Oversigt
Efter en svag vækst i 2. og 3. kvartal 2019 forventes væksten i realt BNP at forblive afdæmpet på kort sigt. Faldet i de økonomiske tillidsindikatorer skyldes hovedsagelig den fortsatte svækkelse af verdenshandlen i en situation, hvor der stadig er globale usikkerhedsmomenter (i relation til øget protektionisme, en potentielt kraftigere afmatning i Kina og et brexit, hvor der ikke foreligger en aftale). Ikke desto mindre viser de seneste indikatorer for fremstillingssektoren en vis stabilisering, samtidig med at tilliden inden for bygge- og anlægssektoren og forbrugertilliden har været mere robust, og situationen på arbejdsmarkedet fortsat er gunstig. På lidt længere sigt bør de meget gunstige finansieringsforhold (som følge af ECB's meget lempelige pengepolitik), antagelsen om et brexit, hvor der foreligger en aftale, en gradvis opløsning af visse andre globale usikkerhedsmomenter, det dermed forbundne gradvise opsving i den udenlandske efterspørgsel og en mærkbar finanspolitisk lempelse tilsammen bidrage til et varigt opsving i væksten på mellemlangt sigt. Samlet set forventes væksten i realt BNP at falde en anelse til 1,1 pct. i 2020 for derefter at stige til 1,4 pct. i 2021 og 2022. Sammenlignet med fremskrivningerne fra september 2019 er væksten blevet nedjusteret med 0,1 procentpoint i 2020, idet virkningen af de betydelige nedjusteringer af den udenlandske efterspørgsel kun delvis opvejes af effekten af finans- og pengepolitikker, som i højere grad virker understøttende, og en effektiv depreciering af euroen.
Efter at være blevet svækket i 2019 forventes HICP-inflationen at falde yderligere i 2020, inden den gradvis stiger til 1,6 pct. i 2022. I de kommende kvartaler bliver forløbet for den samlede inflation kraftig påvirket af basiseffekter i energiinflationen. Efter at være steget mod slutningen af 2019 forventes HICP-inflationen ekskl. energi og fødevarer at blive styrket gradvis i løbet af fremskrivningsperioden. Den bør blive understøttet af en tiltagende økonomisk vækst, en relativt robust lønvækst på et stramt arbejdsmarked og stigende avancer, i takt med at aktiviteten tiltager hjulpet af bl.a. den seneste pengepolitiske pakke. Stigende råvarepriser ekskl. energi bør også understøtte den underliggende inflation. Sammenlignet med fremskrivningerne fra september 2019 er HICP-inflationen i 2020 blevet opjusteret som følge af højere oliepriser og nedjusteret en anelse i 2021 som følge af et lavere eksternt prispres og en svagere udvikling i lønninger og avancer.[1]
1 Realøkonomien
Væksten i realt BNP i euroområdet var 0,2 pct. i 3. kvartal 2019, hvilket var en anelse kraftigere end forventet i fremskrivningerne fra september 2019. Den indenlandske efterspørgsel bidrog positivt til væksten i 3. kvartal 2019, mens nettohandlen og lagerændringer havde en svagt afdæmpende virkning. Den moderate vækst i eksporten afspejler global modvind og navnlig en træg global aktivitet og udenlandsk efterspørgsel i sammenhæng med den øgede globale usikkerhed. Væksten i det private forbrug var robust i 3. kvartal og fortsat den vigtigste drivkraft bag væksten.
Figur 1
Realt BNP i euroområdet
(ændringer i pct. kvartal til kvartal, de kvartalsvise tal er sæsonkorrigerede og korrigeret for antal arbejdsdage)
Anm.: Intervallerne omkring de centrale fremskrivninger er baserede på forskellen mellem den egentlige udvikling og tidligere fremskrivninger, der er blevet udarbejdet over en årrække. Intervallernes bredde er to gange den gennemsnitlige absolutte værdi af disse forskelle. Metoden, som er anvendt til at beregne intervallerne, og som indbefatter en korrektion for ekstraordinære begivenheder, er beskrevet i "New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges", ECB, december 2009, der findes på ECB’s websted.
De kortfristede indikatorer peger i retning af afdæmpet vækst på kort sigt. Europa-Kommissionens økonomiske tillidsindikator (Economic Sentiment Indicator) steg i november efter at være faldet de to foregående måneder. Den befinder sig dog stadig under gennemsnittet for 3. kvartal. Den fortsatte svækkelse i verdenshandlen og store usikkerhed (i relation til globale handelsstridigheder, muligheden af et brexit, hvor der ikke foreligger en aftale, og risikoen for en brattere afmatning i Kina) påvirker virksomhedernes forventninger negativt. Dette gælder især i fremstillingssektoren, hvor tilliden fortsat ligger et godt stykke under det langsigtede gennemsnit. Tilliden inden for bygge- og anlægssektoren samt forbrugertilliden er derimod stadig robust. Purchasing Managers' Indices viser fortsat, at der er forskelle på tværs af sektorer. Tallene for fremstillingssektoren er således stadig langt under nulvækstgrænsen på 50, omend de har stabiliseret sig noget på det seneste, mens tallene for service- og bygge- og anlægssektorerne befinder sig over 50. Afsmitningen fra fremstillingssektoren til servicesektoren har hidtil været begrænset og er stort set som forventet på grund af servicesektorens begrænsede eksponering over for de globale stød, som har påvirket fremstillingssektoren negativt (se boks 3). Samlet set tyder de seneste indikatorer på, at den svage vækst i 2. og 3. kvartal vil fortsætte i de sidste måneder af 2019 og begyndelsen af 2020.
