Общ преглед

В началото на 2024 г. икономиката на еврозоната се възстанови в по-голяма степен от очакваното в прогнозите на експертите на ЕЦБ от март 2024 г. с принос от страна на нетната търговия и нарастването на разходите на домакинствата. Постъпващата информация свидетелства за продължаващ растеж в краткосрочен план с по-висок темп от предвижданото преди. Реалният разполагаем доход би трябвало да продължи да нараства на фона на стабилно увеличение на заплатите, постепенно повишаване на доверието и подобряване на условията за търговия, което води до обусловено от потреблението възстановяване през 2024 г. Стимулът от нетната търговия в началото на годината отчасти отразява колебания след временния спад в края на 2023 г. Очаква се обаче външното търсене да продължи да нараства и да способства за прираста на износа на еврозоната. В средносрочен план се предвижда отрицателното въздействие на затягането на паричната политика в предишния период постепенно да отшумява и предполагаемото облекчаване на условията за финансиране да подпомага икономическата активност в съответствие с пазарните очаквания за бъдещото развитие на лихвените проценти. Устойчивият пазар на труда също ще има благоприятно въздействие върху растежа, като по-късно през прогнозния период безработицата ще достигне рекордно ниско равнище. Очаква се производителността да се повиши през прогнозния период с отзвучаването на някои циклични фактори, които неотдавна отслабваха растежа ѝ. Като цяло се предвижда средният годишен прираст на реалния БВП да бъде 0,9% през 2024 г. и да се засили до 1,4% през 2025 г. и 1,6% през 2026 г. В сравнение с прогнозите от март 2024 г. перспективата за растежа на БВП е ревизирана нагоре за 2024 г. поради изненадващо положителните данни от началото на годината и по-добрата постъпваща информация. Перспективата за растежа на БВП е ревизирана незначително надолу за 2025 г. и остава непроменена за 2026 г.^[1]

Според прогнозите общата инфлация ще остане в общи линии непроменена в краткосрочен план, а през 2025 г. ще намалее още, доближавайки се до целевото равнище. Това отразява отслабване на натиска от страна на разходите, включително и на разходите за труд, и забавеното въздействие от затягането на паричната политика, което постепенно намира отражение в потребителските цени. Очаква се общата инфлация, измерена чрез хармонизирания индекс на потребителските цени (ХИПЦ), да отчита известни колебания до края на 2024 г. поради базови ефекти и по-високи цени на енергийните суровини. В средносрочен план енергийната инфлация би трябвало да се установи на ниски положителни равнища предвид пазарните очаквания за бъдещото развитие на цените на петрола и природния газ и планираните фискални мерки, свързани с изменението на климата. Инфлацията на цените на храните спадна значително през последните тримесечия с отслабването на натиска по веригата предвид по-ниските цени на енергоносителите и хранителните суровини. В перспектива се очаква тя да варира около сегашното си равнище и от края на 2025 г. да продължи да намалява. ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни би трябвало да се задържи над нивото на общата инфлация през по-голямата част на прогнозния период, но се очаква процесът на дезинфлация при нея да продължи, макар и с по-бавно темпо и най-вече през 2025 г. и 2026 г. Основен елемент в тези прогнози е очакваното постепенно забавяне на растежа на номиналните заплати от първоначално все още високото му равнище с отслабването на възходящите въздействия от натиска, свързан с мерките за компенсиране на инфлацията, в условията на затегнат пазар на труда. Очакваното възобновено нарастване на производителността би трябвало да допринесе за отслабване на натиска от страна на разходите за труд. Освен това се предвижда, че прирастът на печалбата ще намалява и ще осигурява частичен буфер срещу пренасянето на разходите за труд върху цените, особено през 2024 г. Като цяло се очаква средногодишната обща ХИПЦ инфлация да намалее от 5,4% през 2023 г. до 2,5% през 2024 г,. 2,2% през 2025 г. и 1,9% през 2026 г. В съпоставка с прогнозите от март 2024 г. ХИПЦ инфлацията е ревизирана нагоре с 0,2 процентни пункта за 2024 г. и 2025 г. Това се дължи основно на по-високи цени на енергийните суровини и на малко по-високи от очакваното стойности на постъпващите данни за ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни. Освен това се очаква натискът от страна на разходите за труд да бъде в известна степен по-силен поради по-голямо нарастване на заплатите, съчетано с малко по-предпазлива перспектива за нарастване на производителността. Перспективата и за общата инфлация, и за ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни остава непроменена за 2026 г.

1 Международна среда

Икономическата активност в глобален мащаб показва признаци на подобрение, макар че продължават да са налице неблагоприятни фактори за растежа. Постъпващата информация за икономическата активност в глобален мащаб (без еврозоната) потвърждава, че се наблюдава много плавно подобрение от началото на годината насам, а потвърдените данни все повече се доближават до положителните сигнали от косвените данни.^[2] Продължават да са налице обаче неблагоприятни фактори за растежа в световен план, включително постепенно охлаждане на пазарите на труда, по-нататъшно забавяне на прираста на номиналните заплати и намаляване на излишъка от спестявания в развитите икономики. Затягането на паричната политика в предишния период и повишената икономическа несигурност в условията на геополитическо напрежение също продължават да възпират растежа. В Китай потребителските разходи остават ниски на фона на проблеми в сектора на жилищните недвижими имоти, докато промишленото производство и износът са все така източник на икономически растеж. Перспективата за глобалния растеж в общи линии остава непроменена спрямо прогнозите от март 2024 г. През 2024 г. и 2025 г. се очаква растеж от 3,3%, а през 2026 г. – 3,2%, което представлява малко по-нисък темп спрямо този през последното десетилетие (Таблица 2).

