Prehľad

Nedávne zintenzívnenie pandémie koronavírusu (COVID-19) sa nepriaznivo odrazilo na krátkodobom výhľade hospodárskej aktivity v eurozóne, prebiehajúce oživenie však nevykoľajilo. Napriek rozšíreným a prísnejším opatreniam proti šíreniu nákazy bol pokles aktivity v poslednom štvrťroku 2020 podstatne menší, ako sa očakávalo v projekciách odborníkov Eurosystému z decembra 2020, a to vďaka efektu uplatňovania získaných skúseností, výraznému rastu výroby a oživeniu zahraničného dopytu. Hoci boli nové obmedzenia pohybu sprevádzané dodatočnými rozpočtovými podpornými opatreniami, na prvý štvrťrok 2021 sa predpokladá ďalší pokles aktivity. Krátkodobý výhľad hospodárskej aktivity závisí od vývoja pandémie a najmä od toho, ako rýchlo a do akej miery rastúca miera vakcinácie umožní odvolávanie opatrení proti šíreniu nákazy. Momentálne sa predpokladá, že opatrenia proti šíreniu nákazy budú v prvom polroku 2021 v porovnaní s projekciami z decembra 2020 prísnejšie, než spoločné úsilie o zvýšenie výrobných kapacít a distribúcie očkovacích látok umožní ich výraznejšie uvoľnenie a definitívne vyriešenie zdravotnej krízy do začiatku roka 2022, v súlade s predchádzajúcimi prognózami. To by spolu s výraznou podporou opatrení menovej a rozpočtovej politiky – čiastočne vrátane prostriedkov z programu Next Generation EU (NGEU) – a ďalším oživením zahraničného dopytu malo viesť k jednoznačnému oživeniu od druhej polovice roku 2021, pričom sa očakáva, že reálny HDP prekročí svoju predkrízovú úroveň od druhého štvrťroka 2022, t. j. o štvrťrok skôr než podľa predchádzajúcich projekcií. Strednodobý výhľad reálneho HDP teda má byť zhruba podobný ako podľa projekcií z decembra 2020. Vzhľadom na predpoklad, že politické opatrenia úspešne odvrátia rozsiahle finančné amplifikačné účinky a obmedzia hospodárske následky krízy, by mal byť reálny HDP do konca roku 2023 o 3,3 % vyšší ako pred krízou v roku 2019.^[1]

Inflácia bude v nadchádzajúcich štvrťrokoch podliehať značnej volatilite, ale v strednodobom horizonte sa očakáva, že základné cenové tlaky zostanú v dôsledku slabého dopytu tlmené a budú sa stupňovať len postupne, paralelne s hospodárskym oživením. Kombinovaný rastový vplyv nedávneho prudkého zvýšenia cien ropy, zrušenia dočasného zníženia sadzby DPH v Nemecku a nečakane vyšších hodnôt príslušných ukazovateľov naznačuje dočasný skokový nárast inflácie HICP v roku 2021, ktorá bola v porovnaní s projekciami z decembra 2020 upravená o 0,5 percentuálneho bodu nahor. Zatiaľ čo väčšina nepredvídaného nárastu inflácie HICP bez cien energií a potravín v januári 2021 podľa všetkého súvisí s dočasnými účinkami vrátane štatistických faktorov, ako sú zmeny váh v indexe HICP a cenové imputácie, menšia časť bude pravdepodobne trvalejšieho rázu. Celkovo sa očakáva prudký nárast inflácie HICP z 0,3 % v roku 2020 na 1,5 % v roku 2021, pričom v poslednom štvrťroku 2021 má kulminovať na 2,0 % a následne klesnúť na 1,2 % v roku 2022 a v roku 2023 vzrásť na 1,4 %. V porovnaní s projekciami odborníkov Eurosystému z decembra 2020 bola projektovaná hodnota inflácie HICP na rok 2021 upravená výrazne nahor, najmä v dôsledku oveľa vyšších cien ropy, pričom na rok 2022 bola upravená len mierne a na rok 2023 zostáva nezmenená.

Predpoklady týkajúce sa medzinárodného prostredia v projekciách odborníkov ECB z marca 2021 nezohľadňujú nedávno schválený balík rozpočtových opatrení v Spojených štátoch, vzhľadom na neistotu v čase uzávierky, pokiaľ ide o jeho veľkosť, zloženie a harmonogram. Riziká súvisiace s projekciami hospodárskeho vývoja Spojených štátov a eurozóny sú bližšie rozvedené v boxe 4.

