s ohledem na rozdíly v rozsahu počátečního propadu. Vzhledem ke zvýšené nejistotě podniky investice pravděpodobně odloží. Očekává se tedy, že podnikatelské investice pro eurozónu dosáhnou své předkrizové úrovně až ke konci horizontu projekcí.

Hrubá zadluženost nefinančních podniků by se měla v roce 2020 nejdříve značně zvýšit a poté na konci horizontu projekcí mírně klesnout, ale zůstat nad úrovní před krizí. Počáteční nárůst hrubé zadluženosti nefinančních podniků lze přičíst výraznému poklesu zisků podniků v prvním pololetí roku 2020 a následnému zvýšenému využití dluhového financování k vyrovnání nedostatku likvidity. Očekává se, že pozorovaný nárůst míry zadlužení podniků v horizontu projekcí omezí růst podnikových investic, jelikož firmy musí zlepšit své rozvahy. Hrubé úrokové platby nefinančních podniků však v posledních letech klesly na rekordně nízkou úroveň a v příštích několika letech by měly růst jen postupně, což zmírní případné obavy ohledně udržitelnosti dluhu.

V důsledku celosvětového kolapsu v sektorech, které jsou pro eurozónu klíčové, byl vývoz z eurozóny zasažen pandemií COVID-19 silněji než dovoz, což naznačuje záporný čistý vývoz v roce 2020. Odhaduje se, že vývoz byl v první polovině roku 2020 silně zasažen v přímém důsledku epidemiologických opatření. Propuknutí pandemie COVID-19 narušilo dodavatelské řetězce zejména v odvětvích zaměřených na vývoz, jako je automobilový, strojírenský a chemický průmysl, přičemž klíčové vývozní sektory byly v eurozóně zasaženy více než v jiných regionech. Omezení cestování a turistického ruchu vedlo k propadu vývozu služeb v pohostinství a dopravě, avšak zrušení mnoha omezení v rámci eurozóny a určitý stupeň uvolňování ve vztahu ke zbytku světa přispěly v nedávné době k částečnému oživení vývozu v těchto odvětvích. Celkově se očekává, že vývoz z eurozóny poroste zhruba v souladu s oživením zahraniční poptávky eurozóny, i když pomalejším tempem než v projekcích odborníků Eurosystému z června 2020 vzhledem ke ztrátě cenové konkurenceschopnosti v důsledku nedávného posílení kurzu eura. V případě dovozu se v roce 2020 očekává menší pokles než u vývozu, neboť oslabení světové poptávky po automobilech a investičních statcích mělo obzvlášť špatný dopad na velké exportéry. V důsledku toho se čistý vývoz očekává v roce 2020 záporný. Počínaje třetím čtvrtletím roku 2020, s tím, jak se podmínky ve světě normalizují, je oživení vývozu o něco silnější než u dovozu, což znamená kladný příspěvek čistého vývozu k růstu HDP v následujících čtvrtletích. Od poloviny roku 2021 porostou vývoz i dovoz souběžně, což znamená neutrální příspěvek čistého vývozu k hospodářskému růstu po zbytek horizontu projekcí.

Přestože nezaměstnanost v posledních měsících vzrostla méně, než předpokládaly projekce odborníků Eurosystému z června 2020, očekává se, že situace na trhu práce se podstatně zhorší. Nárůst míry nezaměstnanosti ve druhém čtvrtletí byl výrazně nižší, než se očekávalo, zatímco pokles celkové zaměstnanosti byl oproti očekáváním jen mírně slabší. Tento nedávný vývoj znamená mnohem prudší pokles objemu pracovní síly, než se očekávalo, což částečně odráží skutečnost, že někteří pracovníci, kteří přišli o zaměstnání, měli vlivem přísných epidemiologických opatření omezené možnosti hledat práci a následkem toho byli označení za „neaktivní“. Úbytek pracovních příležitostí mohl také odrazovat pracovníky od hledání práce a mnohdy vést k vyřazení z ekonomicky aktivního obyvatelstva. Předpokládá se, že tento tlumící efekt na pracovní sílu se v následujících čtvrtletích postupně zvrátí. Očekává se, že jakmile se pracovní síla začne normalizovat a krátkodobé pracovní programy ukončovat, míra nezaměstnanosti vzroste ze 7,3 % v prvním čtvrtletí 2020 na 9,5 % v roce 2021 a následně s oživením ekonomiky klesne na 8,8 % v roce 2022. To platí za předpokladu, že opatření na zachování pracovních míst dokáží do značné míry úspěšně udržet krátkodobé pracovníky v zaměstnání a že z těch, kdo odejdou z programu zachování pracovních míst, přejde do stavu nezaměstnanosti jen omezený počet. Zatímco pokles zaměstnanosti co do počtu osob byl v mnoha zemích zmírněn rozsáhlým využíváním programů zkrácené pracovní doby, očekává se, že celkový počet odpracovaných hodin se ve druhém čtvrtletí snížil daleko výrazněji, což odráží skutečnost, že mnoho pracovníků bylo zaměstnáno, ale odpracovalo mnohem méně hodin. Očekává se, že následný růst bude v případě celkového počtu odpracovaných hodin rychlejší než u zaměstnanosti co do počtu osob, neboť mnoho pracovníků se vrátí k běžnějšímu pracovnímu režimu.