Det antages i fremskrivningerne, at den økonomiske modvind på globalt plan aftager noget på mellemlangt sigt, således at de grundlæggende faktorer, der understøtter væksten i euroområdet, igen vil dominere (se figur 1 og tabel 1). I basisfremskrivningen antages det bl.a., at Storbritannien udtræder af EU med en aftale, og at der ikke træffes yderligere protektionistiske foranstaltninger (ud over dem, der allerede er bebudet), hvilket også mindsker mulighederne for en brat afmatning i Kina. Den nuværende usikkerhed vil således gradvis aftage, hvilket giver de grundlæggende faktorer, der understøtter væksten, mulighed for igen at dominere. Finansieringsforholdene ventes at forblive meget lempelige, og ECB's pengepolitiske foranstaltninger, herunder den pengepolitiske pakke fra september 2019, vil fortsat slå igennem i økonomien. Mere specifikt indebærer de tekniske antagelser, at der i fremskrivningsperioden kun bliver en beskeden stigning i de nominelle renter fra det nuværende lave niveau. Efter at have holdt sig stort set uændret på kort sigt bør långivningen til den ikke-finansielle private sektor også stige moderat som følge af de forbedrede makroøkonomiske forhold, de meget lave renter og bankernes gunstige udlånsvilkår for både husholdninger og ikke-finansielle selskaber. Mindre behov for nedgearing og en forbedret tilbagebetalingsevne på tværs af sektorerne vil sammen med en stigende indtjening også bidrage til udviklingen i det private forbrug. Væksten i det private forbrug og boliginvesteringerne bør også blive påvirket positivt af en vækst i lønninger og nettoformuer, som er forholdsvis robust, samt af faldende arbejdsløshed. Euroområdets eksport forventes at nyde godt af det ventede opsving i den udenlandske efterspørgsel og den seneste depreciering af den effektive eurokurs. Endelig ventes finanspolitikken at blive mere lempelig i 2020-21 og at blive stort set neutral i 2022 (se afsnit 3).
Udfasningen af nogle af de understøttende faktorer vil dog føre til et marginalt langsommere vækstforløb i 2022. Beskæftigelsesvæksten forventes at aftage på mellemlangt sigt, primært som følge af et mere og mere begrænsende udbud af arbejdskraft i nogle lande.
Tabel 1
Makroøkonomiske fremskrivninger for euroområdet
(årlige ændringer i procent)
Anm.: Realt BNP og komponenter, enhedslønomkostninger, lønsum pr. ansat og arbejdskraftproduktivitet bygger på sæsonkorrigerede data, som også er korrigeret for antal arbejdsdage.
1) Intervallerne omkring fremskrivningerne er baserede på forskellene mellem den faktiske udvikling og tidligere fremskrivninger, der er blevet udarbejdet over en årrække. Intervallernes bredde er to gange den gennemsnitlige absolutte værdi af disse forskelle. Metoden, som er anvendt til at beregne intervallerne, og som indbefatter en korrektion for ekstraordinære begivenheder, er beskrevet i New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges, ECB, december 2009, der findes på ECB’s websted.
2) Omfatter samhandlen i euroområdet.
3) Delindekset er baseret på skøn over afgifters reelle effekt. Dette kan afvige fra Eurostats data, som antager et fuldstændigt og umiddelbart gennemslag af skatteeffekten på HICP.
4) Beregnet som den offentlige budgetsaldo fratrukket den midlertidige effekt af den økonomiske konjunktur og regeringernes midlertidige foranstaltninger.
Væksten i det private forbrug stabiliserede sig i 3. kvartal 2019 og bør aftage en smule i fremskrivningsperioden. Den steg fra 0,2 pct. i 2. kvartal 2019 til 0,5 pct. i 3. kvartal på et tidspunkt, hvor forbrugertilliden var robust og vilkårene på arbejdsmarkedet gunstige. Fremover forventes den kvartalsvise udvikling i det private forbrug i gennemsnit at blive en smule kraftigere i 2. halvår 2019 end i 1. halvår, hvilket delvis skyldes forbrugets forsinkede reaktion på de indkomstfremmende statslige tiltag, som er gennemført i en række store lande. I 2020 tyder den fortsat relativt positive forbrugertillid, forventede yderligere fald i arbejdsløsheden og en fortsat vækst i reallønnen pr. ansat på en vækst i forbruget, som også understøttes af den positive effekt af nogle landes lempeligere finanspolitik. Væksten i forbruget forventes at aftage en smule i 2021-22 på linje med den lavere vækst i den disponible realindkomst i disse to år.
Væksten i det private forbrug bør blive understøttet af gunstige finansieringsforhold og stigende nettoformuer. Bankernes nominelle udlånsrenter ventes at falde endnu en smule på kort sigt, før de stabiliserer sig for derefter at stige beskedent i 2021-22. Da der kun ventes en moderat stigning i bankernes udlånsrenter og udlån til husholdninger i de kommende år, forventes bruttorentebetalingerne at forblive på et lavt niveau og derfor fortsat at understøtte det private forbrug. Desuden ventes nettoformuernes reelle værdi at stige yderligere i 2020-22 som følge af de fortsat robuste prisstigninger på fast ejendom. Sammen med de fremskridt, der tidligere er opnået med hensyn til nedgearing, bør de stigende nettoformuer også yde et moderat bidrag til forbruget.