Vzhľadom na stále značnú neistotu, pokiaľ ide o vývoj pandémie a rozsah jej hospodárskych následkov, boli opäť vypracované dva alternatívne scenáre. Mierny scenár predpokladá úspešnejšie nasadzovanie očkovacích látok, ktoré umožní postupné odvolávanie opatrení proti šíreniu nákazy do konca roka 2021, pričom rýchlejšie uplatňovanie predchádzajúcich skúseností obmedzuje hospodárske náklady. V tomto scenári by sa reálny HDP v roku 2021 zvýšil o 6,4 %, pričom predkrízovú úroveň by dosiahol v treťom štvrťroku tohto roka, a inflácia by v roku 2023 stúpla na 1,7 %. Naproti tomu závažný scenár predpokladá výrazné zintenzívnenie pandémie, s novými variantmi vírusu vedúcimi k zníženiu účinnosti očkovacích látok, čo vlády núti ponechať v platnosti určité opatrenia proti šíreniu nákazy až do polovice roku 2023, s výraznými a trvalými stratami hospodárskeho potenciálu. Podľa tohto scenára by reálny HDP v roku 2021 stúpol len o 2,0 % a v sledovanom období by nedosiahol svoju predkrízovú úroveň, pričom inflácia by v roku 2023 dosiahla len 1,1 %. Bližšie informácie o alternatívnych scenároch vývoja sú uvedené v časti 5.

1 Hlavné predpoklady projekcií

Základný scenár vychádza z predpokladu rýchleho uvoľnenia opatrení proti šíreniu nákazy od druhého štvrťroka tohto roka a z vyriešenia zdravotnej krízy začiatkom roka 2022. Opatrenia proti šíreniu nákazy v eurozóne boli začiatkom roka 2021 sprísnené a predpokladá sa, že k ich zmierneniu dôjde až koncom prvého štvrťroka. V priemere majú byť reštriktívnejšie ako v poslednom štvrťroku 2020, i v porovnaní s predpokladmi projekcií z decembra 2020. Od druhého štvrťroka 2021 základný scenár predpokladá rýchle uvoľňovanie týchto opatrení, najmä vzhľadom na spoločné úsilie o urýchlenie očkovania prostredníctvom schvaľovania ďalších očkovacích látok a budovania nových výrobných kapacít. Celkovo sa rovnako ako v predchádzajúcich projekciách očakáva, že k úplnému odvolaniu opatrení proti šíreniu nákazy dôjde do začiatku roka 2022. Podobné predpoklady týkajúce sa vývoja pandémie v priemere platia i pre zahraničie.

Významné opatrenia v oblasti menovej a rozpočtovej politiky vrátane balíka NGEU podporia príjmy, znížia straty pracovných miest a počet bankrotov a dokážu obmedziť negatívne spätné väzby medzi reálnou ekonomikou a finančným sektorom. Popri opatreniach menovej politiky, ktoré ECB prijala do dňa uzávierky projekcií, základný scenár zahŕňa i diskrečné rozpočtové opatrenia týkajúce sa krízy COVID-19, ktoré v roku 2020 predstavujú približne 4,25 % HDP a v roku 2021 približne 3,25 % HDP (časť 3). Štátne úvery a záruky a kapitálové injekcie by mali prispieť k zmierneniu nedostatku likvidity. Okrem toho vďaka prijatým opatreniam v rámci dohľadu a makroprudenciálnej politiky došlo k uvoľneniu bankového kapitálu na absorbovanie strát a podporu toku úverov do reálnej ekonomiky prostredníctvom čerpania kapitálových rezerv, odporúčaného znižovania procyklických rezerv a opatrení na zachovanie schopnosti bánk absorbovať straty. Pritom je dôležitý predpoklad, že opatrenia menovej, rozpočtovej a prudenciálnej politiky budú počas sledovaného obdobia prevažne úspešne brániť vzniku závažných spätných väzieb medzi reálnou ekonomikou a finančným sektorom.

2 Reálna ekonomika

Reálny HDP v poslednom štvrťroku 2020 klesol, avšak oveľa menej, než sa očakávalo. Reálny HDP v poslednom štvrťroku klesol o 0,7 %, čo je podstatne menej ako pokles o -2,2 % očakávaný v základnom scenári projekcií z decembra 2020 a ešte menej ako v miernom scenári. Napriek prísnejším opatreniam proti šíreniu nákazy táto nečakane vyššia hodnota môže sčasti súvisieť s vyšším než očakávaným zahraničným dopytom, no podľa všetkého odráža aj efekt uplatňovania získaných skúseností súvisiaci s lepšou adaptáciou aktérov vo všetkých hospodárskych odvetviach na tieto opatrenia. Celkovo bola úroveň reálneho HDP v poslednom štvrťroku 2020 o 4,9 % nižšia ako v poslednom štvrťroku 2019.