Růst produktivity práce na zaměstnanou osobu by měl v roce 2020 zpomalit a v průběhu horizontu projekcí se postupně zotavovat. Z prudkého poklesu produktu a intenzivního využívání programů zkrácené pracovní doby v zemích eurozóny vyplývá prudký pokles produktivity práce na osobu v první polovině roku 2020. Vývoj produktivity práce na osobu by měl v druhé polovině roku prudce změnit směr. Naopak růstový profil produktivity práce na odpracovanou hodinu je během pandemie daleko méně výrazný, neboť se očekává, že celkový počet odpracovaných hodin bude těsně sledovat vývoj HDP. Od druhé poloviny roku 2021 se předpokládá, že produktivita práce bude následovat celkově stabilní růstovou dráhu.

V porovnání s projekcemi odborníků Eurosystému z června 2020 byla projekce růstu reálného HDP pro rok 2020 upravena směrem nahoru a po zbytek horizontu projekcí zůstává prakticky beze změny. Růst reálného HDP byl pro rok 2020 revidován směrem nahoru, zejména kvůli lepšímu než očekávanému výsledku ve druhém čtvrtletí. Následný růst je ovlivněn tlumícím efektem několika nepříznivých faktorů. Mezi ně patří nižší zahraniční poptávka eurozóny od třetího čtvrtletí roku 2020, nižší konkurenceschopnost vývozu z eurozóny po nedávném posílení eura a vyšší ceny ropy. Tlumící efekt těchto faktorů svým pozitivním dopadem víceméně kompenzují měnověpolitická opatření, která ECB oznámila v červnu 2020, dodatečný fiskální stimul a dále vliv fondu pro obnovu NGEU na důvěru.

3 Ceny a náklady

Očekává se, že inflace měřená HICP vzroste z 0,3 % v roce 2020 na 1,0 % v roce 2021 a 1,3 % v roce 2022 (viz graf 2). Nízká celková inflace v roce 2020 odráží zejména prudký pokles cen měřených HICP ve složce energií – vzhledem k poklesu cen ropy od doby, kdy se po světě začalo šířit onemocnění COVID-19 –, posílení eura a snížení sazby DPH v Německu po dobu šesti měsíců počínaje červencem 2020. Navzdory částečnému oživení cen ropy v posledních měsících se očekává, že inflace měřená HICP ve složce energií bude v roce 2020 výrazně záporně přispívat k celkové inflaci. Ve zbývající části horizontu projekcí s sebou předpokládané zvýšení cen ropy a některé proinflační dopady zvyšování ekologických daní nesou růst inflace měřené HICP ve složce energií. Po dočasném prudkém nárůstu inflace měřené HICP ve složce potravin v dubnu 2020, který byl způsoben rozšířením nemoci COVID-19, začal růst cen potravin již od května meziměsíčně zmírňovat, neboť byla rozvolněna restriktivní opatření a uvolnila se omezení na straně nabídky. Očekává se, že meziroční růst cen potravin v průběhu letošního roku klesne a ve zbytku horizontu se bude postupně zvyšovat.

