Možnosti vyhledávání
Home Média ECB vysvětluje Výzkum a publikace Statistika Měnová politika Euro Platební systémy a trhy Kariéra
Návrhy
Třídit podle

Shrnutí

Výhled hospodářské aktivity a inflace v eurozóně je velice nejistý a zásadním způsobem závisí na dalším vývoji Ruskem vyvolané války na Ukrajině, dopadu stávajících sankcí a na dalších možných opatřeních.[1] Základní projekce zahrnují počáteční posouzení dopadu války na ekonomiku eurozóny na základě údajů dostupných do 2. března 2022. Prudký nárůst cen energií a negativní dopady na důvěru značí v blízkém horizontu výrazně nepříznivé faktory pro vývoj domácí poptávky, zatímco oznámené sankce a výrazné zhoršení vyhlídek ruské ekonomiky oslabí růst obchodu eurozóny. Základní projekce vycházejí z předpokladů, že současné narušení dodávek energií a negativní dopady na důvěru spojené s konfliktem jsou dočasné a že globální dodavatelské řetězce nejsou výrazně ovlivněny. Na tomto základě předpokládají základní projekce výrazně nepříznivý dopad konfliktu na hospodářský růst eurozóny v roce 2022. Přesto se i nadále očekává poměrně silné tempo růstu hospodářské aktivity v nadcházejících čtvrtletích vzhledem k základním podmínkám pro ekonomiku eurozóny, které jsou dány silným trhem práce a předpokládaným ustupováním nepříznivých faktorů spojených s pandemií a obtížemi v dodávkách. Tempo hospodářského růstu by se ve střednědobém horizontu mělo přiblížit k historickému průměru, a to navzdory méně podpůrnému nastavení fiskální politiky a nárůstu úrokových sazeb v souladu s metodickými předpoklady vycházejícími z očekávání finančních trhů. Celkově se předpokládá, že tempo růstu reálného HDP dosáhne průměrné úrovně 3,7 % v roce 2022, 2,8 % v roce 2023 a 1,6 % v roce 2024. V porovnání s projekcemi odborníků Eurosystému z prosince 2021 došlo k revizi výhledu hospodářského růstu pro rok 2022 o 0,5 procentního bodu směrem dolů, a to především v důsledku krize na Ukrajině a jejímu dopadu na ceny energií, důvěru a obchod. Tato revize směrem dolů je částečně vyvážena kladným přenosovým efektem revizí údajů směrem nahoru pro rok 2021. Výhled hospodářského růstu pro rok 2023 byl revidován o 0,1 procentního bodu směrem dolů a pro rok 2024 zůstal beze změny.

V souvislosti s řadou mimořádných šoků cen energií současný konflikt na Ukrajině naznačuje, že předpokládaná celková inflace podle základních projekcí setrvá v následujících měsících na velmi vysokých hodnotách a následně začne pozvolna klesat směrem k cíli. Průměrná hodnota by měla dosahovat 5,1 % v roce 2022, 2,1 % v roce 2023 a 1,9 % v roce 2024. Výrazně vzrostly cenové tlaky v blízkém horizontu, zejména ty, které se týkají ropných a plynových komodit. Usuzuje se, že tyto tlaky budou dlouhodobější, než se původně očekávalo, a budou pouze částečně vyrovnány tlumícími vlivy nižší důvěry na hospodářský růst a slabším růstem obchodu v důsledku konfliktu. Nicméně vzhledem k absenci dalších proinflačních šoků u cen komodit by měla inflace v segmentu energií v horizontu projekcí výrazně poklesnout. V krátkodobém horizontu souvisí tento pokles s vlivy srovnávací základny, zatímco metodické předpoklady založené na cenách futures zahrnovaly pokles cen ropy a velkoobchodních cen plynu, jehož důsledkem je zanedbatelný příspěvek složky energií k celkové inflaci v roce 2024. Inflace měřená HICP bez započtení cen energií a potravin zůstává v roce 2022 vysoká na úrovni 2,6 %, což odráží silnější dynamiku cen služeb s vyšší intenzitou kontaktů mezi lidmi, nepřímé dopady vyšších cen energií a proinflační dopady přetrvávajících problémů v dodávkách. S tím, jak budou uvedené tlaky zmírňovat, by měl tento ukazatel jádrové inflace v roce 2023 klesnout na 1,8 % a následně v roce 2024 vzrůst na 1,9 %, a to v důsledku posilující poptávky, napjatější situace na trzích práce a některých sekundárních dopadů na mzdy – jak tomu bylo obvykle i v minulosti. V porovnání s projekcemi z prosince 2021 sestavenými odborníky Eurosystému byla celková inflace v kumulativním vyjádření v horizontu projekcí revidována výrazně směrem nahoru, a to zejména v roce 2022. Tato úprava směrem nahoru odráží nedávno zveřejněná, překvapivá data, vyšší ceny energetických komodit, trvalejší tlaky na růst cen v důsledku narušení dodávek a silnější růst mezd, který souvisí také s plánovaným zvýšením minimální mzdy v Německu. Tato revize směrem vzhůru zohledňuje také nedávný návrat ukazatelů střednědobých inflačních očekávání získaných z průzkumů na hodnoty odpovídající inflačnímu cíli ECB. Tyto vlivy více než vyrovnávají negativní dopad na inflaci týkající se výrazné revize tržních předpokladů směrem nahoru, pokud jde o úrokové sazby, a nepříznivé poptávkové dopady konfliktu na Ukrajině.

Vzhledem k významné nejistotě ohledně dopadu konfliktu na Ukrajině na ekonomiku eurozóny byly vedle základních projekcí připraveny dva scénáře. „Nepříznivý“ scénář předpokládá oproti základním projekcím přísnější sankce vůči Rusku, vedoucí k určitému narušení globálních hodnotových řetězců. Trvalejší omezení dodávek ruského plynu by vedlo k vyšším nákladům na energie a ke snížení výroby v eurozóně, ale tyto dopady by byly pouze dočasné v důsledku nahrazování jinými zdroji energií. Kromě toho by geopolitické napětí bylo trvalejší než v základních projekcích, což by vedlo k dalším poruchám na finančních trzích a déletrvající nejistotě. Podle takového scénáře by byl růst HDP v eurozóně v roce 2022 o 1,2 procentního bodu nižší než v základních projekcích, zatímco inflace by byla o 0,8 procentního bodu vyšší. V roce 2023 by byly rozdíly omezenější. V roce 2024 by byl růst o něco silnější než v základních projekcích s tím, jak by ekonomika výraznější negativní dopad na hospodářskou aktivitu v letech 2022 a 2023 dohnala. S obnovením rovnováhy na trzích s ropou a zemním plynem by velké nárůsty cen energií postupně odeznívaly, což by vedlo k poklesu inflace pod úroveň v základním scénáři, a to zejména v roce 2024. „Vážnější“ scénář zahrnuje kromě charakteristik nepříznivého scénáře také silnější reakci cen energií na citelnější omezení nabídky, výraznější přecenění na finančních trzích a větší sekundární dopady rostoucích cen energií. Tento scénář by implikoval růst HDP v roce 2022 o 1,4 procentního bodu pod úrovní v základním scénáři, zatímco inflace by byla o 2,0 procentního bodu vyšší. Výrazně nižší hospodářský růst a vyšší inflace ve srovnání se základním scénářem by se projevily také v roce 2023. Vytrvalejší poruchy vyvolané válkou by s sebou v roce 2024 nesly poměrně mírné účinky dohánění produktu na hospodářský růst, zatímco silnější sekundární vlivy by vyrovnaly negativní dopad klesajících cen energií na inflaci.

Projekce růstu a inflace pro eurozónu

(meziroční změny v %)

Poznámky: Údaje o reálném HDP jsou očištěné o sezonní vlivy a vliv počtu pracovních dní. Údaje za minulá období se mohou lišit od nejnovějších publikací Eurostatu z důvodu zveřejnění údajů po datu jejich uzávěrky pro projekce.