Očakáva sa, že opatrenia proti šíreniu nákazy zavedené začiatkom roka 2021 povedú v prvom štvrťroku k ďalšiemu miernemu poklesu reálneho HDP, ktorý má v druhom štvrťroku vystriedať mierny nárast. Vzhľadom na vyšší počet nových prípadov ochorenia COVID-19 a hrozbu ďalšej vlny spôsobenej mutáciami vírusu mnohé krajiny eurozóny začiatkom roka 2021 rozšírili a ešte viac sprísnili obmedzenia pohybu. Krátkodobé prognostické modely na základe dostupných údajov ku dňu uzávierky, napr. kompozitný index nákupných manažérov (ktorý vo februári dosahoval 48,1) a iné vysokofrekvenčné ukazovatele, tiež naznačujú obmedzený pokles reálneho HDP v prvom štvrťroku. Rovnako ako v poslednom štvrťroku 2020 sa očakáva, že opatrenia proti šíreniu nákazy budú mať za následok menšie narušenie aktivity vo výrobnom sektore, v sektore služieb však majú aktivitu i naďalej výrazne brzdiť. Celkový pokles aktivity pravdepodobne zmiernia i nedávno oznámené cielené rozpočtové opatrenia na podporu sektorov zasiahnutých obmedzeniami pohybu. Celkovo sa očakáva, že reálny HDP v prvom štvrťroku 2021 klesne o 0,4 % (v porovnaní s nárastom o 0,6 % v projekciách z decembra 2020) a v druhom štvrťroku sa zvýši o 1,3 % (v porovnaní s 1,7 % v predchádzajúcich projekciách).

Hospodárska aktivita sa má v druhej polovici roka 2021 vzhľadom na očakávané uvoľnenie opatrení proti šíreniu nákazy výrazne zotaviť. Očakávané oživenie je založené na predpoklade rýchleho uvoľňovania opatrení proti šíreniu nákazy, ďalšieho poklesu neistoty, nárastu dôvery v dôsledku očakávaného zrýchlenia očkovania, pokračujúceho výrazného oživenia zahraničného dopytu, podporných rozpočtových a menových opatrení a čiastočne odkladaného dopytu. Bude v prvom rade závisieť od domáceho dopytu, najmä od súkromnej spotreby. Očakáva sa, že reálny HDP prekročí svoju predkrízovú úroveň z posledného štvrťroka 2019 v druhom štvrťroku 2022 a že v poslednom štvrťroku sledovaného obdobia ju bude prevyšovať o 3,3 %.

Očakáva sa, že súkromná spotreba sa v roku 2021 výrazne zotaví a následne zostane hlavnou hnacou silou oživenia. Po výraznom, aj keď neúplnom oživení v treťom štvrťroku 2020 sa súkromná spotreba v poslednom štvrťroku 2020 opäť znížila v dôsledku ďalších obmedzení pohybu a sprísnených opatrení proti šíreniu nákazy a bola hlavnou príčinou obnoveného poklesu hospodárskej aktivity. Obnovený pokles spotreby bol však menší, ako sa pôvodne očakávalo, čo môže byť odrazom cielenejších opatrení proti šíreniu nákazy a efektu uplatňovania získaných skúseností zo strany domácností (napr. rozsiahlejšieho nakupovania cez internet). Výrazné výkyvy a celkový pokles hladiny súkromnej spotreby v priebehu roka 2020 kontrastujú s miernejším vývojom reálneho disponibilného príjmu, stabilizovaného vládnou podporou, čo vedie k výrazným zmenám miery úspor. Čo sa týka ďalšieho vývoja, očakáva sa, že súkromná spotreba bude v prvom štvrťroku 2021 ďalej klesať v dôsledku ďalšieho sprísnenia opatrení proti šíreniu nákazy, čo povedie k ďalšiemu miernemu nárastu miery úspor. Súkromná spotreba sa má od druhého štvrťroka 2021 opäť začať zotavovať, pričom v treťom štvrťroku 2022 má prekročiť svoju predkrízovú úroveň. Jej oživenie by malo byť podporené postupným znižovaním neistoty a postupným návratom miery úspor na predkrízovú úroveň vzhľadom na očakávaný ústup nútených i preventívnych úspor, zatiaľ čo zvýšená nezamestnanosť a ukončovanie čistých rozpočtových transferov budú oživenie pravdepodobne brzdiť.

Očakáva sa, že prudký a náhly pokles investícií do bývania v roku 2020 počas sledovaného obdobia zaznamená len postupný obrat. Investície do bývania sa síce v poslednom štvrťroku 2020 zvýšili o 0,5 %, ale stále boli takmer o 3 % nižšie ako pred pandémiou. Pokiaľ ide o ďalší vývoj, vzhľadom na očakávanie, že inflácia cien nehnuteľností na bývanie prevýši náklady bývania, by mali investície do nehnuteľností podporovať pozitívne účinky Tobinovho koeficientu a oživenie disponibilného príjmu. Nízka dôvera spotrebiteľov a vyššia nezamestnanosť v porovnaní s predkrízovou úrovňou však pravdepodobne budú počas väčšiny sledovaného obdobia strednodobo brzdiť oživenie investícií do nehnuteľností na bývanie, ktoré by sa mali vrátiť na predkrízovú úroveň do konca roka 2022.