Boks 1
Tekniske antagelser om renter, valutakurser og råvarepriser
Sammenlignet med fremskrivningerne fra september 2019 omfatter de tekniske antagelser højere oliepriser, en lavere effektiv valutakurs og højere renter. De tekniske antagelser om renter og råvarepriser bygger på markedsforventninger med skæringsdatoen 19. november 2019. De korte renter refererer til 3-måneders EURIBOR, hvor markedsforventningerne er udledt af futuresrenterne. Metoden giver et gennemsnitligt niveau for disse korte renter på -0,4 pct. i 2019, 2020 og 2021 og -0,3 pct. i 2022. Markedsforventningerne til den nominelle 10-årige statsobligationsrente i euroområdet peger i retning af en gennemsnitlig rente på 0,4 pct. i 2019, 0,3 pct. i 2020, 0,4 pct. i 2021 og 0,6 pct. i 2022.[2] Sammenlignet med fremskrivningerne fra september 2019 er markedsforventningerne til den korte rente blevet opjusteret med ca. 20 basispoint i 2020 og ca. 25 basispoints i 2021, mens den nominelle 10-årige statsobligationsrente i euroområdet er blevet opjusteret med ca. 20 basispoint i 2020 og 2021.
For så vidt angår råvarepriserne, antages prisen på en tønde Brent-råolie på grundlag af et gennemsnit af udviklingen på futuresmarkederne i den 2-ugers periode, der afsluttedes på skæringsdatoen 19. november 2019, at blive 63,8 USD i 2019 og at falde til 56,8 USD i 2022. Denne udvikling indebærer højere oliepriser i USD i hele fremskrivningsperioden, end det fremgik af fremskrivningerne fra september 2019. Priserne på råvarer ekskl. energi i amerikanske dollar skønnes at være faldet i 2019, men antages at ville stige igen i løbet af de kommende år.
De bilaterale valutakurser antages at forblive uændrede i fremskrivningsperioden på det gennemsnitlige niveau for den 2-ugers periode, der afsluttedes på skæringsdatoen 19. november 2019. Dette indebærer en gennemsnitlig dollarkurs på 1,12 USD pr. euro i 2019 og på 1,10 USD pr. euro i perioden 2020-22, hvilket er en anelse lavere end i fremskrivningerne fra september 2019. Den effektive eurokurs (i forhold til 38 handelspartnere) er deprecieret med 1,6 pct. siden september 2019-fremskrivningerne, hvilket afspejler en appreciering af det britiske pund, i takt med at frygten for et nært forestående brexit uden en aftale er blevet mindre, samt den relative styrke af nogle vækstøkonomiers valutaer.
Tekniske antagelser
Væksten i boliginvesteringerne ventes at fortsætte, omend i et mere moderat tempo. På kort sigt viser tillidsindikatorerne for bygge- og anlægssektoren en fortsat, men moderat, vækst i boliginvesteringerne. Den fortsat moderate vækst fremgår også af et fald i antallet af udstedte byggetilladelser samt af nylige undersøgelser, som viser et fald i andelen af husholdninger, der planlægger boligforbedringer i løbet af det næste år. På mellemlangt sigt forventes væksten i boliginvesteringerne at stabilisere sig på et lavt niveau som følge af kapacitetsbegrænsninger i byggeriet, der bliver stadig mere restriktive i nogle lande. Ugunstige demografiske tendenser i nogle lande forventes også at lægge en dæmper på boliginvesteringerne på mellemlangt sigt.
Erhvervsinvesteringerne ventes at forblive afdæmpede på kort sigt, inden de gradvis tiltager i løbet af fremskrivningsperioden. Væksten i erhvervsinvesteringerne ventes at forblive afdæmpet på kort sigt. Dette skyldes primært negative konjunkturmæssige effekter i forbindelse med en svag ekstern efterspørgsel, et fald i kapacitetsudnyttelsen i retning af det historiske gennemsnit og øget usikkerhed. På mellemlangt sigt forventes erhvervsinvesteringerne at tiltage, men at blive mindre dynamiske end i de foregående år som følge af den relativt moderate udvikling i verdenshandlen samt et mindre behov for nye investeringer i produktionsanlæg. På længere sigt – hvor det antages, at usikkerheden gradvis vil aftage – forventes en række gunstige grundlæggende faktorer imidlertid at understøtte erhvervsinvesteringerne. For det første vil virksomhederne, nu da den samlede efterspørgsel har været kraftig i en årrække, øge investeringerne, så deres produktive kapitalapparat udvides. For det andet forventes finansieringsforholdene at forblive meget gunstige i fremskrivningsperioden. For det tredje forventes avancerne at stige, hvilket bør understøtte investeringsvæksten. For det fjerde bør erhvervsinvesteringerne blive støttet af et fald i ikke-finansielle selskabers gearingsgrad i løbet af de seneste år, drevet af en stigning i aktiekurserne, en fortsat akkumulering af aktiver og en moderat vækst i gældsfinansieringen, selvom den konsoliderede bruttogældsætning stadig befinder sig over niveauet før krisen og forventes at stige moderat i løbet af fremskrivningsperioden. Endelig er ikke-finansielle selskabers bruttorentebetalinger faldet til rekordlave niveauer i de senere par år og forventes kun at stige gradvis i de kommende år og derved at understøtte erhvervsinvesteringerne.
Boks 2
Internationale forhold
De seneste tilgængelige data bekræfter, at væksten i realt BNP på verdensplan (ekskl. euroområdet) er faldet kraftigt i 2019. Efter en brat opbremsning i 2. halvår 2018 var verdensøkonomien stadig svækket i 2019, som var det år efter den globale finansielle krise, hvor væksten var lavest. En svag produktion og svage investeringer i sammenhæng med stigende usikkerhed om handelspolitikken udgør fortsat den hårdeste modvind for verdensøkonomien og udlignes kun delvis af den politiske stimulus, der er iværksat i flere lande for at modvirke de svagere udsigter. Den økonomiske svækkelse i vækstøkonomierne var kraftigere end forventet som følge af idiosynkratiske stød ved årets udgang samt strukturelle problemer i nogle af disse lande. I de avancerede økonomier bidrog understøttende økonomiske politikker og en række gunstige midlertidige faktorer til at dæmpe nedgangen.