1 Reálná ekonomika

V důsledku zhoršování problémů s dodávkami, přísnějších pandemických omezení a vyšších cen energií růst reálného HDP ve čtvrtém čtvrtletí roku 2021 zmírnil na 0,3 %, tedy víceméně v souladu s očekáváními v projekcích z prosince 2021. Soukromá spotřeba se v důsledku rostoucího počtu infikovaných a obnovení pandemické nejistoty snížila a byla doprovázena cenovým poklesem reálného disponibilního důchodu. Kladné příspěvky k růstu naopak vykázaly investice a veřejná spotřeba a hospodářská aktivita se vrátila na svou předpandemickou úroveň.

Graf 1

Růst reálného HDP v eurozóně

(mezičtvrtletní změny v procentech, čtvrtletní údaje očištěné o sezonní vlivy a vliv počtu pracovních dní)

Poznámky: Údaje jsou očištěny o sezonní vlivy a o vliv počtu pracovních dní. Údaje za minulá období se mohou lišit od nejnovějších publikací Eurostatu z důvodu zveřejnění údajů po datu jejich uzávěrky pro projekce. Svislá čára označuje začátek horizontu projekcí.

V prostředí přísnějších omezení mobility, přetrvávajících narušení dodávek, vyšších cen energií a konfliktu na Ukrajině by v prvním čtvrtletí roku 2022 měl růst reálného HDP zůstat utlumený (graf 1). Pokles maloobchodních tržeb v prosinci 2021 (oproti listopadu o 2,7 %) a služeb s vyšší intenzitou mezilidských kontaktů v důsledku přísnějších omezení mobility na přelomu roku vedl v prvním čtvrtletí roku 2022 k negativnímu přenosovému efektu na růst. Zdá se, že tento efekt byl částečně vyrovnán nepatrným měsíčním nárůstem maloobchodních tržeb v lednu 2022 (0,2 %). Výhledovější ukazatele, jako jsou kompozitní index vedoucích nákupu (Purchasing Managers’ Index, dále též „PMI“) a ukazatel ekonomické nálady sestavovaný Evropskou komisí, zůstaly v lednu a únoru víceméně na úrovních zaznamenaných ve čtvrtém čtvrtletí. I přes lednové a únorové zlepšení PMI u dodacích lhůt ve zpracovatelském průmyslu index nadále signalizuje intenzivní narušení dodávek. Šetření, na nichž jsou tyto ukazatele založeny, však byla provedena před vypuknutím konfliktu na Ukrajině. S ohledem také na tento další energetický šok a nejistotu způsobenou ruskou invazí na Ukrajinu byl růst reálného HDP pro první čtvrtletí roku 2022 ve srovnání s prosincovými projekcemi revidován směrem dolů o 0,2 procentního bodu a nyní se očekává, že dosáhne 0,2 %.

Výhled hospodářské aktivity v eurozóně je velice nejistý a zásadním způsobem závisí na událostech na Ukrajině. Válka na Ukrajině oslabuje krátkodobý výhled hospodářského růstu zejména prostřednictvím obchodu, cen komodit a kanálů důvěry. Na zahraniční poptávku eurozóny nepříznivě působí sankce a ekonomické zpomalení ruské ekonomiky, i když přímé obchodní vazby s Ruskem jsou omezené. Prudký růst cen energií a negativní dopady na důvěru spolu se zhoršením rizikového sentimentu a poklesem cen akcií naznačují nevýraznou domácí poptávku. Naše základní projekce nicméně předpokládají, že jakékoli narušení dodávek energií související s konfliktem bude dočasné a nebude mít významný přetrvávající dopad na hospodářskou aktivitu v eurozóně. Box 3 podrobněji uvádí dopad, který by měl mít konflikt na ekonomiku eurozóny, a popisuje dva alternativní scénáře založené na negativnějších předpokladech.

S tím, jak řada nepříznivých faktorů začne slábnout, by hospodářský růst měl od druhého čtvrtletí roku 2022 nadále zrychlovat, ale tento růst je tlumen negativními dopady konfliktu na Ukrajině. Očekávané zlepšení v delším než krátkodobém horizontu vychází z řady podpůrných faktorů: slábnoucího ekonomického dopadu pandemie, postupného odeznívání problémů v dodávkách a zlepšení konkurenceschopnosti vývozních cen vůči hlavním obchodním partnerům. Naopak konflikt na Ukrajině by měl hospodářský růst eurozóny ovlivňovat negativně. I když se očekává, že program Next Generation EU (dále též „NGEU“) podpoří v některých zemích investice, ukončení dočasných vládních podpůrných opatření znamená, že fiskální politika by měla být méně prorůstová, zejména v roce 2022. I přes zvýšení úrokových sazeb obsažené v metodických předpokladech budou podmínky financování nadále příznivé. Nehledě na zhoršení výhledu v krátkodobém horizontu se celkově očekává, že se reálný HDP víceméně vrátí na trajektorii předpokládanou v předpandemických projekcích (graf 2).

Graf 2

Reálný HDP v eurozóně

(řetězené objemy, 4. Q 2019 = 100)

Poznámky: Údaje jsou očištěny o sezonní vlivy a o vliv počtu pracovních dní. Údaje za minulá období se mohou lišit od nejnovějších publikací Eurostatu z důvodu zveřejnění údajů po datu jejich uzávěrky pro projekce. Svislá čára označuje začátek horizontu stávajících projekcí.

Tabulka 1

Makroekonomické projekce pro eurozónu

(meziroční změny v %)

Poznámky: Reálný HDP a jeho složky, jednotkové mzdové náklady, náhrada na zaměstnance a produktivita práce ukazují údaje očištěné o sezonní vlivy i o vliv počtu pracovních dní. Údaje za minulá období se mohou lišit od nejnovějších publikací Eurostatu z důvodu zveřejnění údajů po datu jejich uzávěrky pro projekce.
1) Včetně obchodu v rámci eurozóny.

2) Dílčí index vychází z odhadů skutečného vlivu nepřímých daní. Může se lišit od údajů Eurostatu, které předpokládají úplné a okamžité promítnutí vlivu nepřímých daní do HICP.
3) Vypočítá se jako saldo vládního sektoru očištěné o přechodné vlivy hospodářského cyklu a opatření klasifikovaná podle definice Evropského systému centrálních bank jako dočasná.
4) Nastavení fiskální politiky se měří změnou cyklicky očištěného primárního salda bez státní podpory poskytované finančnímu sektoru. Uvedené údaje jsou rovněž na straně příjmů očištěny o očekávané granty z programu Next Generation EU (NGEU). Záporné číslo znamená uvolnění nastavení fiskální politiky.

Soukromá spotřeba by se měla během roku 2022 zotavit, a to i přes zvýšenou nejistotu způsobenou konfliktem na Ukrajině, a během horizontu projekcí zůstat hlavním faktorem růstu. V kontextu přísnějších omezení souvisejících s pandemií – zejména v oblasti služeb s vyšší intenzitou mezilidských kontaktů – a rostoucích cen energií klesla soukromá spotřeba ve čtvrtém čtvrtletí roku 2021 více, než se očekávalo, a byla o 2,5 % nižší než před pandemií. Vyšší ceny energií, které výrazně nepříznivě ovlivňují kupní sílu domácností, také naznačují pravděpodobný pokles soukromé spotřeby v prvním čtvrtletí roku 2022. Následně by soukromá spotřeba měla růst, i když mírněji, než se dříve očekávalo, a odrážet tak určité opatrnostní úspory a další růst cen energií v důsledku války na Ukrajině. Zrychlení soukromé spotřeby je založeno na předpokladu postupného řešení pandemie, zmírnění problémů na straně nabídky spotřebního zboží a jen dočasného narušení dodávek energií v důsledku konfliktu na Ukrajině. V roce 2023 by spotřeba měla nadále předstihovat vývoj reálného důchodu, a to v důsledku dalšího uvolňování úspor naakumulovaných od začátku roku 2020.