Očakáva sa, že podnikové investície sa v rokoch 2021 a 2022 výrazne zotavia a začiatkom roka 2022 dosiahnu svoju predkrízovú úroveň. Podľa odhadov sa v druhej polovici roka 2020 výrazne zotavili a čiastočne sa tak spamätali z oslabenia v prvom polroku. Po ďalšom miernom poklese v prvom štvrťroku 2021 v kontexte slabej celkovej hospodárskej aktivity sa očakáva ďalšie oživenie od druhého štvrťroka 2021 vzhľadom na zotavovanie svetového i domáceho dopytu a opäť kladný rast ziskov, ako aj vďaka predpokladu priaznivých podmienok financovania a pozitívnemu vplyvu plánu NGEU na podnikové investície.

Hrubá zadlženosť nefinančných spoločností má po výraznom náraste v roku 2020 mierne klesnúť, na konci sledovaného obdobia sa však má stále nachádzať nad predkrízovou úrovňou. Nárast hrubej zadlženosti bol dôsledkom prudkého poklesu podnikových ziskov v prvej fáze obmedzení pohybu a následného zvýšeného využívania dlhového financovania na vykrytie nedostatku likvidity. Pokiaľ ide o budúci vývoj, po ďalšom miernom náraste v najbližšom období má hrubá zadlženosť podnikov mierne klesať, pričom v roku 2023 sa má pohybovať výrazne nad už aj tak zvýšenou predkrízovou úrovňou. Nárast hrubej zadlženosti má v priebehu sledovaného obdobia vzhľadom na prijímanie opatrení na sanáciu podnikových súvah obmedzovať rast podnikových investícií, bez ohľadu na vysoký objem hotovostných aktív. Prípadné obavy týkajúce sa udržateľnosti dlhu by mali byť zmiernené hrubými úrokovými platbami podnikov, ktoré by sa mali v nasledujúcich rokoch len mierne zvýšiť z rekordne nízkych úrovní.

Oživenie zahraničného dopytu má podporovať rast vývozu, čo povedie ku kladnému príspevku čistého obchodu v roku 2021, ktorý sa následne zmení na neutrálny. Silný zahraničný dopyt bol základom oživenia vývozu z eurozóny, ktorý v poslednom štvrťroku 2020 i napriek opätovnému zavedeniu obmedzení zaznamenal výrazný rast. Zatiaľ čo posun dopytu od služieb k spotrebnému tovaru podporil vývoz na strane výrobného sektora eurozóny, oživenie vývozu služieb, najmä služieb v oblasti cestovného ruchu, zostalo nevýrazné. Od roku 2021 by mal byť rast vývozu podporovaný výrazným zahraničným dopytom, zatiaľ čo neistota súvisiaca s pandémiou COVID-19, obmedzenia v logistických sektoroch a straty konkurencieschopnosti vývozných cien v dôsledku predchádzajúceho zhodnocovania eura môžu mať tlmiaci účinok. Keďže dynamika pandémie nepriaznivo ovplyvňuje podmienky domáceho dopytu, dovoz má v roku 2021 rásť pomalšie ako vývoz. Príspevok čistého obchodu k HDP sa tak v roku 2021 zmení na kladný, no v roku 2022 a 2023 celkovo neutrálny.

Vďaka sérii nečakane pozitívnych údajov o vývoji na trhu práce je výhľad jeho vývoja priaznivejší, než sa predpokladalo v projekciách z decembra 2020, pričom v nadchádzajúcich štvrťrokoch sa očakáva len nepatrný nárast miery nezamestnanosti. Miera nezamestnanosti sa zvýšila zo 7,4 % v druhom štvrťroku 2020 na 8,2 % v poslednom štvrťroku, čo bol v porovnaní s úrovňou 8,8 % očakávanou v decembrových projekciách a nadhodnotení rastu v predchádzajúcich dvoch vydaniach projekcií ďalší nečakane pozitívny údaj. Tento pozitívny výsledok bol opäť dôsledkom oveľa odolnejšieho vývoja zamestnanosti a nečakaného nárastu počtu pracujúcich v programoch na záchranu pracovných miest po druhej vlne opatrení na obmedzenie pohybu. Zamestnanosť v poslednom štvrťroku 2020 však bola stále o 1,9 % nižšia ako úroveň zaznamenaná v poslednom štvrťroku 2019. So začiatkom normalizácie trhu práce a odchodom pracujúcich z programov na záchranu pracovných miest má podľa projekcií dochádzať k ďalšiemu zvyšovaniu miery nezamestnanosti, ktorá má v druhom štvrťroku 2021 kulminovať na 8,7 % (pokles z 9,5 % v projekciách z decembra 2020) a do konca roka 2023 má vďaka oživeniu ekonomiky klesnúť na 7,5 %. Táto projekcia predpokladá, že veľká časť pracujúcich v programoch na záchranu pracovných miest sa môže vrátiť do riadneho zamestnania. Miera nezamestnanosti a počet zamestnaných osôb sa majú do konca horizontu projekcií priblížiť k úrovni pred krízou, dosiahnuť ju však nemajú.