Според прогнозите световната търговия (без еврозоната) ще се възстановява през тази година и след това ще нараства още в синхрон с икономическата активност в глобален мащаб. Постъпващите данни потвърждават, че след период на слаба търговска динамика през 2023 г., с преориентиране на търсенето от стоки към услуги след пандемията, възстановяването на световната търговия продължава стремително и въздействието на смущенията в трафика в Червено море остава ограничено. Предвижда се, че световният внос ще се увеличи с 2,6% през 2024 г., а след това ще достигне до 3,3% през 2025 г. и 2026 г., което представлява малка промяна спрямо предишните прогнози. Очаква се възстановяването на външното търсене към еврозоната през тази година да бъде по-малко динамично и на равнище от 2,1%. Това до голяма степен отразява по-слабия внос през втората половина на 2023 г. и първото тримесечие на 2024 г. в някои от основните търговски партньори на еврозоната, например Обединеното кралство и държавите в Централна и Източна Европа. Очаква се външното търсене към еврозоната да нарасне с 3,4% през 2025 г. и 3,3% през 2026 г., тъй като тримесечната му динамика на растеж през прогнозния период е сравнима с динамиката на глобалния внос.

Прогнозира се инфлацията в световен план да спадне в хода на прогнозния период. Очаква се агрегираната за основни развити икономики и икономики на възникващи пазари обща годишна инфлация, измерена чрез индекса на потребителските цени (ИПЦ), да намалее до 4,2% през 2024 г., 3,3% през 2025 г. и 2,9% през 2026 г. вследствие на затихващото въздействие от страна на предишни сътресения в предлагането и на рестриктивната парична политика. Макар че перспективата е в общи линии съпоставима с прогнозите от март, инфлацията в САЩ е ревизирана леко нагоре за тази година поради по-високи от очакваното данни през първото тримесечие. Общата инфлация според индекса на потребителските цени (ИПЦ) в Китай остава слаба на фона на вяло вътрешно търсене и се очаква постепенно да се увеличава през прогнозния период. Нарастването на износните цени на конкурентите на еврозоната в национални валути и на годишна база се очаква да стане положително през тази година и да остане близо до прогнозната дългосрочна средна стойност през останалата част от прогнозния период. Низходящата ревизия за 2024 г. спрямо прогнозите от март отразява по-ниски от очакваните данни за инфлацията на износните цени, които имат превес над въздействието на допусканията за по-високи цени на суровините през настоящия прогнозен цикъл.

2 Реална икономика

Икономическата активност в еврозоната отбеляза възстановяване през първото тримесечие на 2024 г., отчасти поради временни фактори (Графика 1).^[3] Според предварителната оценка на Евростат тримесечният растеж през първото тримесечие на тази година е бил 0,3%. Това е с 0,2 процентни пункта над очакваното в прогнозите от март, а данните за четвъртото тримесечие на 2023 г. са ревизирани надолу с 0,1 процентни пункта. Изненадващо добрите данни през първото тримесечие вероятно са свързани със стимул от страна на нетната търговия след временен спад през четвъртото тримесечие на 2023 г. Необичайно меката зима също временно е подпомогнала жилищните инвестиции в някои държави. Що се отнася до секторите, в индустрията добавената стойност вероятно се е свила през първото тримесечие на 2024 г., а в сектора на услугите е нараснала.

Графика 1

Прираст на реалния БВП на еврозоната

(процентно изменение на тримесечна база, сезонно и календарно изгладени тримесечни данни)

Очаква се реалният БВП да продължи да се увеличава през 2024 г., подпомаган от нарастването на доходите на домакинствата, външното търсене и известно възстановяване на бизнес инвестициите. Очаква се продължаващото увеличение на реалния разполагаем доход да подпомага частното потребление, което би трябвало да се превърне в основен двигател на растежа от второто тримесечие нататък. Динамиката на месечните показатели, например постепенното повишаване на доверието на потребителите, допълнителното укрепване на показателите на индекса на мениджърите по продажбите за дейностите в сектора на услугите и новите поръчки до месец май, както и увеличението през март на обемите на продажбите на дребно, е в съзвучие с възстановяването на разходите на домакинствата. Стабилното увеличение на реалните заплати в условията на свит пазар на труда би трябвало да подпомогне покупателната способност на домакинствата през годината, наред с очакваното възстановяване на доверието. Според прогнозите през 2024 г. бизнес инвестициите ще бъдат като цяло в застой на средногодишна база, с известно възстановяване през годината. Основната причина за това е възпиращият ефект от затягането на паричната политика от предходния период, който отслабва, но все още не е изчезнал. Същевременно те ще бъдат подпомагани от възстановяването на вътрешното и външното търсене, което ще увеличава и прираста на износа. Очаква се нормализирането на стоково-материалния цикъл също да се отрази неутрално върху растежа през втората половина на 2024 г., след като в началото на годината имаше значително отрицателно въздействие. И накрая, очаква се краткосрочната перспектива за прираста на реалния БВП в еврозоната да бъде значително подсилена от въздействието на дейността на многонационални предприятия в Ирландия след неблагоприятните ефекти през 2023 г.

В средносрочен план прирастът на реалния БВП ще бъде подпомаган от нарастващите реални доходи, по-голямото външно търсене и отслабващия ефект от затягането на паричната политика. Ефектът от затягането на паричната политика се очаква да бъде най-силен през 2024 г. въпреки пазарните очаквания за намаляване на лихвените проценти. Оттеглянето на мерките за фискална подкрепа, въведени от 2022 г. насам с цел да се компенсират високата инфлация и високите енергийни цени, ще окаже като цяло слабо отрицателно въздействие върху растежа през 2024–2026 г. В същото време потреблението и инвестициите на сектор „Държавно управление“ ще имат положителен принос за прираста на БВП.