Vysoké pracovní příjmy podporují růst reálného disponibilního důchodu, zatímco vyšší míra inflace a ukončení fiskálních transferů má tlumící efekt. Reálný disponibilní důchod by měl v prvním čtvrtletí roku 2022 výrazně klesnout v důsledku vyšší inflace a nižších čistých fiskálních transferů. Od druhého čtvrtletí by mělo dojít k oživení v důsledku zlepšující se situace na trhu práce a v menší míře i dalších osobních příjmů v souladu s mírným růstem hospodářské aktivity. Naopak čisté fiskální transfery by měly růst příjmů v roce 2022 tlumit s tím, jak bude klesat počet lidí v programech zachování pracovních míst, kdy se pracovníci budou většinou vracet k běžnému výkonu zaměstnání, a další dočasná fiskální opatření související s pandemií skončí. To je částečně vyrovnáno novými opatřeními zaměřenými na kompenzaci dopadu vysokých cen energií. Vysoká inflace tlumí reálný disponibilní důchod silněji, než se dříve očekávalo, a přispívá tak k jeho poklesu v roce 2022.

Očekává se, že míra úspor domácností klesne pod úroveň před krizí a následně se ke konci horizontu projekcí stabilizuje. Míra úspor by měla během celého roku 2022 klesat a ve srovnání s předchozími projekcemi byla revidována mírně směrem dolů. I když konflikt na Ukrajině vyvolává nejistotu, která by obvykle měla vést k růstu opatrnostních úspor, tento efekt je více než vyrovnán tím, že domácnosti využívají úspory alespoň částečně k omezení negativních vlivů energetického šoku na růst reálné spotřeby. Návrat chování spotřebitelů do normálu v oblasti úspor odráží uvolnění omezujících opatření a odeznění opatrnostních motivů souvisejících s pandemií. Předpokládá se, že míra úspor se od poloviny roku 2023 víceméně stabilizuje pod svou historickou průměrnou úrovní. Přetrvávající, byť mírné podstřelení historického průměru odráží částečné odeznívání nadměrných úspor domácností naakumulovaných od počátku pandemie. Tento vliv je však tlumen nejistotou způsobenou událostmi na Ukrajině a koncentrací nadměrných úspor u bohatších a starších domácností s nižším sklonem ke spotřebě, zatímco domácnosti v nižších příjmových skupinách jsou i vzhledem k nižším rezervám více vystaveny šoku cen energií.[2]

Box 1
Metodické předpoklady o úrokových sazbách, cenách komodit a směnných kurzech

V porovnání s projekcemi z prosince 2021 zahrnují metodické předpoklady výrazně vyšší ceny ropy a jiných energií a vyšší úrokové sazby. Metodické předpoklady o úrokových sazbách a cenách komodit vycházejí z tržních očekávání s datem pro uzávěrku údajů 28. února 2022.[3] Krátkodobé úrokové sazby odkazují na tříměsíční sazbu EURIBOR, přičemž tržní očekávání se odvozují od sazeb futures. Podle této metodiky vychází průměrná úroveň těchto krátkodobých úrokových sazeb v roce 2022 na -0,4 %, v roce 2023 na 0,3 % a v roce 2024 na 0,7 %. Z tržních očekávání nominálních výnosů z desetiletých státních dluhopisů v eurozóně lze usuzovat na průměrnou roční hodnotu 0,8 % v roce 2022 a její postupný nárůst během horizontu projekcí na 1,1 % v roce 2024.[4] V porovnání s projekcemi z prosince 2021 byla tržní očekávání krátkodobých úrokových sazeb revidována směrem vzhůru, a to pro rok 2022 zhruba o 10 bazických bodů, pro rok 2023 přibližně o 50 bazických bodů a pro rok 2024 zhruba o 70 bazických bodů, a to v důsledku očekávaného zpřísnění měnové politiky ve světě podporovaného dalším překvapivým posilováním inflace. V horizontu projekcí to vedlo také k revizi výnosů dlouhodobých státních dluhopisů směrem vzhůru přibližně o 50–60 bazických bodů.

Pokud jde o předpoklad cen komodit, cena barelu ropy Brent by měla vzrůst z průměrných 71,1 USD v roce 2021 na 92,6 USD v roce 2022 a do roku 2024 klesnout na 77,2 USD. Z tohoto vývoje vyplývá, že by v porovnání s projekcemi z prosince 2021 byly ceny ropy v amerických dolarech v roce 2022 téměř o 20 % vyšší, v roce 2023 o 14 % vyšší a v roce 2024 o 11 % vyšší, a to v důsledku problémů v dodávkách a války na Ukrajině. Od data uzávěrky údajů ceny energií výrazně vzrostly. Dopad předpokládaných vyšších cen energií oproti těm, které jsou obsaženy v základních projekcích, se odráží ve scénářích uvedených v boxu 3.

Ceny neenergetických komodit v amerických dolarech v roce 2021 výrazně vzrostly a očekává se, že v roce 2022 porostou mírněji a v letech 2023–2024 mírně poklesnou. Na základě cen futures se předpokládá, že povolenky v systému EU pro obchodování s emisemi (dále též „ETS“) budou v horizontu projekcí stát přibližně 83 EUR za tunu, což oproti projekcím z prosince 2021 představuje zhruba 11% revizi směrem vzhůru.

Dvoustranné směnné kurzy by měly zůstat v horizontu projekcí beze změny na průměrné úrovni platné během tří pracovních dní končících ke dni uzávěrky údajů 28. února 2022. To by znamenalo průměrný směnný kurz v období 2022–2024 na úrovni 1,12 USD za euro, což je v porovnání s projekcemi z prosince 2021 zhruba o 1 % méně. Předpoklad efektivního směnného kurzu eura zahrnuje jeho posílení oproti projekcím z prosince 2021 o 0,3 %.

Metodické předpoklady

Investice do bydlení by měly v krátkodobém horizontu zůstat kladné a po zbytek horizontu projekcí by měly zmírňovat. Investice do bydlení ve čtvrtém čtvrtletí roku 2021 mírně vzrostly, což víceméně odpovídá očekáváním obsaženým v projekcích z prosince 2021, přičemž aktivitu na trhu s bydlením nepříznivě ovlivňoval nedostatek pracovních sil i surovin. I přes válku na Ukrajině by investice do bydlení měly v krátkodobém horizontu nadále růst, a to při stále významné poptávce – podpořené zejména výraznou poptávkou domácností s vyššími příjmy – a určitých předběžných náznacích, že omezení na straně nabídky polevují. Po krátké fázi dohánění, v níž se očekává výraznější zmírňování omezení na straně nabídky, by měl růst investic do bydlení po zbytek horizontu projekcí zmírnit. Nadále však bude podporován pozitivními Tobinovými Q efekty a rostoucím disponibilním důchodem, zatímco podmínky financování začnou být o něco méně příznivé.

Očekává se, že podnikatelské investice v horizontu projekcí porostou a budou představovat zvyšující se podíl na reálném HDP, a to i přes konflikt na Ukrajině, neboť se zmírní omezení na straně nabídky a dojde k čerpání finančních prostředků z fondu NGEU. Po dočasném poklesu podnikatelských investic pozorovaném ve třetím čtvrtletí roku 2021 z velké části v důsledku omezení na straně nabídky se odhaduje, že se podnikatelské investice v posledním čtvrtletí roku 2021 vrátily k dynamičtějšímu růstu. V krátkodobém horizontu navzdory zvýšené nejistotě a volatilitě na finančních trzích v důsledku konfliktu na Ukrajině ukazuje stále vysoká důvěra podnikatelského sektoru a využití kapacit a také lepší hodnocení zakázkových knih výrobců investičních statků na pokračující kladný růst. S tím, jak poleví narušování dodávek, by si růst investic měl zachovat dynamiku, i když je pravděpodobné, že jej bude brzdit zvyšování cen komodit, negativní vlivy na důvěru a narušení obchodu související s konfliktem. Podnikatelské investice by měl v horizontu projekcí podpořit také pozitivní dopad programu NGEU a předpokládaný růst zisků v roce 2022 i v dalším období. Navíc vyšší výdaje související s dekarbonizací evropské ekonomiky dále podpoří podnikatelské investice ve střednědobém horizontu. Díky tomu by podnikatelské investice měly v horizontu projekcí představovat rostoucí podíl na reálném HDP.