Rast produktivity práce na zamestnanú osobu sa má podľa projekcií od začiatku roka 2021 oživovať. Po zotavení z prudkého poklesu v prvej polovici roka 2020 produktivita práce na osobu v dôsledku intenzívnejších opatrení proti šíreniu nákazy a súvisiaceho rozsiahlejšieho využívania programov na záchranu pracovných miest v mnohých krajinách v poslednom štvrťroku opäť klesla. Rast produktivity práce na osobu by sa mal v prvej polovici roka 2021 podľa projekcií oživiť a potom počas zvyšku sledovaného obdobia postupne zmierňovať. Profil rastu produktivity na odpracovanú hodinu je počas pandémie oveľa nevýraznejší, keďže sa očakáva, že celkový počet odpracovaných hodín bude úzko nadväzovať na vývoj HDP. Do konca sledovaného obdobia má produktivita na odpracovanú hodinu postupne rásť až na približne 3 % nad predkrízovou úrovňou.

V porovnaní s projekciami z decembra 2020 je profil ročného rastu reálneho HDP celkovo nezmenený, odrážajúc viacero protichodných faktorov. Celkovo nezmenená projekcia rastu reálneho HDP na rok 2021 odráža slabší krátkodobý výhľad, predovšetkým v dôsledku predĺženia opatrení na obmedzenie pohybu, ktorý neguje nečakane pozitívny výsledok v poslednom štvrťroku 2020 a určité zvýšenie projekcií na druhú polovicu roka 2021. Toto zvýšenie projekcií odráža očakávané výraznejšie oživenie, keďže sa predpokladá, že z opatrení proti šíreniu nákazy zavedených v prvej polovici roka sa tie prísnejšie budú uvoľňovať rýchlejším tempom, než sa predpokladalo v decembrových projekciách. Hospodársky rast okrem toho ťaží z kladného účinku výraznejšieho zahraničného dopytu a dodatočných rozpočtových stimulov. V roku 2022 má určitý pozitívny prenosový efekt výraznejšieho oživenia v druhej polovici roka 2021 vyrovnať negatívny účinok predpokladov, predovšetkým vyšších cien ropy a ukončenia dodatočnej rozpočtovej podpory v roku 2021.

3 Výhľad rozpočtového vývoja

Po výraznej expanzii rozpočtovej politiky v roku 2020 má pokračujúca rozpočtová podpora zmierňovať makroekonomické dôsledky krízy COVID-19 v roku 2021 a ďalej podporovať oživenie. V roku 2020 opatrenia rozpočtovej politiky prijaté vládami krajín v reakcii na pandémiu podľa odhadov dosiahli približne 4,25 % HDP, čo je mierne pod úrovňou predpokladov z projekcií z decembra 2020. Čo sa týka roku 2021, vlády vzhľadom na nové kolo obmedzení pohybu predĺžili platnosť núdzových opatrení, rozšírili ich rozsah a/alebo prijali nové podporné opatrenia v celkovom odhadovanom objeme 3,25 % HDP. Dodatočné opatrenia sú väčšinou dočasnej povahy a v roku 2022 majú byť ukončené. V niektorých prípadoch platia dlhšie a spolu s ďalšími opatreniami obnovy vrátane výdavkov financovaných programom NGEU^[3] predstavujú v období rokov 2022 až 2023 ročný stimul vo výške približne 1,5 % HDP. Pokiaľ ide o zloženie, podobne ako v roku 2020 tvoria väčšinu podpory v roku 2021 dodatočné výdavky vo forme dotácií a transferov podnikom vrátane programov na záchranu pracovných miest a zvýšená vládna spotreba. Na strane príjmov opatrenia väčšinou spočívajú v ďalšom znižovaní priamych a nepriamych daní. Dodatočné vládne investície, ktoré boli v roku 2020 obmedzené, majú od roku 2021 vyšší podiel, najmä vzhľadom na očakávané financovanie prostredníctvom dotácií z programu NGEU. Po korekcii o vplyv dotácií z programu NGEU má byť nastavenie rozpočtovej politiky^[4] v roku 2021 celkovo neutrálne, pričom doteraz očakávaná reštrikcia sa odkladá na rok 2022.