Очаква се условията за финансиране, особено високите равнища на лихвените проценти, да продължат да оказват силен отрицателен ефект върху растежа, но той ще отслабва в хода на прогнозния период. Въздействието на мерките по паричната политика, предприети от декември 2021 г. насам, продължава да намира отражение в реалната икономика, засягайки перспективите за растежа, по-специално за 2024 г.^[4] Въз основа на пазарните очаквания по отношение на бъдещия тренд на лихвените проценти (Каре 1) се очаква отрицателното въздействие на паричната политика върху икономическия растеж да започне да отслабва постепенно през 2024 г. Наред с отшумяването на отрицателния ефект на наблюдаваното затягане на кредитните стандарти от края на 2022 г. насам това ще подпомага възстановяването на икономиката.

За разлика от прогнозите от март 2024 г. прирастът на реалния БВП е ревизиран нагоре с 0,3 процентни пункта за 2024 г., надолу с 0,1 процентни пункта за 2025 г. и остава непроменен за 2026 г. (Таблица 3 и Графика 2). Ревизиите за 2024 г. отразяват изненадващо добри данни през първото тримесечие благодарение на нетната търговия, както и подобрението на някои показатели от перспективно ориентирани проучвания, които компенсират малко по-неблагоприятните инерционни ефекти от по-слабия прираст през четвъртото тримесечие на 2023 г. Незначителната низходяща ревизия за 2025 г. е свързана основно с низходяща ревизия за потреблението на сектор „Държавно управление“ предвид затягане на фискалната политика.

Графика 2

Прираст на реалния БВП на еврозоната – разбивка на основни компоненти на разходите

а) Прогнози на експертите от юни 2024 г.	б) Ревизии спрямо прогнозите на експертите от март 2024 г.
(годишно процентно изменение; принос в процентни пунктове)	(ревизии: процентни пунктове и принос в процентни пунктове)

Що се отнася до компонентите на реалния БВП, очаква се реалното частно потребление да бъде основният двигател на икономическия растеж, подпомагано от солидно нарастване на реалните доходи предвид увеличението на заплатите и намаляването на инфлацията, въпреки сравнително високата норма на спестяване. Би трябвало частното потребление постепенно да се възстановява през 2024 г. и да нараства с годишен темп от 1,6–1,7% през 2025–2026 г., значително над средното равнище от 1,2% от преди пандемията. Възстановяването се дължи на увеличаването на реалния разполагаем доход, резултат главно от силния прираст на заплатите и стабилните нетрудови доходи (т.е. доходи от самостоятелна заетост и от финансови активи). В краткосрочен план нормата на спестяване ще остане относително висока в съответствие с косвените данни с висока честота за бъдещите спестовни намерения, все още повишената, но намаляваща икономическа несигурност, високите лихвени проценти и затегнатия достъп до кредитиране. Освен това традиционно слабата склонност за потребление от нетрудови доходи ще продължава да поддържа нормата на спестяване. В средносрочен план се очаква прирастът на реалните доходи да отслабне предвид постепенното забавяне на наваксването на реалните заплати. Това обаче би трябвало да бъде компенсирано в голяма степен от спад в нормата на спестяване. Тъй като се очаква несигурността и инфлационният натиск да продължат да спадат и разходите за потребление постепенно да се нормализират, нормата на спестяване би трябвало да започне да намалява от края на 2024 г. Все пак се предвижда тя да остане над средното равнище от преди пандемията през прогнозния период, тъй като по-високите лихвени проценти вероятно ще продължат да стимулират домакинствата да спестяват. Освен това се очаква и ефектите върху благосъстоянието да подпомагат възстановяването на частното потребление.

Предвижда се жилищните инвестиции да намалеят още през 2024 г. и след това бавно да се възстановяват през 2025 г. с постепенното отслабване на отрицателните ефекти от затягането на условията за финансиране и продължаващото стабилно увеличение на приходите на домакинствата. След като три поредни тримесечия жилищните инвестиции на домакинствата намаляваха, те вероятно са се увеличили през първото тримесечие на 2024 г. благодарение на необичайно меката зима, особено в Германия. Тъй като това специфично въздействие отзвучава, а търсенето на жилища остава слабо (влошено от факта, че изтича значителен фискален стимул в Италия), се очаква жилищните инвестиции да възобновят низходящата си тенденция през второто тримесечие на 2024 г. Въпреки това, с отслабването на въздействието на предишни повишения на ипотечните лихвени проценти, възстановяването на цените на жилищата и стабилното нарастване на приходите на домакинствата, се предвижда, че инвестициите в жилища ще започнат да се възстановяват от средата на 2025 г. Като цяло, след като продължат да спадат значително през 2024 г. и слабо през 2025 г., жилищните инвестиции вероятно ще нараснат на годишна база през 2026 г. за първи път от 2022 г. насам.

Според прогнозите бизнес инвестициите ще се възстановяват през идните тримесечия в условията на по-голямо търсене, по-слаб възпиращ ефект от неблагоприятните условия за финансиране, ефекти на стимулиране на частните инвестиции със средства по програмата „ЕС от ново поколение“ (NGEU) и увеличаване на екологосъобразните и цифровите инвестиции. Бизнес инвестициите в еврозоната (без нестабилните продукти, обект на интелектуална собственост, в Ирландия) се свиха силно през втората половина на 2023 г. предвид спада на доверието, изчерпването на предишни изостанали поръчки, по-ниските вътрешни буфери на финансиране и по-затегнатите условия за финансиране. Предвижда се възстановяване от началото на 2024 г. в съответствие с очакванията за засилване на вътрешното и външното търсене. Ефектът на стимулиране на частните инвестиции от програмата „ЕС от ново поколение“ (NGEU), който в някои държави беше отложен за края на прогнозния период, и продължаващите усилия на частния сектор за увеличаване на екологосъобразните и цифровите инвестиции ще допринасят за възстановяването, наред с отслабването на възпиращия ефект от неблагоприятните условия за финансиране.