Box 2
Mezinárodní prostředí

Velice výrazný růst světové ekonomiky pokračuje, i když výhled zastírá konflikt na Ukrajině a v menší míře i šíření koronavirové varianty omikron. Na přelomu roku způsobilo šíření nové varianty omikron bezprecedentní nárůst počtu nakažených koronavirem (COVID-19) na celém světě. Jelikož dostupné údaje naznačují, že vlna způsobená variantou omikron bude kratší než ty předchozí, dopad na světovou ekonomiku by měl být spíše mírný a omezený na první čtvrtletí roku 2022. Zároveň má na světovou ekonomiku nepříznivý vliv ruská invaze na Ukrajinu. Zavedení výrazných finančních a obchodních sankcí vůči Rusku vedlo v horizontu projekcí k významnému snížení výhledu hospodářského růstu této země (viz box 3). Kromě obchodních vazeb pociťují ostatní země dominové efekty prostřednictvím vyšších cen energií, což dále snižuje disponibilní důchod domácností, a negativního vlivu na důvěru, který bude tlumit domácí poptávku a obchod.

Omezení na straně nabídky nadále nepříznivě ovlivňují hospodářský růst, ale aktuální ukazatele předběžně naznačují určité mírné uvolňování od konce roku 2021. Dodací lhůty globálních dodavatelů v rámci indexu PMI se mírně zlepšují, z historického hlediska však zůstávají poměrně napjaté a jsou stále dlouhé, přičemž přetížení námořní dopravy zůstává vysoké. Zároveň se vzhledem k výraznému růstu obchodu se zbožím a automobilové výroby v posledních měsících zdá, že omezení na straně nabídky v některých odvětvích jsou zřejmě za svým vrcholem. Celkově se předpokládá, že se omezení na straně nabídky během roku 2022 postupně zmírní a plně odezní do roku 2023 v souvislosti s přechodem spotřebitelské poptávky od zboží zpět ke službám a se zvýšením dopravní kapacity a dodávek polovodičů díky plánovaným investicím. Existují však rizika, že by výpadky dodávek mohly opět zesílit, zejména v krátkodobém horizontu. K tomu by mohlo dojít, pokud by se Čína držela své politiky nulové tolerance onemocnění COVID, pokud jde o nakažlivější variantu omikron. Navíc by se v důsledku války na Ukrajině mohla zhoršovat omezení v dodávkách, což by vedlo k nedostatku komodit a nejdůležitějších surovin, ale také k překážkám v logistice a dopravě s ohledem na zákazy letů a přepravy ovlivňující obchod v celém regionu.

Ve střednědobém horizontu se očekává, že v prostředí geopolitického napětí a odeznívání hospodářskopolitických stimulů souvisejících s pandemií bude světová ekonomika pokračovat v růstové trajektorii, i když mírnějším tempem. Růst světové ekonomiky v roce 2021 nadále podporovala hospodářská politika. Od projekcí z prosince 2021 však byl hospodářský růst revidován směrem vzhůru v důsledku lepšího než očekávaného výsledku ve druhé polovině roku, a to zejména ve velkých ekonomikách, jako jsou Čína a Spojené státy. Od roku 2022 by měl reálný HDP ve světě (mimo eurozónu) konvergovat k mírnějšímu tempu růstu. Vedle vlivu varianty omikron a ruské invaze na Ukrajinu se očekává, že soukromá spotřeba zůstane utlumená i v důsledku rostoucí inflace. V dalším období se očekávají efekty „omezení rychlosti“ v důsledku napjatějších podmínek na trhu práce, které budou částečně vyváženy očekávaným odezníváním překážek v dodávkách. Hospodářský růst by měla v horizontu projekcí omezovat také slábnoucí podpora ze strany hospodářské politiky. Vzhledem k silným inflačním tlakům začaly v roce 2021 centrální banky v některých rozvíjejících se tržních ekonomikách ukončovat stimulační opatření související s pandemií. V roce 2022 je již akomodace měnové politiky ukončována, případně se její ukončování brzy očekává, také napříč vyspělými ekonomikami. Od prosince 2021 Bank of England dvakrát zvýšila úrokové sazby a ve Spojených státech Federální výbor pro volný trh signalizoval změnu nastavení své politiky, což naznačuje rychlejší návrat k běžné měnové politice USA, než se dříve čekalo. Ve Spojených státech by tedy měl hospodářský růst zpomalit, a to i v důsledku menšího fiskálního stimulu, než se očekával dříve. Pokud jde o rozvíjející se tržní ekonomiky, hospodářský růst by měl zpomalit v Brazílii, a to především v důsledku agresivního zpřísňování měnové politiky při rostoucích inflačních tlacích, a také v Turecku, které zaznamenalo turbulence na trhu v souvislosti s vysokou nejistotou ohledně politik a velmi vysokou inflací, jež nepříznivě ovlivnily spotřebu a investice. I když nelze vyloučit vznik nových agresivnějších variant koronaviru, vliv pandemie na globální výhled by měl postupně slábnout. V porovnání s projekcemi z prosince 2021 byl růst reálného HDP pro horizont projekcí revidován směrem dolů (o -0,4 procentního bodu pro rok 2022, o -0,3 procentního bodu pro rok 2023 a o -0,1 procentního bodu pro rok 2024). V krátkodobém horizontu je nepříznivý dopad výše uvedených faktorů částečně kompenzován kladným přenosovým efektem, zatímco další úprava směrem dolů se v horizontu projekcí týká slabšího růstu ve Spojených státech a v Rusku i v některých dalších velkých rozvíjejících se tržních ekonomikách.

Po výrazném růstu v roce 2021 se předpokládá, že růst zahraniční poptávky v eurozóně se bude v horizontu projekcí postupně navracet k normálu. V druhé polovině roku 2021 se světový obchod přes narušení dodavatelských řetězců ukázal být silnější, než se očekávalo, což bylo způsobeno výrazným vývojem v rozvíjejících se asijských ekonomikách (zejména v Číně a Indii) a ve čtvrtém čtvrtletí ve Spojených státech. Údaje z výběrových šetření ukazují spíše na utlumený růst obchodu na přelomu roku, částečně v důsledku další vlny pandemie, ale tento vývoj by měl být dočasný. Pokud jde o rok 2022, kladný přenosový efekt více než kompenzuje slabší dynamiku vyplývající z revizí hospodářské aktivity ve světě a z nepříznivých dopadů konfliktu na Ukrajině, což ve srovnání s projekcemi z prosince 2021 vede k významné revizi růstu světového dovozu pro rok 2022 směrem vzhůru. Zahraniční poptávka v eurozóně zůstává pro rok 2022 beze změny, neboť silný kladný přenosový efekt je plně kompenzován slabším obchodem v důsledku konfliktu na Ukrajině, zatímco pro roky 2023 a 2024 je revidována směrem dolů (o -1,1 procentního bodu, resp. o -0,3 procentního bodu).

Mezinárodní prostředí

(meziroční změny v %)

1) Vypočítá se jako vážený průměr dovozu.
2) Vypočítá se jako vážený průměr dovozu obchodních partnerů eurozóny.