På mellemlangt sigt ventes den globale vækst kun at stige marginalt som følge af et moderat opsving i vækstøkonomierne, der udligner et fald i væksten i de avancerede økonomier og Kina. Efter at være faldet fra 3,8 pct. i 2018 til 2,9 pct. i 2019 ventes den globale vækst (ekskl. euroområdet) gradvis at stige og at blive 3,4 pct. i 2022. Udviklingen i den globale vækst formes af tre overordnede drivkræfter. En aftagende konjunkturudvikling i de fleste avancerede økonomier og Kinas gradvise omstilling til lavere vækst vil få en negativ indvirkning på den globale vækst. Omvendt vil en positiv basiseffekt som følge af en stabilisering af aktiviteten i de vækstøkonomier, der oplevede en alvorlig recession (fx Argentina, Venezuela og Iran), bidrage til stigningen. Sammenlignet med fremskrivningerne fra september 2019 er udsigterne for den globale vækst blevet nedjusteret i fremskrivningsperioden, hvilket skyldes et mindre dynamisk opsving end tidligere forventet i nogle vækstøkonomier og i mindre grad effekten af de fortsatte globale handelsspændinger.
Verdenshandlen (ekskl. euroområdet) er aftaget betydeligt i løbet af 2019 som følge af tilbagevendende eskaleringer af handelsspændinger og en aftagende industriaktivitet. I de avancerede økonomier ventes handlen at vende tilbage til moderat vækst i 3. og 4. kvartal 2019 understøttet af en normalisering af importen i Storbritannien (efter det kraftige fald i 2. kvartal som følge af den ekstraordinære opbygning af lagre i begyndelsen af 2019[3]) og en importstigning i de central- og østeuropæiske EU-lande efter en midlertidig afmatning i 2. kvartal. I vækstøkonomierne forventes handlen kortvarigt at blive negativ i 3. kvartal som følge af den modvind, der er for handlen i Kina, den økonomiske afmatning i Indien og den politiske turbulens i Latinamerika. Handlen i disse økonomier forventes dog stort set at stabilisere sig i 4. kvartal.
Internationale forhold
(årlige ændringer i procent)
1) Beregnet som et vægtet gennemsnit af importen.
2) Beregnet som et vægtet gennemsnit af euroområdets handelspartneres import.
På mellemlangt sigt ventes en gradvis stigning i den globale import (ekskl. euroområdet). Væksten bliver dog mere afdæmpet end væksten i den globale aktivitet. Den yderligere optrapning af globale handelsspændinger (hvis virkninger fortsat vil kunne mærkes i 2020), et mere gradvist opsving i vækstøkonomierne end tidligere forventet og den strukturelle omlægning af den kinesiske økonomi vil alt sammen bidrage til en udsættelse af opsvinget i den globale handel. Som følge heraf ventes handelselasticiteten i forhold til produktionen først at vende tilbage til enhedsværdien på den anden side af fremskrivningsperioden. Væksten i den globale import (ekskl. euroområdet) forventes at falde markant fra 4,6 pct. i 2018 til nul i år, inden den igen stiger til vækstrater på 0,8 pct. i 2020, 2,4 pct. i 2021 og 2,7 pct. i 2022. Efter en vækst på 3,7 pct. i 2018 forventes den udenlandske efterspørgsel i euroområdet at aftage til 0,7 pct. i 2019 for derefter at stige gradvis til 1,0 pct. i 2020, 2,3 pct. i 2021 og 2,6 pct. i 2022. Sammenlignet med fremskrivningerne fra september 2019 er den blevet nedjusteret med 0,3 procentpoint i 2019, 0,9 procentpoint i 2020 og 0,4 procentpoint i 2021. Foruden virkningen af den told, der er annonceret efter skæringsdatoen for september 2019-fremskrivningerne, og svagere tal afspejler disse justeringer også en bredt funderet svækkelse i importudviklingen i både de avancerede økonomier og vækstøkonomierne som følge af svage vækstudsigter.
Eksportvæksten ventes at være afdæmpet på kort sigt og gradvis stige igen i resten af fremskrivningsperioden. Efter lave vækstrater i 2. og 3. kvartal 2019 ventes eksporten fortsat at være svag i de sidste måneder af 2019 i overensstemmelse med den vedvarende nedgang i verdenshandlen. På mellemlangt sigt ventes eksporten til lande uden for euroområdet at stige igen stort set på linje med den udenlandske efterspørgsel (se boks 2). Efter et stærkt resultat i 2. kvartal 2019 (relateret til en kraftig stigning i investeringsvæksten i Irland) og en moderat vækst i 3. kvartal forventes importen i løbet af fremskrivningsperioden at stige stort set på linje med den samlede efterspørgsel (indenlandsk efterspørgsel plus eksport). Samlet set ventes nettohandlens bidrag til væksten i realt BNP at være stort set neutral i hele fremskrivningsperioden.