След период на отрицателен растеж се очаква търговията в еврозоната да се подобрява благодарение на нарастването на износа в резултат на по-голямото външно търсене. Според оценките реалният износ на еврозоната е нараснал през първото тримесечие на 2024 г. с повече от очакваното в прогнозите от март. През прогнозния период се очаква реалният износ да нараства в общи линии в синхрон с динамиката на външното търсене. В сравнение с прогнозите от март експортният пазарен дял е ревизиран надолу за прогнозния период и се очаква да остане доста под равнищата от преди пандемията. Това се дължи на проблеми с конкурентоспособността, свързани с по-високия обменен курс на еврото в предишни периоди и с минали сътресения в енергетиката, тъй като еврозоната е засегната в по-голяма степен от по-високите цени на енергийните суровини от нейните търговски партньори. Предвижда се вносът да се възстановява малко по-бързо от вътрешното търсене, тъй като важни в търговията компоненти на търсенето, като например инвестициите, се възстановяват. Като цяло се очаква нетната търговия да има неутрален принос за растежа през прогнозния период. Очаква се условията за търговия да се подобрят само слабо през прогнозния период, като се има предвид, че наближава краят на въздействието от сътресението в енергетиката. От 2024 г. се очаква салдото по текущата сметка да продължи да се възстановява до равнища малко под 3% от БВП и малко над средната си стойност от преди пандемията (2,6%).

Предвижда се пазарът на труда да остане устойчив, въпреки че темпът на нарастване на заетостта би трябвало да се забави в сравнение с последните години. Според предварителната оценка на Евростат през първото тримесечие на 2024 г. заетостта е отбелязала нарастване с 0,3% и отново изненадващо надхвърля очакванията, тъй като предвижданията за нея в прогнозите от март бяха да остане стабилна. Растежът на заетостта се очаква да отслабне от 1,4% през 2023 г. до 0,8% през 2024 г. и да се стабилизира на равнища от 0,4% и 0,5% съответно през 2025 г. и 2026 г. Настоящото равнище на заетост е над равнището, изчислено според динамичния закон на Оукън. Очаква се обаче през 2026 г. тя да се доближи до това ниво (Графика 3, панел „а“). Този модел отразява факта, че се очаква постепенно отзвучаване на циклични фактори (като запазване на работната ръка и високи равнища на печалба на предприятията), които в близкото минало са подпомагали заетостта повече от обичайното.^[5] Растежът на заетостта е ревизиран нагоре с общо 0,5 процентни пункта за 2024–2026 г. спрямо прогнозите от март. Това увеличение отразява изненадващо благоприятния тренд от началото на 2024 г. и леко подобрената перспектива за динамиката на работната сила предвид наблюдаваните в последно време положителни данни.

Графика 3

Заетост и производителност

а) Заетост	б) Производителност (на служител)
(индекс: четвърто тримесечие на 2019 г. = 100)	(индекс: четвърто тримесечие на 2019 г. = 100)

Очаква се нарастването на производителността на труда да се ускори през прогнозния период, но равнищата на производителност през 2026 г. да останат значително под дългосрочната линейна тенденция. Прирастът на производителността остава слаб поради по-силния растеж на заетостта в условията на относително слаб прираст на реалния БВП. През прогнозния период се очаква производителността да се възстановява, следвайки тренд, който е леко понижен в сравнение с прогнозите от март. Макар че прираст на производителността от 1,0% през 2025 г. и 1,1% през 2026 г. изглежда сравнително силен – почти два пъти над средното ретроспективно равнище за периода 2000–2019 г., той следва да се разглежда в контекста на особено нисък средногодишен прираст от -0,1% от пандемията насам (периода 2020–2023 г.). Това се отразява и в равнището на производителността, което остава значително под това, което би могло да се очаква от тренда на растежа от предходни години, като за референтна стойност се използва средногодишният темп на растеж от 0,6% от преди пандемията (Графика 3, панел „б“).

Очаква се темпът на безработица да остане сравнително стабилен до края на 2025 г., а след това да спадне до ново безпрецедентно ниско равнище през 2026 г. (Графика 4). Очаква се той да се движи около ниво от 6,5% през 2024 г. и 2025 г. и да спадне до 6,3% през 2026 г., което е рекордно ниско равнище. Темпът на безработица е ревизиран надолу с 0,2 процентни пункта средно за прогнозния период, отчасти поради факта, че последните данни се оказаха по-положителни, както и поради малко по-стабилна перспектива за заетостта.

Графика 4

Темп на безработица

(% от работната сила)

3 Фискална перспектива

Очаква се през прогнозния период фискалната позиция на еврозоната да бъде затегната, особено през 2024 г. (Таблица 4).^[6] Изненадващо по-лошият бюджетен резултат през 2023 г. се дължи главно на разхлабване на фискалната позиция с 0,3 процентни пункта от БВП спрямо оценъчната стойност в прогнозите от март 2024 г., основно вследствие на по-голямо от очакваното нарастване на разходите. През 2024 г. се очаква фискалната позиция да бъде затегната значително, предимно поради оттеглянето на голяма част от мерките за енергийна подкрепа и компенсиране на инфлацията. За 2025–2026 г. се предвижда допълнително затягане на фискалната позиция, макар и с много по-бавен темп, на фона на по-нататъшно намаляване на остатъка от енергийните помощи през 2025 г., по-бавен растеж на субсидиите и други фискални трансфери и някои мерки в приходната част. Очаква се тези ефекти да бъдат частично компенсирани от ограничено увеличение на държавните инвестиции. В допълнение към тези дискреционни мерки на фискалната политика се очаква недискреционни фактори, включително извънредни приходи/дефицит, да окажат сравнително ограничено въздействие върху позицията през прогнозния период след големите колебания през последните години. В съпоставка с прогнозите от март 2024 г. се предполага малко по-значително затягане на фискалната позиция на еврозоната през периода 2025–2026 г., най-вече поради по-малко динамичното нарастване на разходите, което отчасти се дължи на временния характер на бюджетното отклонение през 2023 г.