Konflikt na Ukrajině zpomaluje oživení obchodu v krátkodobém horizontu, i když dynamika by měla později v roce 2022 posílit. Po náznacích oživení zahraniční poptávky v eurozóně na konci roku 2021 válka na Ukrajině krátkodobý výhled vývozu z eurozóny podrývá. Nepříznivé faktory související s konfliktem by mělo částečně kompenzovat určité zvýšení cenové konkurenceschopnosti a očekávané oživení obchodu se službami. V důsledku toho bylo čtvrtletní tempo růstu vývozu z eurozóny pro rok 2022 revidováno směrem dolů. Meziroční tempo růstu však bylo revidováno směrem vzhůru v důsledku pozitivních přenosových efektů vyplývajících z revizí ve druhé polovině roku 2021 směrem vzhůru. Na straně dovozu je pravděpodobné, že krátkodobé utlumení dynamiky hospodářské aktivity v eurozóně povede k nižšímu tempu růstu. Proto se očekává, že čistý vývoz přispěje v roce 2022 k růstu HDP jen mírně. Krátkodobý výhled však nadále zastírají výrazná rizika zpomalení související s narušením dodavatelských řetězců způsobeným nedostatkem klíčových vstupů z Ruska. Pokud dopady konfliktu, omezení na straně nabídky a restrikce související s pandemií odezní, vrátí se ve druhé polovině roku 2022 obchod eurozóny na svou dlouhodobou růstovou trajektorii. Deflátory obchodu charakterizují výrazná tempa růstu po šoku cen energií, zejména na straně dovozu, a budou přetrvávat po celý rok 2022. Ta pravděpodobně povedou také k výraznému zhoršení směnných relací a obchodní bilance eurozóny, které by se měly navrátit k normálu až od roku 2023.

Trh práce nadále posiluje. Zaměstnanost ve čtvrtém čtvrtletí roku 2021 vzrostla o 0,5 %, přičemž míra nezaměstnanosti dále poklesla. Zaměstnanost by měla v horizontu projekcí dále růst navzdory určitým tlakům na její pokles způsobeným zvýšenou nejistotou v důsledku války na Ukrajině. Navíc bude míra nezaměstnanosti v krátkodobém horizontu pravděpodobně ovlivněna nepříznivě, ale v ročním průměrném vyjádření by do roku 2024 měla klesnout na 7,0 %. Tento pokles je způsoben především předpokládanou výraznou poptávkou po pracovní síle v souladu s pokračujícím hospodářským oživením.

Růst produktivity práce by měl v horizontu projekcí postupně klesat směrem ke svému dlouhodobému průměru. Po dočasném poklesu souvisejícím se zpomalením hospodářské aktivity by produktivita práce měla obnovit svou dynamiku v důsledku výraznějšího hospodářského růstu a následně se postupně vrátit k normálu a směřovat ke svému dlouhodobému předpandemickému průměru. Předpokládá se, že do konce horizontu projekcí bude produktivita práce (na zaměstnanou osobu) přibližně o 4,6 % vyšší než před krizí.

V porovnání s projekcemi z prosince 2021 byl růst reálného HDP revidován směrem dolů o 0,5 procentního bodu pro rok 2022, o 0,1 procentního bodu pro rok 2023 a pro rok 2024 zůstal beze změny. Zhoršený výhled pro rok 2022 z velké míry odráží dopad krize na Ukrajině na ceny energií, důvěru a obchod a je částečně kompenzován kladným přenosovým efektem revizí údajů pro rok 2021 směrem vzhůru. V letech 2023 a 2024 jsou stimulující dopady posilování cenové konkurenceschopnosti související s vyššími nákladovými tlaky u některých klíčových obchodních partnerů víceméně kompenzovány předpoklady vyšších úrokových sazeb a negativním dopadem vyšších cen energií.

Box 3
Dopad konfliktu na Ukrajině na ekonomiku eurozóny v základním scénáři a dvou alternativních scénářích

Očekává se, že ruská invaze na Ukrajinu značně ovlivní ekonomiku eurozóny prostřednictvím tří hlavních kanálů: obchodu, komodit a důvěry. Zaprvé, obchod s Ruskem je ovlivněn zákazy dovozu a vývozu, jakož i nepříznivými dopady války na ruskou ekonomiku. Vynětí ruských bank ze systému SWIFT omezuje financování obchodu ruských firem a promítne se v podobě rozsáhlých výpadků obchodu. Ruský HDP navíc tlumí kombinace vyšších úrokových sazeb, odlivu kapitálu, omezení financování, zhoršování důvěry v podnikatelském sektoru, rostoucích dovozních cen a oslabení rublu. I když je přímý dopad na ekonomiku eurozóny omezený, protože Rusko představuje malý podíl zahraniční poptávky v eurozóně (zhruba 3 %; graf A, panel vlevo), efekty přelévání do světové ekonomiky – zejména prostřednictvím zemí se silnějšími obchodními vazbami na Rusko, jako jsou země ve střední a východní Evropě – oslabují vnější výhled eurozóny v širším měřítku. Zadruhé, propuknutí konfliktu vyvinulo výrazný tlak na zvyšování cen komodit – které jsou již ovlivněny geopolitickým napětím vzrůstajícím v průběhu roku 2021 – nad rámec toho, co již bylo zahrnuto do základních projekcí z března 2022. Dopad na eurozónu je značný, neboť Rusko je jeho hlavním poskytovatelem energie – v roce 2020 pokrylo 20 % její spotřeby ropy a 35 % spotřeby zemního plynu (graf A, panel vpravo). I když sankce v energetickém sektoru zatím uvalily pouze země mimo eurozónu, spotřebitelé se stále více zdráhají kupovat ruskou ropu, přední společnosti se zbavují investic do aktiv spojených s ruskou ropou a banky a pojišťovny jsou stále méně ochotny financovat a pojišťovat obchod s ruskými komoditami. A konečně, válka na Ukrajině oslabuje globální důvěru, což zvyšuje volatilitu a rizikové prémie na světových finančních trzích. Toto zhoršování finančních podmínek pro podniky v eurozóně společně s pokračujícím geopolitickým napětím a nejistotou by mělo mít vliv na investice.

Graf A

Obchod eurozóny s Ruskem (panel vlevo) a závislost eurozóny na ruských dodávkách energií (panel vpravo)

(panel vlevo: procentní podíly celkového obchodu se zbožím a službami; panel vpravo: procentní podíly dovozu)

Zdroje: ECB, Eurostat a výpočty zaměstnanců ECB.
Poznámka: Dovoz zemního plynu zahrnuje zkapalněný zemní plyn.

Vysoká nejistota ohledně dopadů války na Ukrajině na hospodářský výhled eurozóny vyžaduje analýzu za pomoci dalších scénářů. Základní projekce vycházejí z předpokladů, že současné narušení dodávek energií a negativní dopady na důvěru spojené s konfliktem jsou dočasné a že globální dodavatelské řetězce nejsou výrazně ovlivněny. Odhaduje se, že společně se sankcemi a zhoršením globálního rizikového sentimentu bude narušení dodávek energií tlumit růst reálného HDP v eurozóně v roce 2022 a hospodářskou aktivitu omezovat ještě v roce 2023 a že následně bude mít v roce 2024 v důsledku vlivů dohánění malý stimulující dopad. Pokud jde o inflaci měřenou HICP, měl by být v roce 2022 dopad konfliktu na základní projekce z března 2022 posilující v důsledku rostoucích cen komodit, ale s postupným odezníváním tohoto vlivu by měl být v pozdějších letech nevýrazný. Tento pohled však vychází z předpokladu, že válka na Ukrajině nebude dále výrazně eskalovat a že stávající sankce vůči Rusku zůstanou v platnosti po celý horizont projekcí. Byly sestaveny dva scénáře („nepříznivý“ a „závažný“), které se liší podle sankcí, obchodu, důvěry a narušení dodávek energií, ale také podle důsledků narušení financí a pravděpodobných reakcí. Odhad dopadů na eurozónu byl proveden pomocí simulací založených na modelech.[5] Je třeba poznamenat, že v obou alternativních scénářích se předpokládá, že dopad konfliktu bude nejvýraznější v roce 2022 a že postupem času dojde k vyřešení konfliktu. V tomto ohledu by mohly být navrženy negativnější scénáře.[6]