Beskæftigelsesvæksten ventes at blive afdæmpet – delvis på grund af midlertidige kortsigtede faktorer – og begrænsninger i arbejdskraftudbuddet forventes at vise sig senere i fremskrivningsperioden. Antallet af beskæftigede steg med 0,1 pct. i 3. kvartal 2019, hvilket tyder på, at der er sket en opbremsning af væksten i forhold til de seneste fire års kvartalsvise vækst. Beskæftigelsesvæksten ventes at forblive forholdsvis afdæmpet på mellemlangt sigt på grund af begrænsninger i arbejdskraftudbuddet. Mod slutningen af fremskrivningsperioden ventes efterspørgslen efter arbejdskraft også at aftage på linje med nedgangen i aktiviteten.
Væksten i arbejdsstyrken forventes at aftage i løbet af fremskrivningsperioden. Arbejdsstyrken forventes fortsat at vokse som følge af den ventede nettoindvandring af arbejdstagere (herunder den forventede integration af flygtninge) og de løbende stigninger i erhvervsfrekvensen. Disse faktorer ventes dog at aftage i løbet af fremskrivningsperioden, og den negative effekt på arbejdsstyrken af befolkningens aldring forventes at stige, i takt med at der bliver flere i de ældre årgange, som forlader arbejdsstyrken, end antallet i de yngre årgange, der bliver en del af den.
Arbejdsløshedsprocenten i euroområdet forventes at falde støt til 7,1 pct. i 2022. Den faldt til 7,5 pct. i oktober 2019, det laveste niveau siden 2008. Der forventes fortsat store forskelle i arbejdsløshedsprocenten i landene i euroområdet.
Der ventes en fremgang i væksten i arbejdskraftproduktiviteten i løbet af fremskrivningsperioden. Efter den kraftige fremgang i 2017 faldt arbejdskraftproduktiviteten pr. arbejdstager og pr. time i 2018 som følge af den uventede nedgang i aktiviteten. Produktivitetsvæksten vil også blive afdæmpet i 2019 som følge af en svag produktionsvækst, samtidig med at beskæftigelsesvæksten stadig er forholdsvis robust. I den resterende del af fremskrivningsperioden forventes produktivitetsvæksten at stige, efterhånden som aktiviteten tager fart igen, mens væksten i input af arbejdskraft aftager. På mellemlangt sigt bør år til år-væksten i arbejdskraftproduktiviteten nærme sig den gennemsnitlige vækst før krisen på 1,0 pct.[4]
Sammenlignet med fremskrivningerne fra september 2019 er væksten i realt BNP blevet nedjusteret i 2020, mens den ikke er justeret for 2021. Væksten i 2020 er blevet nedjusteret, da virkningen af de betydelige nedjusteringer af den udenlandske efterspørgsel kun delvis opvejes af effekten af finans- og pengepolitikker, som i højere grad virker understøttende, og en effektiv depreciering af euroen. I 2021 opvejes virkningen af en mere begrænset yderligere nedjustering af den udenlandske efterspørgsel af mere understøttende politikker.
Boks 3
Afsmitning på tværs af lande og sektorer i euroområdet
To samtidige udviklingstendenser har formet den økonomiske vækst i euroområdet siden begyndelsen af 2018: i) en svækkelse af verdenshandlen, også i lyset af stigende handelsspændinger og vedvarende politisk usikkerhed på verdensplan, og ii) en afkobling mellem fremstillings- og servicesektoren. Aktiviteten i fremstillingssektoren, som afspejles i Purchasing Managers' Index (PMI) (se figur A), har siden begyndelsen af 2018 været hårdt ramt af nedgangen i verdenshandlen og af visse negative indenlandske faktorer, som især er relateret til den tyske bilindustri [5]. Aktiviteten i servicesektoren som helhed er indtil videre forblevet forholdsvis robust, selvom de seneste spørgeskemabaserede indikatorer indikerer en vis svaghed i servicesektoren.
Figur A
PMI-indikatorer for euroområdet
(diffusionsindeks, 50 = ingen ændring)
Kilder: Markit.
Anm.: Den seneste observation vedrører november 2019.
Modelresultater tyder på, at globale faktorer har været hovedårsagen til det svage PMI for produktionen i fremstillingssektoren i alle de store lande i euroområdet siden januar 2018 (se figur B).[6] Negative stød, der specifikt har ramt euroområdets fremstillingsindustri, har også bidraget til faldet i PMI-indikatorerne for produktionen i fremstillingssektoren.
Servicesektoren er også i en vis grad blevet påvirket negativt af globale og nationale faktorer, men har været mere robust (se figur B). PMI for produktionen i servicesektoren er også faldet siden januar 2018, omend i langt mindre omfang end PMI for produktionen i fremstillingssektoren. Modelresultaterne tyder på, at globale faktorer også var den vigtigste årsag til nedgangen i PMI for produktionen i servicesektoren, selvom deres virkning var mindre udtalt end i fremstillingssektoren. Stød i euroområdets fremstillingssektor spillede en begrænset rolle for nedgangen i PMI for produktionen i servicesektoren.
Figur B
Drivkræfterne bag PMI for fremstillingssektoren og servicesektoren i eurolandene – indenlandske faktorer i forhold til udenlandske
(forskel i diffusionsindekset)
Kilder: Markit og ECB's beregninger.
Anm.: Stød identificeres med metoden med absolutte størrelsesrestriktioner (De Santis, R. A. og S. Zimic, "Spillovers among sovereign debt markets: Identification through absolute magnitude restrictions", Journal of Applied Econometrics, bd. 33, s. 727-747, 2018. "FREM" står for fremstillingssektor og "SERV" for servicesektor. Den seneste observation vedrører oktober 2019.