Po značnom poklese na -7,2 % HDP v roku 2020 sa má rozpočtové saldo eurozóny v roku 2021 mierne zlepšiť a v roku 2023 má predstavovať -2,4 % HDP. Zlepšenie rozpočtového salda v roku 2021 odráža pokles cyklicky upraveného primárneho deficitu, keďže časť dodatočných výdavkov má byť podľa očakávaní financovaná príjmom z dotácií NGEU, ako aj o niečo lepšiu cyklickú zložku a nižšie úrokové platby. Výraznejšie zlepšenie rozpočtového salda v roku 2022 je predovšetkým dôsledkom ukončovania väčšiny núdzových stimulačných opatrení a priaznivejšej cyklickej zložky. V roku 2023 sa napokon pri celkovo neutrálnom nastavení rozpočtovej politiky a lepších cyklických podmienkach očakáva ďalšie zlepšenie celkového rozpočtového salda na -2,4 % HDP. Úrokové platby majú počas sledovaného obdobia ďalej klesať a v roku 2023 majú dosiahnuť 1,1 % HDP. V porovnaní s projekciami z decembra 2020 bol vývoj rozpočtového salda eurozóny upravený nahor, okrem roku 2021, keď majú dočasné dodatočné stimuly kompenzovať zlepšené cyklické podmienky a bázický efekt menej expanzívneho nastavenia rozpočtovej politiky v roku 2020.

Dlh eurozóny má v roku 2021 dosiahnuť vrchol na úrovni 98 % HDP a následne má mierne klesať. Pokles v rokoch 2022 až 2023 je predovšetkým dôsledkom priaznivých diferenciálov úrokovej miery a rastu, ktoré prevažujú pokračujúce, i keď klesajúce primárne deficity.

4 Ceny a náklady

Inflácia HICP sa má podľa očakávaní prudko zvýšiť z 0,3 % v roku 2020 na priemerných 1,5 % v roku 2021, keď má v poslednom štvrťroku dosiahnuť vrchol na úrovni 2,0 %. V roku 2022 má znova klesnúť na 1,2 %, kým v roku 2023 vzrastie na 1,4 % (graf 2). Inflácia HICP sa v januári 2021 výrazne zvýšila z -0,3 % v decembri 2020 na 0,9 %. Príčinou nárastu bolo najmä prudké zvýšenie inflácie HICP bez energií a potravín, ktoré bolo čiastočne spôsobené rozsiahlou zmenou váh v indexe HICP vzhľadom na zmenu spotrebných zvyklostí v kontexte pandémie v roku 2020.^[5] Popri vplyve zmeny váh bol skok vo vývoji celkovej inflácie odrazom viacerých dočasných faktorov: ukončenia dočasného zníženia sadzby DPH v Nemecku, oneskorenia výpredajov v niektorých krajinách a vplyvu nedávneho nárastu cien ropy na energetickú zložku inflácie HICP. Zo značného podielu imputovaných cien na inflácii HICP bez potravín a energií v januári 2021 (18 %) okrem toho vyplýva vyššia než zvyčajná neistota, pokiaľ ide o aktuálne cenové tlaky v ekonomike. Čo sa týka ďalšieho vývoja, v poslednom štvrťroku 2021 má inflácia HICP podľa očakávaní vzrásť na 2,0 %. Po vytratení vplyvu dočasných faktorov z ročných mier má inflácia na začiatku roka 2022 znova klesnúť na 1,0 % a v roku 2023 znova postupne vzrásť na 1,4 %.^[6] Po výraznom výkyve z -6,8 % v roku 2020 na 6,1 % v roku 2021 sa očakáva celkovo neutrálny príspevok energetickej zložky inflácie HICP k celkovej inflácii HICP v rokoch 2022 a 2023. Nárast potravinovej zložky inflácie HICP v roku 2020 súvisiaci s pandémiou COVID-19 sa má v roku 2021 zvrátiť, no od polovice roka 2022 sa má táto zložka znova zvyšovať a v roku 2023 má dosiahnuť 1,9 %.

Inflácia HICP bez energií a potravín by sa mala podľa očakávaní zvýšiť z 0,7 % v roku 2020 na 1,3 % v roku 2023, vykazujúc výraznú štvrťročnú volatilitu v rokoch 2021 a 2022. Táto volatilita sa týka najmä zmien váh jednotlivých zložiek indexu HICP a vplyvu nepriamych daní, ktoré majú v lete viesť k minimálnej miere inflácie HICP bez energií a potravín, nasledovanej pomerne výrazným oživením v poslednom štvrťroku 2021. Odhliadnuc od vplyvu zmien váh a nepriamych daní sa má základná inflácia v kontexte prebiehajúceho hospodárskeho oživenia postupne zvyšovať.

Programy na záchranu pracovných miest so sebou prinášajú výraznú volatilitu rastu kompenzácií na zamestnanca, ale vyrovnávajú vplyv zmien hospodárskej aktivity na mzdové náklady podnikov. Tieto programy majú vplyv najmä na odmeny na zamestnanca v roku 2021. Chránia zamestnanosť v situácii výrazného poklesu počtu odpracovaných hodín a tlmia ročnú mieru rastu kompenzácií na zamestnanca. S postupným odznievaním účinku týchto programov a normalizáciou vývoja na trhu práce sa očakáva postupné zrýchľovanie rastu kompenzácií na zamestnanca až na 2,3 % v roku 2023, mierne nad úroveň pozorovanú pred pandémiou.