V porovnání s projekcemi z března 2022 předpokládá nepříznivý scénář zhoršení všech tří kanálů (obchod, komodity a důvěra) a zejména omezení výrobních kapacit eurozóny. Pokud jde o obchodní kanál, přísnější sankce znamenají výraznější zpomalení ruské ekonomiky. Tyto sankce také způsobují široké omezení dodávek a narušení globálních hodnotových řetězců. Pokud jde o kanál cen komodit, scénář předpokládá úplné a dlouhotrvající zastavení dodávek ruského plynu do Evropy, které je eurozóna schopna kompenzovat využitím jiných energetických zdrojů a nahrazením zkapalnělým zemním plynem pouze částečně. Tento výpadek dodávek tlačí ceny plynu výrazně výše. Podobně jsou vážně narušeny dodávky ropy z Ruska, což rovněž tlačí ceny nahoru. Mimo to se předpokládá, že přerušení dodávek plynu povede k omezení výroby v jednotlivých sektorech v celé eurozóně. Kromě odvětví energetiky, jehož produkce je ovlivněna přímo, by při šířícím se šoku a jeho zesílenému promítání do dodavatelského řetězce byla nepříznivě ovlivněna i jiná odvětví, která se ve velké míře spoléhají přímo či nepřímo na zemní plyn (např. doprava, těžba a dobývání či chemické výrobky).[7] Trh s plynem by se měl časem opět dostat do rovnováhy, což povede k postupnému poklesu cen plynu a obnovení výroby. Pokud jde o kanál důvěry, přísnější sankce a trvalejší geopolitické napětí, než jaké obsahují základní projekce, povedou k závažnějšímu a déletrvajícímu růstu globální nejistoty a dalšímu narušení financí, které trvaleji ovlivní některé kategorie aktiv. To pak ještě více stlačí ceny rizikových aktiv a zvýší volatilitu. V neposlední řadě tento scénář zahrnuje rovněž efekt mírného finančního zesílení v důsledku všeobecného nárůstu rizikových prémií, což povede k vyšším nákladům na externí financování podniků v eurozóně a utlumí investice.

Kromě předpokladů v nepříznivém scénáři obsahuje závažný scénář strmější a trvalejší růst cen komodit, který povede k sekundárním dopadům vyšší inflace a rozsáhlejším efektům finančního zesílení. V závažném scénáři se předpokládá, že ceny zemního plynu budou oproti nepříznivému scénáři na ukončení dodávek ruského plynu citlivé dvojnásobně, a to vzhledem k čerpání zásob a pokračujícímu napjatému trhu s plynem. To s sebou nese závažnější tlaky na růst cen, které by také měly být o něco trvalejší, protože se předpokládá, že ruský plyn nebude v horizontu projekcí zcela nahraditelný. V důsledku toho nalezne trh s plynem novou rovnováhu na vyšší úrovni cen. Zároveň dochází k prudšímu růstu cen ropy, a následkem toho k vyšší cenové hladině. Pokud jde o kanál důvěry, tento scénář předpokládá výraznější efekty finančního zesílení, kdy by byl šok ve srovnání s nepříznivým scénářem trojnásobný. V neposlední řadě tento scénář zahrnuje větší sekundární efekty v kontextu celkově vyšší inflace.

Celkový dopad na růst reálného HDP v eurozóně je výrazně negativní a podle závažného scénáře má větší a trvalejší vliv (tabulka a graf B). Podle nepříznivého scénáře je růst reálného HDP v porovnání se základními projekcemi nižší v důsledku slabší zahraniční poptávky, vyšších cen komodit, zvýšené nejistoty, přecenění na finančních trzích a snížení produkce, a to zhruba o 1,2 procentního bodu v roce 2022 a 0,1 procentního bodu v roce 2023. V roce 2024 je růst o 0,5 procentního bodu vyšší než v základních projekcích, a to v důsledku rychlejšího růstu ekonomiky následujícího po výrazněji negativních dopadech na hospodářskou aktivitu v letech 2022 a 2023. Kromě faktorů zahrnutých v nepříznivém scénáři mají podle závažného scénáře vliv také vyšší ceny energií spolu s dalším nárůstem spreadů na finančních trzích, které vedou k výrazně nižšímu růstu reálného HDP ve srovnání se základními projekcemi (-1,4 procentního bodu v roce 2022 a -0,5 procentního bodu v roce 2023). V roce 2023 by trvalejší narušení související s válkou znamenala omezené účinky dohánění na hospodářský růst, který by v roce 2024 byl vyšší o 0,3 procentního bodu.

Tabulka

Alternativní makroekonomické scénáře pro eurozónu

(meziroční změny v %)

V průměru by měla inflace v roce 2022 dosáhnout velmi vysoké úrovně podle obou scénářů, poté by se však měla postupně snižovat a v roce 2024 by podle nepříznivého scénáře měla být pod úrovní 1,9 % danou základními projekcemi, kdežto podle závažného scénáře by měla být na úrovni danou základními projekcemi (tabulka a graf B). Hlavními faktory ovlivňujícími inflaci měřenou HICP jsou předpokládané ceny energií. Vyšší citlivost cen energií na snížení dodávek a méně kompenzujících faktorů podle závažného scénáře vedou k prudšímu a delšímu růstu inflace měřené HICP. Inflační vlivy způsobené vyššími cenami komodit tak v roce 2022 činí 0,8 procentního bodu podle nepříznivého scénáře a 2,0 procentní body podle závažného scénáře. Proinflační tlaky podle závažného scénáře v roce 2023 nadále přetrvávají, přičemž inflace měřená HICP je o 0,6 procentního bodu vyšší než podle základních projekcí. S obnovením rovnováhy na trzích s ropou a zemním plynem postupně odezní vysoké nárůsty cen energií, což společně se slabší hospodářskou aktivitou v eurozóně povede k nižší inflaci. Podle závažného scénáře v důsledku vyšších cen energií a silnějších sekundárních dopadů se inflace měřená HICP zpět na úroveň 1,9 % danou základními projekcemi vrátí v roce 2024.

Graf B

Dopad alternativních scénářů na růst reálného HDP a inflaci měřenou HICP v eurozóně ve srovnání se základními projekcemi

(odchylky od základních projekcí z března 2022, v procentních bodech)

Zdroj: Výpočty pracovníků ECB.

Tyto scénáře však odhlížejí od řady faktorů, které také mohou mít vliv na rozsah a vytrvalost dopadu. Jedná se zejména o fakt, že tyto scénáře byly připraveny podle stejných fiskálních předpokladů jako projekce z března 2022. Stejně jako v roce 2021 mohou vlády přijmout opatření ke zmírnění dopadu prudkého navýšení cen energií na spotřebitele a podniky. Odhadovaný dopad přerušení dodávek plynu na výrobu zároveň nezvažuje případné dodávky odjinud, což by mohlo vést k mírnějšímu účinku, než jaký scénář předpokládal. Vystupňovaný a vleklejší konflikt s sebou naopak nese riziko výraznějšího a trvalejšího dopadu. Kromě zvýšení cen energií zahrnutých v rámci scénářů by však tímto konfliktem mohly být silně zasaženy také ceny dalších komodit, jako například potravin a některých vybraných kovů, vzhledem k roli Ruska a Ukrajiny ve světových dodávkách těchto komodit.

2 Fiskální výhled

Od projekcí z prosince 2021 byla do základních projekcí zapracována některá další fiskální stimulační opatření. Po výrazné expanzi v roce 2020 se odhaduje, že nastavení fiskální politiky v eurozóně po očištění o granty v rámci NGEU se v roce 2021 zpřísnilo. Důvodem jsou především neočekávané příjmy a další faktory, které se během oživení často projevují. V roce 2022 se v důsledku zrušení významné části nouzové podpory během pandemie očekává další zpřísnění nastavení fiskální politiky, které by však mělo být mírnější po zbytek horizontu projekcí. Ve srovnání s projekcemi z prosince 2021 se očekává, že nastavení fiskální politiky bude v roce 2022 přibližně o 0,2 procentního bodu HDP volnější a v letech 2023–2024 celkově beze změny. Revize pro rok 2022 odrážejí mimo jiné dodatečná stimulační opatření přijatá vládami v reakci na vlnu omikron, nová opatření na kompenzaci vyšších cen energií a také částečný obrat ve vývoji neočekávaných příjmů z roku 2021. Tento dodatečný fiskální impulz je částečně vyrovnán slabším růstem výdajů, zejména vládní spotřeby a transferů. Fiskální předpoklady a projekce jsou v současné době spojeny s vysokou mírou nejistoty v souvislosti s válkou na Ukrajině, přičemž výsledky posouzení rizik se spíše klaní k zavedení dodatečného stimulu.