Alt i alt tyder resultaterne på, at der har været en vis negativ afsmitning fra globale faktorer og fra fremstillingssektoren til servicesektoren, selvom servicesektoren som helhed hidtil har været forholdsvis robust. Dette afspejler sandsynligvis den kendsgerning, at de nuværende negative stød er relateret til varehandlen og bilsektoren og dermed er specifikke for fremstillingssektoren, samtidig med at aktiviteten i alle sektorer er blevet beskyttet af gunstige finansieringsforhold, der afspejler den meget lempelige pengepolitik.
2 Priser og omkostninger
HICP-inflationen forventes at falde til 1,1 pct. i 2020 og derefter at stige til 1,4 pct. i 2021 og 1,6 pct. i 2022 (se figur 2). Den samlede inflation vil sandsynligvis være moderat, men noget volatil frem til 2. kvartal 2020, hvilket hovedsagelig afspejler basiseffekter i HICP-energiinflationen. Indtil begyndelsen af 2021 vil HICP-energiinflationen fortsat være negativ og først blive positiv i 2. kvartal 2021, efterhånden som kurven for olieprisfutures stabiliserer sig, og visse skattestigninger træder i kraft. HICP-fødevareinflationen forventes at ligge på omkring 1,8 pct. Efter en moderat stigning ved udgangen af 2019 vil HICP-inflationen ekskl. energi og fødevarer bevæge sig sidelæns i løbet af 2020 og stige til 1,4 pct. i 2021 og 1,6 pct. i 2022. Den stigende tendens i HICP-inflationen ekskl. energi og fødevarer forventes at blive understøttet af en voksende økonomisk aktivitet, en relativt robust lønvækst på et stramt arbejdsmarked og stigende avancer, i takt med at aktiviteten igen tager fart, hjulpet af bl.a. ECB's pengepolitiske foranstaltninger i september 2019. Stigende råvarepriser ekskl. energi forventes også i nogen grad at understøtte HICP-inflationen ekskl. energi og fødevarer.
Figur 2
HICP for euroområdet
(ændringer i pct. år til år)
Anm.: Intervallerne omkring de centrale fremskrivninger er baserede på forskellen mellem den egentlige udvikling og tidligere fremskrivninger, der er blevet udarbejdet over en årrække. Intervallernes bredde er to gange den gennemsnitlige absolutte værdi af disse forskelle. Metoden, som er anvendt til at beregne intervallerne, og som indbefatter en korrektion for ekstraordinære begivenheder, er beskrevet i "New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges", ECB, december 2009, der findes på ECB’s websted.
De fortsat stramme arbejdsmarkeder indebærer, at væksten i lønsum pr. ansat gradvis tiltager efter at være aftaget i 2. halvår 2019. Den primære drivkraft bag lønvæksten er den forventede yderligere stramning af arbejdsmarkedet i nogle dele af euroområdet. Ud over konjunkturudviklingen kan de seneste to års stigning i den samlede inflation forventes at bidrage til en solid lønvækst i en række lande i euroområdet, hvor løndannelsen bygger på bagudrettede elementer. Nogle lande har desuden indført stigninger i mindstelønnen, som muligvis vil slå igennem på lønfordelingen.
Væksten i enhedslønomkostningerne ventes at aftage indtil begyndelsen af 2021 for derefter bevæge sig sidelæns. Efter en markant stigning i 2019 på baggrund af det konjunkturbestemte fald i produktiviteten forventes væksten i enhedslønomkostninger at aftage i løbet af 2020 og derefter forblive på 1,4 pct. Nedgangen i væksten i enhedslønomkostninger i 2020 afspejler en stigning i produktivitetsvæksten på baggrund af en flad lønvækst, mens den efterfølgende flade profil betegner en fortsat stigning i produktivitetsvæksten kombineret med en stigning i lønvæksten.
Efter at være aftaget i 2019 forventes avancerne fortsat at falde i 2020, inden de igen stiger en smule i resten af fremskrivningsperioden. Avancerne har været under pres siden midten af 2018, og dette forventes at fortsætte i 2020 som følge af svækkelsen af den økonomiske aktivitet, navnlig i fremstillingssektoren. På denne baggrund afbøder de virkningen af den produktivitetsrelaterede stigning i enhedslønomkostningerne. Desuden har tidligere olieprisstigninger påvirket bytteforholdet negativt, hvilket igen har påvirket udviklingen i avancerne negativt. Disse faktorer bør få mindre betydning, efterhånden som oliepriserne stabiliserer sig, og den økonomiske aktivitet igen tager fart, idet tidligere lønstigninger gradvis overvæltes på priserne.
Efter en afmatning i løbet af 2019 forventes det eksterne prispres at stige moderat indtil 2021, hvorefter det stabiliserer sig. Den årlige vækst i importdeflatoren skønnes at være faldet i 2019 og forventes at stige gradvis i 2020 og 2021. Dette udviklingsforløb er i høj grad bestemt af udviklingen i oliepriserne, som har presset importpriserne ned i 2019, og – som antydet af kurven for olieprisfutures – vil fortsætte med at lægge en dæmper på dem i løbet af fremskrivningsperioden, dog i betydelig mindre grad. Stigende råvarepriser ekskl. olie og underliggende globale prispres bør understøtte importprisinflationen.
Sammenlignet med september 2019-fremskrivningerne er fremskrivningen af HICP-inflationen blevet opjusteret for 2020 og nedjusteret for 2021. Justeringerne kan til dels forklares ved energikomponenten, som er blevet opjusteret i 2020, men nedjusteret i 2021 som følge af højere oliepriser på kort sigt og en lidt mere nedadrettet udvikling i kurven for olieprisfutures. Fødevareprisinflationen er også blevet nedjusteret for 2020 og 2021, hvilket delvis afspejler en lavere inflation i internationale råvarepriser på fødevarer. Fremskrivningen af HICP-inflationen ekskl. fødevarer og energi er blevet opjusteret en anelse i 2020 og nedjusteret en anelse i 2021, hvilket afspejler samspillet mellem på den ene side opadrettede pres fra en svagere valutakurs og de indirekte virkninger af højere oliepriser og på den anden side svagere globale priser og en lavere vækst i lønninger og avancer.