Inflace měřená HICP bez energií a potravin by měla v roce 2020 v průměru zmírnit na 0,8 %, a od druhého pololetí roku 2021 zvýšit svou dynamiku. V nadcházejících měsících se očekává, že dezinflační účinky budou působit plošně na všechny ceny služeb a zboží, neboť poptávka zůstane utlumena nebo bude brzděna opatřeními na zmírnění šíření viru. Očekává se, že tlaky na pokles inflace v důsledku slabé poptávky a snížení sazby DPH v Německu budou pouze částečně vyrovnány tlaky na růst cen a nákladů plynoucími ze stále se vyskytujících případů narušení a nedostatku na straně nabídky, které vyplývají například z narušení globálních hodnotových řetězců, opatření k omezení společenského kontaktu a snížení nabídky. Ve střednědobém výhledu se očekává, že inflace měřená HICP bez energií a potravin se bude postupně zrychlovat, protože by měly posilovat cenové tlaky vyplývající z rostoucí poptávky v souvislosti s postupujícím hospodářským oživením, a to i přes vliv posilování eura na její pokles. Pokud jde o faktory na straně nabídky, zatímco tlaky na vzestup inflace vyplývající z nepříznivých vlivů na straně nabídky spojené s pandemií klesají, odchod podniků by mohl na některých trzích zvýšit ziskové marže nad rámec jejich cyklického zlepšení. Dále nepřímé dopady předpokládaného oživení cen ropy přispějí k růstu tempa jádrové inflace. A konečně, proinflační účinky srovnávací základny v důsledku konce snížené sazby DPH v Německu mají posilující dopad na meziroční míru jádrové inflace ve třetím a čtvrtém čtvrtletí roku 2021.

Růst náhrad na zaměstnance by měl v krátkodobém horizontu přejít do záporných hodnot, avšak v roce 2021 by se měl spolu s hospodářskou aktivitou zotavit a v roce 2022 vykazovat zhruba 2% růst. Náhrady na zaměstnance ve druhém čtvrtletí 2020 prudce poklesly, což odráželo silný a náhlý pokles odpracovaných hodin na zaměstnance během trvání opatření omezujících volný pohyb osob a pouze částečnou náhradu ušlých příjmů prostřednictvím krátkodobých pracovních programů ve většině zemí. Nicméně z pohledu vývoje náhrad na zaměstnance jsou ztráty pracovních příjmů nadsazené, protože v řadě zemí se vládní podpora zaznamenává v rámci transferů, nikoli jako náhrada na zaměstnance. Po ukončení omezujících opatření se očekává, že se náhrady na zaměstnance zotaví, i když nikoli na úroveň zaznamenanou před zavedením těchto opatření, a že se po zbytek horizontu projekcí budou nadále postupně zvyšovat.

Očekává se, že růst jednotkových mzdových nákladů bude v horizontu projekcí podléhat vysoké volatilitě odrážející prudké změny růstu produktivity práce. Ztráta produktivity práce ve druhém čtvrtletí 2020 v důsledku toho, že HDP klesl více než zaměstnanost, značně zvyšuje jednotkové mzdové náklady. Následné oživení produktivity práce v sobě zahrnuje silný pokles jednotkových mzdových nákladů. Pomineme-li volatilitu související s krizí, jednotkové mzdové náklady by měly následně víceméně kolísat.

Silné fluktuace jednotkových mzdových nákladů by měly být v horizontu projekcí celkově tlumeny ziskovými maržemi. V důsledku toho by se měly zotavit, zejména po poklesu ve druhém čtvrtletí. Očekává se, že po určitém zmírnění ve druhé polovině roku 2021 překročí jednotkové zisky úroveň před krizí ke konci horizontu projekcí, a to v prostředí téměř bez tlaků na růst vyplývajících z jednotkových mzdových nákladů.

Dovozní ceny by měly v roce 2020 znatelně klesnout, avšak v letech 2021 a 2022 do jisté míry oživit. Tento vývoj je značně ovlivněn pohyby cen ropy, u nichž z poklesů v minulosti a ze sklonu křivky futures na cenu ropy vyplývá velký pokles v roce 2020, ale od druhého čtvrtletí roku 2021 a v roce 2022 kladný meziroční růst. Kladný růst dovozních cen od roku 2021 odráží také některé tlaky na růst cen jak ze strany cen neropných komodit, tak v obecnější rovině ze strany rostoucí jádrové inflace ve světě. Naproti tomu nedávné zpevnění eura vyvíjí tlak na snížení dovozního deflátoru v celém horizontu projekcí.