Предвижда се бюджетното салдо на еврозоната да се подобрява в хода на прогнозния период, а съотношението на дълга като цяло да се стабилизира. След като през 2023 г. се оказа по-голям от очакваното, дефицитът на еврозоната се очаква да спадне до под референтната стойност от 3% от БВП от 2025 г. нататък. Това се дължи главно на спад в циклично изгладения първичен дефицит през целия прогнозен период и особено през 2024 г., който се очаква да надхвърли увеличението на лихвените плащания. В сравнение с прогнозите от март 2024 г. бюджетното салдо е ревизирано надолу за 2024 г. (т.е. очаква се по-голям дефицит), главно вследствие на базови ефекти от 2023 г. Независимо от това се предвижда бюджетното салдо през 2026 г. да бъде малко по-високо от предвиденото в прогнозите от март (т.е. с по-малък дефицит) в отражение на възходяща ревизия на циклично изгладеното първично салдо и по-добър цикличен компонент. Очаква се съотношението дълг/БВП в еврозоната в общи линии да се стабилизира през прогнозния период, като продължаващите (макар и намаляващи) първични дефицити и положителните корекции на дефицита и дълга се компенсират от благоприятен (отрицателен) диференциал между лихвените проценти и растежа. В сравнение с прогнозите от март 2024 г. съотношението на дълга е малко по-ниско за 2024 г., като неблагоприятният базов ефект от 2023 г. е напълно компенсиран от значително по-благоприятен диференциал между лихвените проценти и растежа вследствие на възходящи ревизии на растежа на номиналния БВП. Съотношението дълг/БВП е ревизирано леко надолу за 2026 г., главно поради по-доброто първично салдо.

4 Цени и разходи

Очаква се общата ХИПЦ инфлация да остане в общи линии без промяна през 2024 г., след което да спадне до 2,2% през 2025 г. и 1,9% през 2026 г. (Графика 5). Общата ХИПЦ инфлация намаля от средно 5,4% през 2023 г. до 2,4% през април 2024 г. Очаква се тя да се движи около 2,5% през следващите тримесечия, с известна колебливост, свързана главно с базови ефекти в цените на енергоносителите. Очаква се ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни да намалява бавно, без особени промени до края на 2024 г. Тя ще остане над средните си ретроспективни равнища до края на прогнозния период и тази устойчивост отразява главно бавното отслабване на инфлацията на услугите. Като се има предвид, че инфлацията на храните също се очаква да намалее още едва по-късно през прогнозния период, а инфлацията на енергоносителите ще има предимно малък положителен принос за ХИПЦ инфлацията, това означава бавен процес на отслабване на общата инфлация, която се очаква да достигне целевото равнище от 2% през четвъртото тримесечие на 2025 г. (едно тримесечие по-късно в сравнение с прогнозите от март).

Графика 5

ХИПЦ инфлация на еврозоната

(годишно процентно изменение)

След известна колебливост през следващите тримесечия се предвижда инфлацията на енергоносителите да остане слаба в средносрочен план, тъй като допускането за поевтиняване на енергийните суровини е отчасти неутрализирано от свързани с климата фискални мерки. Очаква се енергийната инфлация да стане отново положителна през второто тримесечие на 2024 г. поради възходящи базови ефекти, прекратяването на държавни мерки за енергийна компенсация и неотдавнашното поскъпване на суровия петрол. В периода от април 2024 г. до март 2025 г. очакваните промени в енергийната инфлация се дължат главно на възходящи базови ефекти. Освен това се смята, че премахването на компенсаторните фискални мерки, свързани с енергията и инфлацията, между декември 2023 г. и февруари 2025 г. ще допринесе за общата инфлация с 0,4 процентни пункта през 2024 г. и с 0,1 процентни пункта през 2025 г. След като отзвучат тези базови ефекти и въздействието от оттеглянето на свързаните с енергията фискални мерки, низходящите криви на фючърсите на енергийните суровини, частично неутрализирани от известно възходящо въздействие от свързани с климата фискални мерки, предполагат само много малък положителен принос на ХИПЦ инфлацията на енергоносителите през 2025 г. и 2026 г. (Графика 6)^[7]

Графика 6

ХИПЦ инфлация в еврозоната – разбивка на основни компоненти

(годишно процентно изменение; принос в процентни пунктове)

Инфлацията на храните би следвало да остане в общи линии стабилна в краткосрочен план, а след това да намалява с умерен темп с отслабването на натиска по веригата от предишни увеличения на производствените разходи. Инфлацията на храните продължи да намалява през първите няколко месеца на годината до 2,8% през април спрямо средно 10,9% през 2023 г. в резултат от динамиката на компонентите преработени и непреработени храни. Това до голяма степен се дължеше на отслабващия натиск по веригата предвид по-ниските цени на енергоносителите и хранителните суровини. След очакваното запазване на равнището до края на тази и голяма част от следващата година се предвижда инфлацията на храните да спадне още малко до средно 2,2% през 2026 г. в резултат от забавеното въздействие на по-нататъшен динамичен натиск от страна на разходите за труд през последните две години на прогнозния период.