3 Finanspolitiske udsigter
Finanspolitikken i euroområdet[7] vurderes at blive ekspansiv i 2019-21 og stort set neutral i 2022. Den ventede lempelse af finanspolitikken i 2019-21 skyldes hovedsagelig nedsættelser af direkte skatter og større overførsler fra det offentlige og i et vist omfang større offentlige investeringer og et højere offentligt forbrug. I 2022 forventes finanspolitikken at være stort set neutral med visse begrænsede yderligere nedskæringer i direkte skatter og yderligere udgifter.
Euroområdets budgetsaldo ventes at falde støt i 2019-21 og stabilisere sig i 2022, mens gældskvoten fortsat vil falde. Faldet i budgetsaldoen i 2019-21 skyldes den ekspansive finanspolitik. Det opvejes delvis af lavere renteudgifter, mens den cykliske komponent forbliver uændret i hele fremskrivningsperioden. Den faldende offentlige gældskvote i fremskrivningsperioden understøttes af det positive forhold mellem renter og vækst og af det primære overskud, selvom sidstnævnte mindskes over tid.
Sammenlignet med fremskrivningerne fra september 2019 er de finanspolitiske udsigter for euroområdet blevet forværret noget for 2020-21. Efter en begrænset opjustering i 2019 afspejler det højere budgetunderskud i 2020 og 2021 den yderligere lempelse af finanspolitikken, mens den cykliske komponent og rentebetalingerne forbliver stort set uændrede. Gældskvoten ventes at blive en anelse højere end i fremskrivningerne fra september 2019 på grund af opjusteringer af de historiske data, forventningen om lavere primære overskud og mindre positive forhold mellem renter og vækst i 2020-21.
Boks 4
Følsomhedsanalyser
Fremskrivninger baseres i stor udstrækning på tekniske antagelser om udviklingen i en række vigtige variabler. Da nogle af disse kan have en stor effekt på fremskrivningerne for euroområdet, kan undersøgelsen af sidstnævntes følsomhed i relation til alternative udviklingsmønstre i disse underliggende antagelser være en hjælp til at analysere risici i forbindelse med fremskrivningerne. I denne boks belyses den usikkerhed, som findes i tilknytning til en række vigtige underliggende antagelser, og fremskrivningernes følsomhed med hensyn til disse variabler.
1) En alternativ udvikling i oliepriserne
Formålet med denne følsomhedsanalyse er at vurdere konsekvenserne af en alternativ udvikling i oliepriserne. De tekniske antagelser om udviklingen i oliepriserne, der ligger til grund for basisfremskrivningerne, er baseret på markederne for olieprisfutures. De prognosticerer et marginalt fald i udviklingen i oliepriserne, hvor prisen på Brent-råolie bliver på ca. 57 USD pr. tønde ultimo 2022. Der analyseres to forskellige udviklingsmønstre i olieprisen. Det første er baseret på 25 pct.-fraktilen af den fordeling, som fremgår af tæthederne udledt ved optioner (option-implied densities) for olieprisen 19. november 2019. Denne udvikling indebærer et gradvist fald i olieprisen til 46,7 USD pr. tønde i 2022, hvilket er 18,1 pct. under basisscenariet for dette år. På grundlag af gennemsnittet af resultaterne af en række af de makroøkonomiske modeller, som staben anvender, ville denne udvikling have en lille opadrettet virkning på væksten i realt BNP (ca. 0,1 procentpoint i 2021), mens HICP-inflationen ville blive 0,4 procentpoint lavere i 2020, 0,3 procentpoint lavere i 2021 og 0,2 procentpoint lavere i 2022. Den anden udvikling er baseret på 75 pct.-fraktilen af den samme fordeling og indebærer en stigning i olieprisen til 78,7 USD pr. tønde i 2022, hvilket er 38,1 pct. over basisscenariet for dette år. Denne udvikling ville medføre, at HICP-inflationen ville være 0,7 procentpoint højere i 2020, 0,6 procentpoint højere i 2021 og 0,3 procentpoint højere i 2022, mens væksten i realt BNP ville blive en anelse lavere (0,1 procentpoint i 2020, 2021 og 2022).
2) En alternativ udvikling i valutakursen
I denne følsomhedsanalyse undersøges effekten af en styrket eurokurs. Dette scenarie er i overensstemmelse med fordelingen af de risikoneutrale tætheder (risk-neutral densities), udledt ved optioner, for USD/EUR-kursen 19. november 2019, som i vid udstrækning peger i retning af en appreciering af euroen. 75 pct.-fraktilen af denne fordeling indebærer en appreciering af euroen over for den amerikanske dollar til en kurs på 1,25 USD/EUR i 2022, hvilket er 12,8 pct. over basisscenariet for dette år. Den tilsvarende antagelse om den nominelle effektive eurokurs afspejler tidligere typiske forløb, hvor ændringer i USD/EUR-kursen svarer til ændringer i den effektive valutakurs med en elasticitet på lidt over en halv. I dette scenario peger gennemsnittet af resultaterne af en række af de makroøkonomiske modeller, som staben anvender, både i retning af en vækst i realt BNP og en HICP-inflation, der bliver 0,2 procentpoint lavere i 2020, 0,4 - 0,5 procentpoint lavere i 2021 og 0,2 - 0,3 procentpoint lavere i 2022.