Odhliadnuc od výrazných výkyvov v roku 2021 má rast jednotkových nákladov práce celkovo priniesť len nevýrazné inflačné tlaky. Výrazné výkyvy vo veľkej miere odzrkadľujú skôr očakávaný vývoj produktivity než miezd. Očakáva sa, že silný rast produktivity práce v roku 2021, keď sa výroba zotaví, ale trhy práce budú naďalej stagnovať, a v menšej miere aj v roku 2022, povedie k negatívnej miere rastu jednotkových nákladov práce počas týchto dvoch rokov a jej následnému návratu do mierne kladného pásma v roku 2023.

Očakáva sa, že dynamika dovozných cien bude v neskoršej časti sledovaného obdobia výrazne ovplyvnená pohybmi cien ropy a bude odrážať mierne vonkajšie cenové tlaky. Ročná miera rastu deflátora dovozu sa má pohybovať od -1,6 % v roku 2020 do 3,3 % v roku 2021, odrážajúc predovšetkým rast cien ropy, a neskôr sa má spomaliť na miernejšie tempo okolo 1 %. Okrem vyšších cien ropy kladná miera inflácie dovozných cien od roku 2021 odráža aj určité rastové cenové tlaky prameniace z cien neenergetických komodít, ako aj kladný účinok znižovania miery nevyužitých kapacít vo svete vzhľadom na oživovanie svetového hospodárstva.

V porovnaní s projekciami z decembra 2020 bola projekcia vývoja inflácie HICP na roky 2021 a 2022 zvýšená, na rok 2023 však zostáva nezmenená. Energetická zložka inflácie HICP bola na rok 2021 upravená nahor a na roky 2022 a 2023 nadol na základe predpokladu vyplývajúceho z krivky ropných futures. Potravinová zložka inflácie HICP bola na rok 2021 vzhľadom na slabšie aktuálne údaje upravená nadol. Na roky 2022 a 2023 však bola na základe predpokladov vyšších cien potravinových komodít upravená nahor. Inflácia HICP bez energií a potravín bola na obdobie projekcií marginálne upravená nahor vzhľadom na nedávne nečakané údaje, ktoré sa vo veľkej, i keď nie úplnej miere považujú za výsledok dočasných faktorov, ako aj očakávania o niečo vyššej inflácie na strane súkromného sektora.

5 Alternatívne scenáre výhľadu hospodárskeho vývoja eurozóny

Vzhľadom na naďalej výraznú neistotu spojenú s budúcim vývojom pandémie COVID-19 a rozsahom jej hospodárskych následkov boli popri základnom scenári projekcií odborníkov ECB z marca 2021 vypracované dva alternatívne scenáre, ktoré ilustrujú rozsah možných vplyvov pandémie COVID-19 na hospodárstvo eurozóny.

Mierny scenár počíta s vyriešením zdravotnej krízy do konca roka 2021 a s menším rozsahom dlhodobejších hospodárskych následkov, zatiaľ čo závažný scenár predpokladá dlhšie trvajúcu krízu a trvalé straty hospodárskeho potenciálu. Mierny scenár v porovnaní so základným scenárom počíta s rýchlejším sprístupňovaním očkovacích látok, vyšším stupňom akceptácie zo strany verejnosti a vyššou mierou účinnosti vakcín aj voči novým mutáciám vírusu, čo umožní rýchlejšie uvoľniť opatrenia proti šíreniu nákazy, ako aj s účinnejšími rozhodnutiami orgánov a hospodárskych subjektov, ktoré ešte viac zmiernia ekonomické náklady opatrení proti šíreniu nákazy. Závažný scenár naopak predpokladá zintenzívnenie pandémie v nadchádzajúcich mesiacoch a výskyt mutácií vírusu, z ktorých tiež vyplýva zníženie účinnosti vakcín, a udržiavanie veľmi prísnych opatrení v krátkodobom horizonte, hoci len s obmedzenými výsledkami.^[15] Opatrenia proti šíreniu nákazy naďalej výrazne brzdia aktivitu v jednotlivých sektoroch hospodárstva až do úspešného zavedenia medicínskeho riešenia, ktoré by podľa mierneho scenára malo nastať do konca roka 2021 a podľa závažného scenára do začiatku roka 2022, pričom v závažnom scenári sú určité opatrenia proti šíreniu nákazy nevyhnutné až do polovice roka 2023. Závažný scenár v porovnaní so základným scenárom počíta s dlhšie trvajúcimi nepriaznivými hospodárskymi následkami opatrení proti šíreniu nákazy. Tento vývoj je znásobený zvýšenou platobnou neschopnosťou, ktorá spôsobuje úverové napätie, s nepriaznivým vplyvom na úverové náklady domácností a podnikov. Zároveň sa i v závažnom scenári predpokladá, že menová, rozpočtová a prudenciálna politika veľmi závažné finančné amplifikačné účinky potlačia.