Очаква се ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни да спада постепенно до 2,0% през 2026 г. вследствие главно на умерено отслабване на инфлацията на услугите (Графика 7). Инфлацията на неенергийните промишлени стоки намаля от средно 5,0% през 2023 г. до 0,9% през април 2024 г., докато спадът в инфлацията на услугите беше по-умерен – от 4,9% през 2023 г. до 3,7% през април 2024 г. Спадът в инфлацията на неенергийните промишлени стоки от началото на 2024 г. насам произтича от отслабване на възходящи въздействия от затруднения във веригите на доставка, косвени ефекти от предишни увеличения на цените на енергията и храните и низходящо въздействие от факта, че затягането на паричната политика продължава да намира отражение. Прогнозите включват само незначително въздействие от геополитическото напрежение в Близкия изток (включително смущения в превозите в Червено море) върху инфлацията на стоките. Това е в съответствие с факта, че разходите за морски транспорт представляват малък дял от общите разходи за стоките, с относително ограниченото поскъпване досега и с това, че тези разходи се основават на дългосрочни договори. В средносрочен план спадът на ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни е свързан главно с инфлацията при услугите с отзвучаването на ефектите от отварянето на икономиката след пандемията и с низходящото въздействие от затягането на паричната политика, което продължава да намира отражение. Смята се, че по-бързото отзвучаване на инфлацията на услугите ще бъде затруднено от намаляващия, но все още силен възходящ натиск от динамиката на разходите за труд.

Графика 7

ХИПЦ инфлация без компонентите енергоносители и храни в еврозоната

(годишно процентно изменение)

В сравнение с прогнозите от март 2024 г. перспективата за общата ХИПЦ инфлация е ревизирана нагоре с 0,2 процентни пункта за 2024 г. и 2025 г., главно поради възходящи ревизии на енергийната инфлация в ХИПЦ и ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни. За 2026 г. тя не е ревизирана (Графика 8). Възходящата ревизия на енергийната инфлация в ХИПЦ за 2024 г. се дължи основно на по-високите цени на енергийните суровини и, в по-малка степен, на промените в данъците и разходите за мрежи и разпространение. Възходящата ревизия на инфлацията без компонентите енергоносители и храни е обусловена от изненадващи данни през последните месеци, особено от по-високите данни за ХИПЦ инфлацията на услугите. Тези възходящи ревизии отчасти се компенсират от низходяща ревизия на ХИПЦ инфлацията на храните, основно вследствие на по-ниски от очакваното актуални данни. За 2025 г. инфлацията на храните е ревизирана нагоре в отражение на по-висок от очакваното инфлационен натиск от страна на разходите за енергия и труд. По-нататък през прогнозния период възходящата ревизия на ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни отразява и прехвърлянето на по-високите разходи за труд на единица продукция. Общата инфлация за 2026 г. не е ревизирана, тъй като малката възходяща ревизия на ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни е компенсирана от малка низходяща ревизия на инфлацията на храните и енергията.

Графика 8

Ревизии на прогнозата за инфлацията в съпоставка с прогнозите от март 2024 г.

(принос в процентни пунктове)

Прогнозира се прирастът на номиналните заплати постепенно да намалява, но да остане висок, давайки възможност на реалните заплати да догонят равнището от преди скока на инфлацията (Графика 9). Годишният прираст на компенсацията на наето лице беше 4,7% през четвъртото тримесечие на 2023 г. За 2024 г. се очаква да бъде средно 4,8%, с известни колебания през годината. Предвижда се впоследствие той да продължи да се забавя в хода на прогнозния период, макар да остава над ретроспективните си равнища поради все още затегнатите пазари на труда, компенсациите за инфлацията и увеличенията на минималните заплати. Както договорените заплати, така и отклонението от тях на действителните заплати се очаква да допринесат за нарастването на компенсацията на наето лице в по-голяма степен, отколкото преди пандемията. Предвижда се нарастването на договорените заплати да се засили малко през 2024 г., след което постепенно да отслабва, като по-устойчивият принос на отклонението на действителните заплати от договорените се дължи на затегнатите условия на пазарите на труда. За 2026 г. се прогнозира нарастване на компенсацията на наето лице в размер на 3,2% – малко над сбора на очаквания растеж на производителността и ХИПЦ инфлацията. В сравнение с мартенските прогнози темпът на прираст на компенсацията на наето лице е ревизиран леко нагоре за 2024 г. и 2026 г. Тази възходяща ревизия отразява въздействието от постъпващите данни, малко по-добра циклична позиция и по-голямо отклонение на действителните заплати от договорените, и съответства на по-затегнатия пазар на труда, особено към края на прогнозния период. Очаква се реалните заплати да се върнат към равнищата от началото на 2022 г. през третото тримесечие на 2024 г. – едно тримесечие по-рано в сравнение с прогнозите от март 2024 г.

Графика 9

Компенсация на наето лице

(годишно процентно изменение)

Очаква се нарастването на разходите за труд на единица продукция да се забави осезаемо. Прирастът на разходите за труд на единица продукция би трябвало да е достигнал връхната си точка през 2023 г., когато стойността му е средно 6,1%, и се очаква да спадне рязко до 2,1% през 2026 г. Макар и повлиян благотворно от прогнозираното нарастване на производителността в съчетание със спад в растежа на заплатите, той ще остане осезаемо над средното равнище от 1,5% от преди пандемията. В сравнение с експертните прогнози от март прирастът на разходите за труд на единица продукция е ревизиран нагоре, особено за 2025 г. и 2026 г. Това отразява възходяща ревизия на компенсацията на наето лице и низходяща ревизия на растежа на производителността.