Předpokládá se, že rozpočtové saldo eurozóny se bude do roku 2024 nadále plynule zvyšovat, avšak mírněji než podle projekcí z prosince 2021. Odhaduje se, že rozpočtový schodek eurozóny zůstal v roce 2021 vysoký, přičemž svého maxima dosáhl v roce 2020. Během horizontu projekcí by podstatné zlepšení rozpočtového salda mělo být způsobeno především cyklickou složkou a nižším cyklicky očištěným primárním deficitem. Na konci horizontu projekcí by mělo rozpočtové saldo dosáhnout -2 % HDP a zůstat tak pod úrovní před krizí. Po prudkém nárůstu v roce 2020 se očekává, že celkový veřejný dluh v eurozóně během celého horizontu projekcí klesne a v roce 2024 dosáhne přibližně 89 % HDP, což je nad úrovní před pandemií. Tento pokles by měl být způsoben především příznivými diferenciály mezi úrokovou sazbou a tempem hospodářského růstu, ale také úpravami poměru schodku a dluhu, které dohromady převyšují přetrvávající, i když klesající primární schodky. V porovnání s projekcemi z prosince 2021 byl odhad výsledného rozpočtového salda v roce 2021 revidován výrazně směrem vzhůru, což odráží jak vyšší poměr příjmů k HDP, tak nižší poměr výdajů k HDP. I přes vyšší výchozí bod je nynější předpoklad pro rozpočtové saldo v roce 2024 nižší než v prosinci, a to vzhledem ke zhoršení makroekonomického výhledu vyvolanému válkou na Ukrajině a revizemi podílu úrokových plateb na HDP směrem vzhůru. Vývoj celkového ukazatele zadluženosti v eurozóně byl pro celý horizont projekcí revidován směrem dolů, a to především příznivým vlivem srovnávací základny z roku 2021.

3 Ceny a náklady

V únoru 2022 dosáhla celková inflace 5,8 % a očekává se, že na zvýšené úrovni zůstane i v nadcházejících čtvrtletích (graf 3). Inflace je způsobena především inflací ve složce energií, která v únoru zaznamenala nárůst přibližně na 32 %, zejména v důsledku vyšších sazeb na odběr plynu a elektřiny. Zároveň se očekává, že tyto dvě složky udrží vysokou míru inflace ve složce energií i v průběhu roku. Vliv cen pohonných hmot by měl naopak v roce 2022 odeznít, a to v důsledku vlivu srovnávací základny a předpokládaného klesajícího profilu cen ropy. Sazby na odběr elektřiny a plynu zaznamenaly v lednu výrazný meziměsíční nárůst, přičemž v mnoha zemích dochází k opětovnému stanovení cen pro nový rok. Další zvyšování se očekává v průběhu roku vzhledem k prudkému nárůstu velkoobchodních cen futures na plyn způsobenému válkou na Ukrajině, který se postupně promítne do spotřebitelských cen (vliv srovnávací základny však značí určité snížení roční míry inflace později během roku). Inflace měřená HICP bez zahrnutí energií a potravin by měla v roce 2022 dosáhnout 2,6 %, a to v důsledku vysoké poptávky, nepřímých vlivů vyšších cen energií a cenových tlaků v rámci cenového řetězce týkajících se obtíží v dodávkách. Inflace ve složce potravin se v únoru zvýšila na 4,1 % a očekává se, že zůstane vysoká po celý rok 2022 v důsledku vysokých cen komodit a mimořádného nárůstu cen plynu a elektřiny, které představují přibližně 90 % celkových nákladů na energie v odvětví zpracovaných potravin a jsou důležitým faktorem pro výrobu hnojiv. Celková inflace by měla ve druhé polovině roku klesat v důsledku výrazně záporného vlivu srovnávací základny a předpokládaného klesajícího profilu cen ropy.

Inflace měřená HICP by měla klesnout z průměrné úrovně 5,1 % v roce 2022 na 2,1 % v roce 2023 a 1,9 % v roce 2024. Pokles celkové inflace v horizontu projekcí odráží prudký pokles inflace ve složce energií vzhledem k předpokladu, že ceny ropy a plynu budou sledovat klesající profil příslušných křivek futures, a to i přes určitý stimulující dopad i) ukončení dočasných fiskálních opatření ke snížení cen energií v roce 2023, ii) vnitrostátních opatření v oblasti změny klimatu v letech 2023–2024 a iii) opožděných vlivů předchozího silného nárůstu velkoobchodních cen plynu. Inflace ve složce potravin by v horizontu projekcí měla poklesnout také. Inflace měřená HICP bez zahrnutí energií a potravin by v roce 2023 měla mírně oslabit na úroveň 1,8 % a následně v roce 2024 vzrůst na 1,9 %. Počáteční pokles je důsledkem odeznívání stimulujících dopadů díky vyřešení obtíží v dodávkách a opětovnému otevření ekonomiky, jakož i vlivů srovnávací základny. I když by nepříznivý dopad války na Ukrajině na hospodářský růst mohl mít do jisté míry tlumící účinky, budou pravděpodobně vyrovnány nepřímým vlivem vyšších cen energií v důsledku konfliktu. Mírný nárůst v roce 2024 je v souladu se zpřísněním podmínek na trhu zboží a služeb a trhu práce, s některými sekundárními dopady na mzdy vlivem prudkého zvýšení inflace v letech 2021 a 2022, jakož i s ukotvením dlouhodobějších inflačních očekávání ECB na úrovni 2 %. Základní projekce jsou vzhledem k válce na Ukrajině spojeny se značnou mírou nejistoty, a to zejména v důsledku dalšího výrazného nárůstu cen energií od dokončení použitých metodických předpokladů. Alternativní scénáře uvedené v boxu 3 zahrnují vysoké ceny energií.

Tempo růstu náhrady na zaměstnance by mělo v roce 2022 dosáhnout úrovně 3,6 % a následně v roce 2024 klesnout na 2,9 % a zůstat tak nad historickým průměrem zaznamenávaným od roku 1999 (2,2 %). Přestože se očekává, že se poněkud sníží náhrady na zaměstnance, které byly v roce 2021 značně zkresleny opatřeními politik, jednotkové mzdové náklady by se měly zvýšit, a to v důsledku nižšího růstu produktivity na zaměstnanou osobu. Nadprůměrný růst mezd odráží zpřísnění podmínek na trhu práce, očekávané zvýšení minimální mzdy v Německu v říjnu 2022 a určité sekundární dopady vysoké míry inflace.

Graf 3

HICP v eurozóně

(meziroční změny v %)

Poznámka: Svislá čára označuje začátek horizontu projekcí.

Očekává se, že vnější cenové tlaky budou v roce 2022 výrazně silnější než ty domácí, ale v pozdějších letech horizontu projekcí by měly klesnout na výrazně nižší úroveň. Očekává se, že roční tempo růstu deflátoru dovozu v roce 2022 dosáhne 8,2 %, což bude do značné míry odrážet nárůst cen ropných i neenergetických komodit, ale také určité zvýšení vstupních nákladů souvisejících s problémy v dodávkách. Od roku 2023 se očekává, že tempo růstu dovozních cen zmírní a v roce 2024 bude činit 0,7 %.