Z rovnakých všeobecných predpokladov vychádzajú scenáre vývoja svetového hospodárstva, a tým aj zahraničného dopytu po produkcii eurozóny. V dôsledku vysokej procyklickosti svetového obchodu vo vzťahu ku globálnej aktivite by zahraničný dopyt po produkcii eurozóny na konci roka 2023 v miernom scenári o 11 % prevýšil úroveň pred krízou, zatiaľ čo v prípade závažného scenára by maximálne dosiahol svoju predkrízovú úroveň.

V miernom scenári by došlo k výraznému oživeniu reálneho HDP, ktorý by sa vrátil na svoju predkrízovú úroveň už v treťom štvrťroku 2021, zatiaľ čo v závažnom scenári by sa k tejto úrovni priblížil až koncom roka 2023 (graf 3). Mierny scenár predpokladá nárast reálneho HDP o 0,4 % v prvom štvrťroku 2021, následné značné oživenie v druhom štvrťroku a ďalšie posilňovanie hospodárskej aktivity počas zvyšku roka vďaka predpokladanému rýchlemu sprístupneniu očkovacích látok a súvisiacemu účinku na dôveru. Hospodárska aktivita sa tak má vrátiť na úroveň spred pandémie už ku koncu roka 2021. Predpokladá sa, že negatívne účinky pandémie sa do značnej miery rozptýlia do konca roka 2022, keď sa HDP vráti približne na úroveň predpokladanú v predkrízových projekciách z decembra 2019. V závažnom scenári má hospodárska aktivita v prvom štvrťroku 2021 klesnúť na 0,9 %, v druhom štvrťroku len nepatrne rásť a následne pokračovať v miernom zotavovaní. Hospodársky rast zostáva v závažnom scenári nevýrazný až do začiatku roka 2022, odrážajúc predpokladané ďalšie sprísnenie opatrení proti šíreniu nákazy v prvom štvrťroku 2021 a ich následné relatívne pomalé postupné uvoľňovanie. Tento výsledok je znásobený pomerne obmedzeným efektom uplatňovania získaných skúseností, výraznou pretrvávajúcou neistotou a finančnými amplifikačnými mechanizmami, a len čiastočne zmierňovaný podpornými politickými opatreniami. O niečo intenzívnejšie oživenie rastu v porovnaní so základným scenárom sa v závažnom scenári predpokladá až od konca roka 2022 vzhľadom na silný potenciál dobiehania ekonomickej úrovne, ktorý by do konca sledovaného obdobia pomohol dobehnúť takmer všetky straty reálneho HDP v porovnaní s predkrízovou úrovňou. V porovnaní s projekciami z decembra 2020 sú súčasné scenáre okolo základného scenára rozložené viac symetricky.

Trhy práce sa majú v miernom scenári zotaviť, keďže prijaté opatrenia majú do značnej miery zabrániť hysteréznym účinkom, ktoré sú v závažnom scenári len čiastočne pod kontrolou. V miernom scenári má vývoj miery nezamestnanosti podobnú dynamiku ako v základnom scenári, s vrcholom v roku 2021 po momentálne očakávanom ukončení väčšiny vládnych podporných opatrení a rýchlym návratom na predkrízovú úroveň v roku 2022. Naopak v závažnom scenári sa miera nezamestnanosti na predkrízovú úroveň zaznamenanú v poslednom štvrťroku 2019 nevráti a zostáva výrazne zvýšená v dôsledku vyšších potrieb prerozdelenia medzi sektormi. To zdôrazňuje riziká spojené s potenciálnymi bankrotmi a zraniteľnosťou podnikov, ako aj potenciálnu hysterézu.

Inflácia HICP má v krátkodobom horizonte v oboch scenároch zaznamenať oživenie. Neskôr sú medzi scenármi väčšie rozdiely vzhľadom na odlišnú rovnováhu medzi ponukou a dopytom. Tento vývoj odráža skutočnosť, že kľúčové faktory zvyšovania inflácie v základnom scenári v krátkodobom horizonte (konkrétne predpoklady týkajúce sa cien ropy, bázické efekty v rámci energetickej zložky a vplyv dočasného zníženia DPH v Nemecku) rovnako platia aj pre alternatívne scenáre. V dlhodobejšom horizonte majú byť tlmiace dopytové, ako aj rastové ponukové účinky na infláciu v závažnom scenári väčšie ako v miernom, no nadmerná ponuka má byť v závažnom scenári vyššia ako v miernom, čo infláciu brzdí. Oproti projekciám z decembra 2020 sú však teraz rozdiely medzi oboma scenármi podstatne menšie, keďže závažný scenár zahŕňa menej pesimistický výhľad.