Вътрешният ценови натиск, измерен чрез нарастването на дефлатора на БВП, се очаква да продължи да намалява, като първоначално прирастът на печалбата ще служи като буфер срещу силния натиск от страна на разходите за труд, а впоследствие ще се възстанови (Графика 10). Предвижда се годишният темп на прираст на дефлатора на БВП да продължи бързо да спада в хода на 2024 г., достигайки средна стойност от 3,3%, а впоследствие да намалява по-плавно до средно 2,0% през 2026 г. Прирастът на печалбата на единица продукция достигна върхово равнище в началото на 2023 г. и след това се забави, като данните за четвъртото тримесечие на годината бяха под очакваното в мартенските прогнози. Очаква се той да остане значително по-нисък от растежа на разходите за труд на единица продукция през 2024 г., което означава, че нормите на печалба изпълняват ролята на буфер на сравнително силния растеж на разходите за труд. Със забавянето на прираста на разходите за труд на единица продукция от 2025 г. нататък се очаква растежът на печалбата на единица продукция да се възстанови в известна степен, подпомаган от икономическото възстановяване и засиленото нарастване на производителността. В сравнение с мартенските прогнози прирастът на дефлатора на БВП е ревизиран нагоре за 2024 г. поради изненадващо по-високи постъпващи данни за първото тримесечие на 2024 г., вероятно поради значително по-високия прираст на печалбата на единица продукция. Той също така е ревизиран незначително нагоре за 2025 г. и 2026 г. поради по-високия растеж на разходите за труд за единица продукция, който през 2026 г. отчасти се компенсира от низходяща ревизия на печалбата на единица продукция.

След отрицателен годишен темп през 2024 г. инфлацията на цените на вноса се очаква да варира около 2% през по-късните години от прогнозния период. Очаква се нарастването на дефлатора на вноса да се засили от -2,9% през 2023 г. до -0,2% през 2024 г., 2,0% през 2025 г. и 1,9% през 2026 г., като цяло в синхрон с прогнозната динамика на износните цени на конкурентите и с тренда на енергийните цени (вижте Раздел 1 и Каре 2).

Графика 10

Вътрешен ценови натиск

а) дефлатор на БВП и неговите компоненти	б) дефлатор на БВП и неговите компоненти – ревизии спрямо прогнозите от март 2024 г.
(годишно процентно изменение; принос в процентни пунктове)	(принос в процентни пунктове)

5 Анализ на чувствителността и сценариен анализ

Алтернативни хипотези за цените на енергоносителите

Бъдещата динамика на цените на енергийните суровини е много несигурна и алтернативни тенденции на цените на петрола и природния газ биха оказали значително въздействие върху перспективата за икономиката, особено за инфлацията. Докато експертните прогнози се основават на техническите допускания, представени в Каре 1, този анализ на чувствителността се използва за извеждане на алтернативни низходящи и възходящи хипотези от 25-ия и 75-ия перцентил на базираните на опции неутрални плътности за цените на петрола и природния газ^[8]. Разпределението на цените както на петрола, така и на природния газ сочи възходящи рискове за техническите допускания, използвани в прогнозите от юни 2024 г. (Графика 11) Освен това се разглежда и допускане за постоянна цена както за петрола, така и за природния газ. Във всеки от случаите се изчислява синтетичен индекс на цените на енергоносителите (среднопретеглена стойност на промените в цените на петрола и природния газ) и въздействието на алтернативните хипотези се оценява посредством редица макроикономически модели на ЕЦБ и Евросистемата, използвани в прогнозите. Средното въздействие върху прираста на реалния БВП и ХИПЦ инфлацията при тези модели е показано в Таблица 6.

Графика 11

Алтернативни допускания за енергийните цени

а) Допускане за цената на петрола

(щ.д./барел)

б) Допускане за цената на природния газ

(евро/мегаватчас)

Каре 2
Може ли Китай да изнесе дезинфлация?

В това каре се разглеждат алтернативни сценарии за икономическите политики на Китай за стимулиране на вътрешния растеж и дали е възможно те в крайна сметка да изнесат дезинфлация към еврозоната и САЩ. Според прогнозите на експертите на Евросистемата от юни 2024 г. растежът на Китай се очаква постепенно да се забави през прогнозния период, възпрепятстван от затруднения в сектора на недвижимите имоти. Промишленото производство обаче се разраства благодарение на мерките за подкрепа, а кредитирането е изобилно въпреки високите равнища на материалните запаси и намаляващата степен на натоварване на производствените мощности. Освен това делът на Китай на експортния пазар (във физически обем) се задържа над равнището от преди пандемията (Графика А). Първоначално за това допринесе свързаното с пандемията изместване на световното потребление от услуги към стоки, като се има предвид водещата позиция на Китай в световната търговия със стоки като цяло и по-специално с продукти, за които имаше голямо търсене по време на пандемията. Но въпреки отзвучаването на тези свързани с пандемията ефекти в световен план пазарният дял на Китай се е увеличил с около 18% от началото на 2023 г. насам, а износните му цени са намалели още. Това разграничава Китай както от икономиката на САЩ, чийто пазарен дял се е върнал на равнищата от преди пандемията, така и от еврозоната, която още не е наваксала напълно загубата на пазарен дял от 2020 г. насам.

Графика А

Дялове на експортния пазар

(индекси на обем; януари 2010 г. = 100)

Еврозоната има по-силни търговски връзки с Китай, отколкото САЩ. По отношение на вноса Съединените щати, които преди бяха по-силно зависими от Китай, отколкото еврозоната, са намалили вноса на китайски стоки от 2,8% от БВП през 2010 г. и следващите няколко години на 2,3% от БВП в периода 2019–2020 г. Вносът на китайски стоки в еврозоната обаче се разви в противоположна посока и наскоро беше на равнище от 3,5% от БВП. Що се отнася до износа, еврозоната продължава да зависи в по-голяма степен от Китай, отколкото САЩ, като износът за Китай възлиза на 2,5% от БВП на еврозоната спрямо 1,1% от БВП на САЩ.