V porovnání s projekcemi z června 2020 sestavenými odborníky Eurosystému zůstala projekce inflace měřené HICP pro rok 2020 beze změny, pro rok 2021 byla revidována směrem nahoru a pro rok 2022 zůstává beze změny. Vzhledem k nedávnému oživení cen ropy – a to také v eurovém vyjádření – je růst inflace měřené HICP ve složce energií v letech 2020 a 2021 revidován směrem nahoru, ale v roce 2022 směrem dolů s ohledem na plošší křivku futures na ropu ve srovnání s křivkou v předchozích projekcích odborníků Eurosystému. Naproti tomu je inflace měřená HICP ve složce potravin pro rok 2020 revidována směrem dolů, což odráží oproti dřívějším očekáváním rychlejší zmírňování tempa růstu cen potravin ve druhé polovině roku následující po prudkém nárůstu souvisejícím s krizí COVID-19, a pro roky 2021 a 2022 je revidována nepatrně směrem dolů. Inflace měřená HICP bez energií a potravin zůstává pro rok 2020 víceméně bez revize, neboť dopad dočasného snížení sazby DPH v Německu ve druhé polovině roku je zhruba kompenzován silnějšími hodnotami dat z nedávné doby. K revizi směrem nahoru však dochází pro následující období, protože nad tlumícím dopadem posilování efektivního kurzu eura převáží souhrnný proinflační dopad konce snížené sazby DPH v Německu v roce 2021, nepřímých dopadů vyšších cen ropy a projekcí vyšší hospodářské aktivity a nižší nezaměstnanosti. Tyto projekce pak částečně odrážejí dopad měnověpolitických opatření ECB oznámených v červnu 2020 a dodatečného fiskálního stimulu.

4 Fiskální výhled

Fiskální podpora ke zmírnění makroekonomického dopadu krize COVID-19 zůstává v roce 2020 výrazná, přičemž v základním scénáři jsou zohledněny další stimuly ve srovnání s projekcemi z června 2020, které sestavili odborníci Eurosystému. Nastavení fiskální politiky^[3] v roce 2020 lze hodnotit jako vysoce expanzivní. Důvodem jsou především mimořádná fiskální opatření, která přijaly všechny země eurozóny v reakci na pandemii. Pro eurozónu jako celek činí tato opatření přibližně 4,5 % HDP a většinu z nich tvoří dodatečné výdaje ve formě transferů a dotací podnikům a domácnostem, například v rámci krátkodobých pracovních programů. Ve srovnání s projekcemi z června 2020, které sestavili odborníci Eurosystému, byla do základního scénáře pro rok 2020 začleněna dodatečná opatření týkající se COVID-19 ve výši přibližně 1 % HDP, zejména z důvodu transferů a dotací.

Podle stávajících projekcí by se fiskální podpora měla v roce 2021 do značné míry uvolnit, avšak méně než v projekcích z června 2020, které sestavili odborníci Eurosystému, neboť některá opatření byla prodloužena a také byly přijaty další nové soubory opatření na rok 2021. Na základě vládou schválených nebo zákonných opatření k datu uzávěrky fiskálních předpokladů je většina opatření souvisejících s pandemií dočasná a skončí v závěru roku 2020. Z tohoto důvodu ukazuje nastavení fiskální politiky v roce 2021 výrazné zpřísnění. Základní scénář však ve srovnání s projekcemi z června 2020, které sestavili odborníci Eurosystému, obsahuje více stimulů v roce 2021, jejichž část je dočasná.

Rozpočtový schodek a míra zadlužení v eurozóně by se měly v roce 2020 podstatně zvýšit a v letech 2021 a 2022 do určité míry snížit. Nárůst rozpočtového schodku v roce 2020 vyplývá z nouzových fiskálních opatření a záporné cyklické složky, která odráží zhoršování makroekonomických podmínek. Zlepšení v roce 2021 se týká především částečného rušení nouzových fiskálních opatření a také méně nepříznivé cyklické složky. Prudký nárůst míry zadlužení v roce 2020 na více než 100 % HDP je způsoben diferenciálem mezi úrokovou sazbou a tempem hospodářského růstu, který vede ke zvyšování dluhu (kumulačním efektem), a také vysokým primárním schodkem. V letech 2021 až 2022 bude nárůst dluhu z pokračujících primárních schodků převýšen příznivým kumulačním efektem, který povede k určitému poklesu míry zadlužení eurozóny. Ve srovnání s projekcemi z června 2020, které sestavili odborníci Eurosystému, zahrnují fiskální projekce pro eurozónu vyšší schodek rozpočtu v období 2020 až 2021, a to zejména z důvodu uvolněného salda očištěného od cyklických vlivů. Tento vývoj je částečně kompenzován zlepšenou cyklickou složkou a o něco nižšími úrokovými platbami, což odráží příznivější finanční předpoklady. Míra zadlužení je revidována směrem dolů, zejména z důvodu příznivějšího diferenciálu mezi úrokovými sazbami a hospodářským růstem.