Na rozdíl od projekcí z prosince 2021 byl výhled inflace měřené HICP revidován směrem vzhůru pro rok 2022 o 1,9 procentního bodu, pro rok 2023 o 0,3 procentního bodu a pro rok 2024 o 0,1 procentního bodu. Tři čtvrtiny kumulativní revize se týkají volatilních složek energií a potravin, zatímco zbývající čtvrtina se týká projekce inflace měřené HICP bez zahrnutí cen energií a potravin. Tyto úpravy odrážejí nedávné překvapivě vyšší údaje, silnější a trvalejší prorůstové tlaky způsobené cenami energií (v důsledku konfliktu na Ukrajině) a narušováním dodávek, jakož i silnější růst mezd, který souvisí také s plánovaným zvýšením minimální mzdy v Německu. Tato úprava směrem vzhůru zohlednila rovněž nedávný návrat ukazatelů střednědobých inflačních očekávání získaných z průzkumů na hodnoty odpovídající inflačnímu cíli ECB. V pozdějších letech horizontu projekcí tyto vlivy převáží nad negativním dopadem na inflaci týkajícím se výrazné revize tržních předpokladů o úrokových sazbách směrem vzhůru a nepříznivými poptávkovými dopady konfliktu na Ukrajině.

Box 4
Prognózy dalších institucí

Pro eurozónu je k dispozici řada prognóz od různých mezinárodních organizací i institucí v soukromém sektoru. Tyto prognózy však nejsou vzájemně přesně srovnatelné ani je nelze přímo srovnávat s makroekonomickými projekcemi sestavenými pracovníky ECB, neboť byly dokončovány v rozdílných obdobích. Důležité je, že žádná z uvedených prognóz dalších institucí v současnosti nezahrnuje dopad války na Ukrajině. Pro odvození předpokladů pro vývoj fiskálních, finančních a externích proměnných včetně cen ropy a dalších komodit navíc tyto projekce používají odlišné metody. Jednotlivé prognózy se liší také metodami očišťování údajů o vliv počtu pracovních dnů (viz tabulka).

Srovnání nedávných prognóz růstu reálného HDP a inflace měřené HICP v eurozóně

(meziroční změny v %)

Zdroje: MJEconomics pro Euro Zone Barometer, 24. února 2022, údaje pro rok 2024 jsou převzaty z šetření z ledna 2022; (prozatímní) ekonomická prognóza Evropské komise, zima 2022, 10 února 2022; prognózy Consensus Economics, 10. února 2022, údaje pro rok 2024 jsou převzaty z šetření z ledna 2022; šetření ECB mezi prognostiky za první čtvrtletí roku 2022, provedené mezi 7. a 13. lednem; světový ekonomický výhled, MMF, aktualizace z 25. ledna 2022; OECD Economic Outlook, č. 110, prosinec 2021.
Poznámky: Makroekonomické projekce sestavené pracovníky ECB uvádějí meziroční tempa růstu očištěná o vliv počtu pracovních dní, zatímco Evropská komise a MMF pracují s meziročními tempy růstu, která o vliv počtu pracovních dní za rok očištěna nejsou. U ostatních prognóz se neuvádí, která z těchto metodik byla při vykazování údajů použita. Údaje za minulá období se mohou lišit od nejnovějších publikací Eurostatu z důvodu zveřejnění údajů po datu jejich uzávěrky pro projekce.

Pokud jde o růst v roce 2022, předpovídají projekce sestavené pracovníky ECB v březnu 2022 nižší hodnoty než projekce ostatních prognostiků, zatímco v případě inflace v roce 2022 předpovídají hodnoty výrazně vyšší, a to v důsledku zohlednění dopadu konfliktu na Ukrajině a novějších údajů. V dalších letech horizontu projekcí jsou rozdíly omezenější. Navzdory revizi směrem dolů v porovnání s makroekonomickými projekcemi růstu pro rok 2022 sestavenými odborníky Eurosystému v prosinci 2021 předpovídá projekce pracovníků ECB z března 2022 hodnoty pouze mírně nižší než jiné novější projekce pro rok 2022 a stále poněkud vyšší než ostatní prognózy pro rok 2023. Pokud jde o inflaci, předpovídá projekce pracovníků ECB mnohem vyšší hodnoty než ostatní prognózy pro rok 2022, a to z důvodu pozdějšího data uzávěrky údajů, což umožnilo zahrnout předběžný odhad HICP z února 2022 a aktuálnější metodické předpoklady následující po ruské invazi na Ukrajinu. Pro rok 2024 se projekce pracovníků ECB pohybují v mnohem užším rozpětí dalších prognóz hospodářského růstu i inflace.

© Evropská centrální banka, 2022

Poštovní adresa 60640 Frankfurt am Main, Německo
Telefon +49 69 1344 0

Internetové stránky www.ecb.europa.eu

Všechna práva vyhrazena. Reprodukce pro vzdělávací a nekomerční účely je povolena za předpokladu, že je uveden zdroj.

Specifická terminologie viz glosář ECB (k dispozici pouze v angličtině).

HTML ISSN 2529-4415, QB-CE-22-001-CS-Q

  1. Datum uzávěrky metodických předpokladů, např. pro ceny ropy a směnné kurzy, bylo 28. února 2022. Makroekonomické projekce pro eurozónu byly dokončeny 2. března 2022. Současné makroekonomické projekce se týkají let 2022 až 2024. Projekce na takto dlouhé období jsou spojeny s velmi vysokou mírou nejistoty a tuto skutečnost je při jejich interpretaci třeba vzít v úvahu. Viz článek „An assessment of Eurosystem staff macroeconomic projections“ v Měsíčním bulletinu ECB z května 2013. Na stránce http://www.ecb.europa.eu/pub/projections/html/index.en.html jsou k dispozici ve snadno dostupné podobě údaje, které sloužily jako podklady k vybraným tabulkám a grafům. Úplná databáze předchozích makroekonomických projekcí sestavených pracovníky ECB i odborníky Eurosystému je k dispozici na adrese https://sdw.ecb.europa.eu/browseSelection.do?node=5275746.
  2. Viz také box 2 s názvem „Dynamika míry úspor domácností a důsledky pro hospodářský výhled eurozóny“, makroekonomické projekce pro eurozónu sestavené odborníky Eurosystému, červen 2021.
  3. S cílem zachytit počáteční dopady války na Ukrajině došlo ke zkrácení období, během kterého jsou průměrovány ceny futures, z deseti na tři pracovní dny tak, aby pokrývalo pouze období od počátku invaze.
  4. Základem pro předpoklad týkající se nominálních výnosů z desetiletých státních dluhopisů v eurozóně je vážený průměr výnosů z referenčních desetiletých dluhopisů těchto zemí, vážený hodnotami ročního HDP a extrapolovaný podle budoucí trajektorie odvozené od desetiletého nominálního výnosu ze všech dluhopisů v eurozóně publikovaného ECB, přičemž původní nesoulad mezi oběma časovými řadami zůstává v horizontu projekcí beze změny. Předpokládá se, že spready mezi výnosy státních dluhopisů jednotlivých zemí a odpovídajícím průměrem za eurozónu zůstanou v horizontu projekcí konstantní.
  5. Za použití oxfordského celosvětového ekonomického modelu celosvětových vlivů na mezinárodní prostředí a nového modelu ECB pro více zemí (Dieppe, A., González Pandiella, A., Hall, S., Willman, A., „The ECB's New Multi-Country Model for the euro area: NMCM – with boundedly rational learning expectations“, Working Paper Series č. 1316, ECB, 2011), pokud jde o dopady na eurozónu. Byl použit také model ECB-BASE (Angelini, E., Bokan, N., Christoffel, K., Ciccarelli, M., Zimic, S., „Introducing ECB-BASE: The blueprint of the new ECB semi-structural model for the euro area, Working Paper Series č. 2315, ECB, 2019) k vyhodnocení dopadu druhotných efektů.
  6. V obou alternativních scénářích jsou použity stejné předpoklady pro měnovou a fiskální politiku v eurozóně jako v základních projekcích.
  7. Viz Gunnella, V., Jarvis, V., Morris, R. a Tóth, M., „Natural gas dependence and risks to euro area activity“, Ekonomický bulletin č. 1, ECB, 2022.
Annexes
10 March 2022