Разглеждат се три сценария за Китай около базовата прогноза за растежа от юни 2024 г. i) благоприятен сценарий, при който Китай постига по-висок растеж посредством кредитна подкрепа за промишленото производство, като това стимулира вътрешното и външното търсене с поевтиняването на износа; ii) неблагоприятен сценарий, при който по-ниско вътрешно търсене в Китай вследствие на рязък спад в жилищния сектор е компенсирано частично от по-висок износ, подпомогнат от субсидии; и iii) утежнен сценарий, който е сходен с неблагоприятния, но при него се допуска, че всички икономики с изключение на еврозоната въвеждат търговски бариери срещу Китай в отговор на китайските субсидии за износа. При този сценарий еврозоната би останала единственият голям пазар, отворен за китайски износ. За симулацията на тези сценарии е използван моделът ECB-Global.

Сценариите предвиждат прехвърляне на ефекти от Китай към инфлацията на еврозоната и САЩ по няколко канала. При всички разглеждани сценарии намаляващите експортни цени на Китай оказват пряко понижаващо въздействие върху цените на вноса в еврозоната и в САЩ чрез окончателен и междинен внос. Те също така потискат външното търсене към еврозоната и САЩ по канала на конкурентоспособността, като търговските партньори на двете икономики пренасочват търсенето си на внос към Китай. Наред с това съществува и канал на промяна на вътрешните разходи, който се изразява в това, че вътрешните потребители се преориентират към по-евтини вносни стоки от Китай. Това намалява още повече търсенето на стоките на местните фирми, оказвайки натиск за понижаване на цените на производител и съответно на инфлацията вследствие на по-слабо търсене на работна ръка и по-ниски заплати. В крайна сметка засегнати са и цените на услугите. Промени в търсенето на стоки от Китай биха засегнали и световното търсене и цените на суровините, което също би повлияло върху инфлацията в еврозоната.

При благоприятния сценарий въздействието върху БВП и инфлацията е положително, но относително слабо както за еврозоната, така и за САЩ (Графика Б). Що се отнася до въздействието върху БВП, неблагоприятното влияние върху конкурентоспособността от по-ниските експортни цени в Китай, което води до намаляване както на вътрешното производство, така и на външното търсене в еврозоната и в САЩ, се компенсира от по-голямо търсене от страна на Китай. Аналогично въздействието на по-ниските цени на неенергийните вносни стоки се компенсира от по-високите цени на петрола и по-голямото търсене (и двете поради по-високо търсене от страна на Китай), а ефектите на пренос се оказват леко положителни за инфлацията в САЩ и еврозоната.

Графика Б

Въздействие върху БВП и инфлацията в еврозоната и САЩ

а) Реален БВП	б) Потребителски цени
(отклонения в процентни пунктове от базовия темп на растеж)	(отклонения в процентни пунктове от базовия темп на растеж)

При неблагоприятния сценарий Китай действително би могъл да изнася дезинфлация (Графика В). При този сценарий ефектът на потискане на инфлацията от субсидиите за износа е засилен от по-слаба икономическа активност в световен план и по-ниско външно търсене в САЩ и еврозоната в условията на икономически спад в Китай. Външното търсене намалява повече в САЩ, а при този сценарий щатският долар поскъпва поради ролята му на сигурно убежище при световен икономически спад. Инфлацията на цените на вноса на непетролни суровини спада с до 70 базисни пункта в САЩ и с малко по-малко в еврозоната (тъй като деноминираните в щатски долари цени на вноса намаляват по-малко в евро). Съвкупният ефект от по-слабо търсене и по-ниски цени на износа от Китай оказва натиск за понижаване на реалния БВП и на инфлацията както в еврозоната, така и в САЩ. Вследствие на това въздействието върху растежа в еврозоната се оценява на 0,17 процентни пункта през 2025 г. – съвсем малко над пресметнатите за САЩ 0,13 процентни пункта. Значително по-големият дял на износа за Китай в БВП на еврозоната би предполагал по-съществено потискащо въздействие върху БВП, отколкото в случая на САЩ. Но поскъпването на щатския долар в този сценарий означава допълнително забавяне на производството в САЩ. При допускане за екзогенна парична политика инфлацията на потребителските цени би била с около 20 базисни пункта по-ниска и за двете икономики през 2025 г. Въздействието върху еврозоната би било малко по-силно, ако еврото не поевтинее.

Утежненият сценарий предполага най-силно отрицателно въздействие върху еврозоната. При него инфлацията спада с до 40 базисни пункта. При този сценарий ефектът е особено тежък, тъй като по-евтиният износ на Китай засяга само еврозоната, изтласквайки вътрешното ѝ производство. Отрицателно въздействие има и върху Съединените щати поради пренасочване на търговията към еврозоната, тъй като тя внася от Китай по-евтини фактори за производство. Същият ефект спомага за смекчаване на неблагоприятното въздействие на евтиния китайски износ върху БВП на еврозоната. При този сценарий инфлацията на потребителските цени в еврозоната спада с близо 40 базисни пункта.

Ефектите на пренос върху инфлацията се предават главно чрез канала на търговията, но важна роля играят и цените на петрола. Разбивка на въздействието върху инфлацията в еврозоната по канал на предаване показва, че търговските връзки играят важна роля при неблагоприятния и утежнения сценарий, докато финансовите връзки са по-маловажни. При благоприятния сценарий цената на петрола нараства с 2,5% спрямо базовата прогноза, а при другите два сценария тя намалява в същия размер. Като цяло промените в цената на петрола имат значителен дял от 10 базисни пункта в ефекта на пренос към инфлацията в еврозоната.

Графика В

Разбивка на въздействието върху общата инфлация на потребителските цени в еврозоната

(отклонения в процентни пунктове от базовия темп на растеж)