Boks 5
Prognoser udarbejdet af andre institutioner
En række internationale organisationer og private institutioner udarbejder prognoser for euroområdet. Disse prognoser kan imidlertid ikke sammenlignes direkte, hverken indbyrdes eller med ECB's/Eurosystemets stabs makroøkonomiske fremskrivninger, idet de er afsluttet på forskellige tidspunkter. De anvender desuden forskellige (delvis uspecificerede) metoder til at udlede antagelser om budgetvariabler samt finansielle og eksterne variabler, herunder priser på olie og andre råvarer. Endelig anvendes forskellige metoder til at korrigere for antal arbejdsdage i de forskellige prognoser (se tabellen).
Stabens fremskrivninger for væksten i realt BNP og HICP-inflationen ligger inden for de intervaller, der fremgår af prognoser fra andre institutioner og den private sektor.
Sammenligning af de seneste prognoser for væksten i realt BNP og HICP-inflationen i euroområdet
(årlige ændringer i procent)
Kilder: OECD Economic Outlook, november 2019; MJEconomics for the Euro Zone Barometer, undersøgelse fra november 2019 for 2019 og 2020 og undersøgelse fra oktober 2019 for 2021 og 2022; Consensus Economics Forecasts, undersøgelse fra november 2019 for 2019 og 2020 og undersøgelse fra oktober 2019 for 2021 og 2022; Europa-Kommissionens økonomiske efterårsprognose 2019; Economic Forecast; ECB''s Survey of Professional Forecasters, 4. kvartal 2019; IMF World Economic Outlook, oktober 2019.
Anm.: Både de makroøkonomiske fremskrivninger udarbejdet af Eurosystemets og ECB's stab og OECD's prognoser opgiver årlige vækstrater, der er korrigeret for antal arbejdsdage pr. år, hvilket ikke gælder de årlige vækstrater, som opgives af Europa-Kommissionen og IMF. I andre prognoser bliver det ikke præciseret, om de opgivne data er korrigeret for antal arbejdsdage.
© Den Europæiske Centralbank, 2019
Postadresse 60640 Frankfurt am Main, Tyskland
Telefon +49 69 1344 0
Websted www.ecb.europa.eu
Alle rettigheder forbeholdt. Kopiering til uddannelsesformål eller i ikke-kommercielt øjemed er tilladt, såfremt kilden angives.
For så vidt angår specifik terminologi henvises til ECB glossary (findes kun på engelsk).
HTML ISSN 2529-4644, QB-CF-19-002-DA-Q
- Skæringsdatoen for de tekniske antagelser om fx oliepriser og valutakurser var 19. november 2019 (se boks 1). Skæringsdatoen for at inkludere anden information i disse fremskrivninger var 27. november 2019. De aktuelle makroøkonomiske fremskrivninger dækker perioden 2019-22. Ved fortolkningen af dem bør der tages højde for, at en så langvarig fremskrivningsperiode er forbundet med meget stor usikkerhed. Se artiklen An assessment of Eurosystem staff macroeconomic projections i ECB Månedsoversigt for maj 2013. På adressen http://www.ecb.europa.eu/pub/projections/html/index.en.html findes de data, der ligger til grund for udvalgte tabeller og figurer, i et tilgængeligt format.
- Antagelsen om den nominelle 10-årige statsobligationsrente i euroområdet er baseret på den vægtede gennemsnitlige rente på landenes 10-årige benchmarkobligation, vægtet i forhold til årlige BNP-tal og forlænget med terminsudviklingen, som udledes af ECB's 10-årige par-rente fra rentekurven for alle obligationer i euroområdet, hvor den indledende forskel mellem de to serier er holdt konstant i fremskrivningsperioden. Spændene mellem landespecifikke statsobligationsrenter og det tilsvarende euroområdegennemsnit antages at være konstant i fremskrivningsperioden.
- I 1. kvartal 2019 steg Storbritanniens import med 10 pct. (kvartal til kvartal), hvilket skyldtes opbygning af lagre op til den første brexitfrist 29. marts. Efterfølgende førte afviklingen af lageropbygningen i 2. kvartal til et fald i importen på 13 pct.
- Gennemsnittet mellem 1999 og 2007.
- Se "Domestic versus foreign factors behind the fall in euro area industrial production", Issue 6, Economic Bulletin, ECB, 2019.
- Udenlandske og indenlandske støds relative betydning i forklaringen af PMI-indikatorerne for produktionen i fremstillings- og servicesektoren vurderes ved hjælp af en model for strukturel vektorautoregression (SVAR). I modellen anvendes PMI for produktionen i fremstillingssektoren og PMI for produktionen i servicesektoren for Frankrig, Tyskland, Italien og Spanien samt euroområdets PMI for nye eksportordrer. Modellen estimeres for perioden januar 2007 – oktober 2019. Identificeringen af stød er baseret på metoden med absolutte størrelsesrestriktioner: Et stød i hjemlandet har, når det rammer, en større virkning i absolutte tal på hjemlandets variabler end på udenlandske variabler. Desuden antages det, at den afsmittende virkning fra handlen til fremstillingsindustrien altid har et positivt fortegn. Identificeringsmetoden er forklaret i De Santis, R. A. og Zimic, S., "Spillovers among sovereign debt markets: Identification through absolute magnitude restrictions", Journal of Applied Econometrics, bd. 33, s. 727-747, 2018.
- Finanspolitikken måles som ændringen i den konjunkturkorrigerede primære saldo fratrukket offentlig støtte til den finansielle sektor.
- 12 December 2019
- 27 December 2019